美经常账赤字是个老故事 人民币汇率炒风再起

　　人民币汇率随着年末大盘点以及美国财长保尔森一行到中国的来访又掀起新一轮上涨。面对作为美联储主席与经济学家的伯南克一成不变地要求人民币应该升值的提议，金融市场的反映似乎比经济学家更敏感。12月4日，人民币汇率中间价首度突破7.83关口，而到12月14日，人民币兑美元汇率中间价更是创下了7.8197的历史新高。

　　事实上从人民币汇率真正成为世界热炒的话题以来，经过几年的充分讨论，大家对人民币汇率问题的认识也越来越全面，对于由人民币汇率问题而引发的相关问题也进行了充分的论证，国内外学者也达成了许多共识。

　　

人民币汇率变动对美国经济意义不大

　　从数量上看，中国经济虽然增长迅猛，但仅占全球GDP的4.2%，不可能对全球经济产生特别重大的影响。另外，中国的对外贸易额虽然在迅速扩大，但也只占全球贸易总额的7%左右。在美元指数中，人民币占比小于10%，即使

人民币升值10%，对美元的影响也只有1%，不可能对美国经常项目赤字产生太大影响。

　　事实上，美国前财长萨默斯与两任美联储主席格林斯潘、伯南克等也都在不同场合指出，美国的贸易赤字主要是由于本国的国民净储蓄率（13%）下降引起的，美国政府的巨额赤字也应对贸易赤字负有重要责任。

　　中国的贸易顺差并非由人民币低估引起

　　经常有国外学者指责中国长期实行低汇率政策鼓励出口、限制进口以换取外汇储备的增加。还有学者用1994年以前的汇率变动以及1994年汇率并轨前后的汇率变化与进出口增长变化作为例证。实际上，1994年的汇率变动是不足为凭的，研究可证明1994年前后的实际汇率并没有发生太大的变化。

　　中国的劳动力无限供给决定中国生产大量劳动密集型产品具有比较优势，同时也能解决现实的就业问题，这从中国出口的产品大部分是初级产品或劳动附加值较低的产品就能看出。这些产品的国外需求弹性一般都很小，有研究者经过计算认为中国出口产品的国外需求弹性系数，仅为0.2，汇率波动对出口影响不大。这也说明在中国现有经济条件下，汇率杠杆还没有对资源配置产生重要影响，这是与发达国家截然不同的。

　　作为经济中心的美国在高科技产品生产上有比较优势，但对这些产品的出口有严格限制。而外围国家在全球价值链分工中处于低端，在加工制造业方面有比较优势，在将这些产品出口到美国后却换不回美国的高科技产品，也是造成美国经常账户赤字的一个重要原因。

　　另外有研究表明，外商直接投资的出口占我国出口的比重达到40%，中国也吸收了亚洲地区1/3的贸易盈余。这说明在中国形成了以外资企业为主的加工贸易基地，且

供应链不断延长。中国吸收了亚洲其他新兴市场国家加工的半成品，在中国进行再加工后，出口到美国等市场，结果是中国得到了就业和贸易顺差，美国获得了利润和贸易逆差。

　　美国为主导的国际货币体系应负主要责任

　　对于中国的贸易顺差与人民币汇率问题的争论并没有随着人民币汇率的有管理浮动而结束，而是有逐渐深化的趋势。由单纯的汇率升贬之争到汇率机制之争，再到对实体经济领域引起失衡之争，呈现出一个完整的逐步深化过程。如果再从国际货币体系的角度重新考察中国的贸易顺差和美国的贸易逆差，那么对这些问题就可能有一个更深刻的认识。

　　国际清偿能力的需求不可能长久地依靠国际货币的逆差输出来满足，这一道理直接促使了以美元为中心货币的布雷顿森林体系的最终瓦解。布雷顿森林体系的解体，使世界经济失去了被清楚界定的政府干预规则，失去了各国在国际收支调节中的义务，致使各国经济的决策只能在非正式的货币安排中做出。基于这种没有制度规定的制度框架，国际货币体系中潜在冲突的可能性增大了。这样，持续和大规模的经常账户不平衡，就成为新体系的一个重要特征。

　　尽管布雷顿森林体系规定的美元本位已被正式废止，但是，美元在国际货币体系中仍然居于中心地位，因此，当今的全球经济依然是围绕美国为中心而组织的———美国经常项目的巨额赤字得以长期延续，就是这一事实的最好说明。

　　美国经常账户赤字之所以能够持续这么长时间，能够积累如此大的规模，与美国对外负债的收益支出小于美国对外资产的收益密不可分，因为美国经常账户赤字本身就预示着美元资产的预期收益大于美元负债的支出。而净国际债务与经常账户赤字的积累不一样，净国际债务主要受收益率的影响，一国资产价格的变化和汇率波动都会对该国的外部负债产生或正或负的效果。

　　实际上，美元贬值是有利于美国的对外资产状况的。在其他条件都相等的情况下，美元贬值会使美元资产升值、美元负债贬值，从而使净对外资产收益增加。到2004年底，美国对外资产为10万亿美元，占GDP的85%；负债为12.5万亿美元，占GDP的107%。如果美元贬值10%，则将会有相当于美国GDP5.9%的经济总量从别的国家转移到美国，而美国的经常项目账户赤字也只占GDP的5.3%。因此美国的资本收益还是相当可观的。

　　但是，如果继续允许经常账户赤字扩大，相应地继续累积大量外债，美元汇率继续贬值，这将会不可避免地引致储备货币的替代。在历史上，正是英镑的不稳定和贬值引致美元取代英镑，同样，也正是美元汇率在上个世纪70年代的大幅波动，催生了欧洲共同体和其后欧元的诞生。

　　美国的经常账户赤字是一个老故事，但是中国大规模贸易盈余却是新事情，但是在老故事与新事情之间，总是重复着某些旧有的特征，并不断有新的问题。我们正是要在不断总结经验并努力挖掘新问题的基础上来全面把握问题，才有可能发现潜藏在背后几近被湮没的本质。

　　中国社会科学院金融研究所 闫小娜