港币利率与美元出现背离 港币套息机制可能失灵

　　△巴曙松 本报资料图片

　　本报记者 李宇

　　在人民币升值预期下，国际热钱持续流入香港，导致近日香港银行纷纷减息，并先于美国完成约两年的加息周期，港元利率与美元出现背离走势。国务院发展研究中心金融所副所长、博士生导师巴曙松接受记者专访指出，这反映出人民币因素开始影响并参与决定港币市场利率的形成和变动，港币套息机制可能失灵，目前应探讨对港币的利率走势及其估值机制进行更为灵活主动的调整，以巩固和改进港币联系汇率制度，进而巩固香港的国际金融中心地位。

　　记者：香港联系汇率制度已实施23年，港元利率与美元利率一直基本保持一致，最近两者出现背离，如何看待这一现象背后的深层原因？

　　巴曙松：发生港元与美元利率背道而驰的直接原因之一，是大量资金流入香港期待

　　深入看，这种背离反映出在中国内地与香港地区经济金融日趋融合条件下，香港联系汇率机制已出现了机制上的变化，即联系汇率制度套息功能在新的市场环境下出现了一些变化，也可以说是有一点部分失灵。这主要是因为人民币预期升值或预期美元下跌的幅度大于美元套息的所得，或者说，拋港币买美元的套息所得不能弥补美元下跌的外汇风险。因此可以看出，人民币因素已开始影响并参与决定港币市场利率形成和变化的运作机制。特别是近年来大量的内地公司通过不同的方式到香港上市，香港的不少上市公司的大量业务也与内地息息相关，这样，许多国际资本希望分享人民币升值带来的收益，在中国依然存在较为严格的资本项目管制时，投资香港的这些有内地业务背景的上市公司就是一个重要的替代选择了。这种资金流向，直接形成了

　　记者：港元与美元利率背离是否只是短期波动，将来的趋势会是怎样？

　　巴曙松：从发展趋势看，香港与美国利率不一致甚至背离，很可能会是日后反复发生的现象。因为内地与香港的经济联系只会越来越紧密，到香港上市的内地公司依然还会不断增多。在人民币仍未实现完全自由兑换条件下，港币自然成为人民币资产的重要替代货币之一，成为国际投机资本集聚的对象，并引发港币套息机制在特定市场环境下可能出现一点失灵，港币利息与美元利率出现背离的现象因此就会不断发生。此外，中国内地与

　　记者：港元与美元利率走势背离，对于香港经济金融有何影响？

　　巴曙松：香港利率下降虽可减少借贷利息，但同时也孕育着隐忧。目前减息是热钱流入扭曲资金市场的结果，一旦热钱流出香港，香港就仍要跟上美国的利率走势，甚至还可能补回目前因热钱冲击而导致的香港与美国息差，香港利率将经历一番上升阶段，如果真的是这样，必然对香港经济金融市场产生一些负面的影响。而且在国际热钱炒人民币升值的投机活动不时发生情况下，利率大幅波动对经济和金融市场的冲击将会是伴随发生的可能的事情。

　　记者：人民币升值导致了国际热钱大规模流入香港，这对于港币估值将带来怎样的影响？

　　巴曙松：大量热钱涌入，在联系汇率制度下，不仅使香港银行体系结余骤升，香港银行被迫放弃跟随美元而减息，而且港币本身也将承受升值压力。

　　香港有许多以人民币为主要资产或部分资产的公司，涉及人民币资产的项目、业务，以及与人民币有关的其它任何形式的财产，通过港币作为替代货币的角色，人民币资产本身的增长和升值促使以港币为表现形式的上述有关公司资产、项目、业务及其它财产得以增长，人民币价值的变动在一定程度上已开始影响港币价值的形成和变化。

　　从香港市场看，随着香港金融体系中人民币业务的开展以及其业务规模的不断扩大，人民币因素对于港币估值及其利率走向的影响会更为明显。在保持联系汇率制度的前提下，为了及早研究和应对这一现象，需要预警性的开展一些研究，提出一些预警性的对策措施。

　　记者：既然内地经济对于香港经济的影响已深入到货币制度领域，那么香港联系汇率制度是否需要应对新的形势而有所改变？

　　巴曙松：联系汇率一直被视为是最适合香港发展的货币制度安排。但是，在目前国际经济格局已发生巨大变化，香港经济的依靠对象已经从美国转至中国内地情况下，港币与美元的联系汇率可能要在坚持联系汇率制度的条件下，研究一些可能的对策。目前看来，在改变和取代联系汇率制度的其它方法不可行的情况下，现阶段继续保持联系汇率制度是可行的。短期内，人民币仍未实现自由兑换，在人民币成为国际强势货币及其它有关条件未成熟之前，港币无法与人民币挂钩。

　　从中期角度看，随着人民币影响的日益扩大、特别是对港币利率和估值影响的扩大，应该积极研究如何改善港币联系汇率制度的措施。在港币估值的基础安排中，应该包括人民币的价值部分，以反映人民币因素的存在和影响。

　　在港币最终融入人民币的漫长过程中，存在许多不确定性，有可能现有制度在完成与人民币并轨之前就会遇到各种机制性的变化。因此，需要及早着手考虑将人民币纳入港币固定汇率的估值基础中。这样有利于港币保证其估值基础的灵活性，适应日后港币估值基础的变动。

　　此外，近期香港金管局任志刚先生曾经提出，要建立内地与香港股市之间的套利机制，以平衡因为人民币汇率因素带来的流动性影响，这是一个十分积极的意见，值得深入研究，实际上这个建议提出的背景，正是前述大量内地公司到香港上市之后带来的国际资本流入的问题。但是，其操作上的难点在于，究竟如何区分内地市场和香港市场的股价差距，哪些是因为汇率导致的，哪些是因为投资者结构、投资者理念差异、市场监管制度等导致的。