挪威外汇储备的炒股启示

　　徐以升

　　编者按

　　中国的外汇储备在10月底、11月初的某个时点超越万亿美元已成定局。2006年也将是中国连续第三年单年外汇储备增量超过2000亿美元。按照目前的趋势，中国外汇储备在未来的若干年将会达致惊人的水平。

　　站在万亿美元的时点上，针对如何运用外汇储备、如何构筑外汇制度和管理资本项目，无数观点和决策建议正在交锋和碰撞。针对如何“瓜分”外汇储备，也出现了诸多不具操作性的激情表述。我们是否错过了采取措施的最佳时机？我们是否应该尽早考虑积极管理的姿态？我们是否需要更为自由的汇率制度和资本项目管理？

　　《第一财经日报》今天起推出“外汇储备万亿难题”系列报道，以新闻、圆桌、国别经验介绍等多种形式，深入讨论万亿美元储备何去何从这个难题。我们呼吁思路开阔的分析、基于事实严谨务实的争论以及智慧稳妥具操作性的政策建议，从而能够厘清现状，寻找解决难题之道。今天呈现给读者的是挪威的外汇储备管理经验。

　　从10月26日中国

　　即将来中国股市炒股的挪威央行的钱就来自于挪威的外汇储备。在来中国炒股之前，挪威央行的外汇储备已经在全球几十个国家买卖

　　挪威外汇储备的积极管理，同样源于外汇储备过快增长并超过了适度规模。1990年挪威设立政府石油基金，挪威央行在1998年1月建立了专门的基金投资机构——挪威银行投资管理公司(NBIM)，作为挪威外汇储备积极管理的运作机构。目前该机构管理的资金约1500亿美元。

　　总结起来，挪威在外汇储备管理体系上值得我们借鉴的大致有以下几条。

　　第一，NBIM的投资都在挪威境外。其原因也不外乎当下正在中国发生的讨论，即在国内投资需将美元兑换成本币，将增加本币供应量并造成通货膨胀。按统计，NBIM约50%的资产投资于欧洲，北美和亚洲分别占30%和20%。实际上，新加坡外汇储备的投资也集中在海外。这对目前中国探讨外汇储备的运用问题具有积极的借鉴意义。

　　第二，NBIM的投资取向是渐进地走向积极的。在尚未设立NBIM的1996年以前，挪威政府石油基金几乎完全投资于债券和固定收益工具；之后开始小部分积极管理，到1998年挪威央行放宽了对股票投资的限制；一直到2000年之前，整个外汇储备仍然基本上都投资于政府债券；从2001年起，外汇储备的一些组合开始投资于股票；到2003年又开始投资于没有政府担保的债券，并使储备资产组合更加多元化；但到去年，股票资产在外汇储备总资产中的比例已经上升到30%。

　　第三，正是因为股票资产已经占到三成，NBIM的风险控制体系可能需要得到格外的关注。NBIM对单一公司的最高持股为3%。NBIM投资的一个基本策略是根据投资基准建立许多小的仓位，投资不得有战略目的，也不能旨在获得对公司的控制权，或者操纵单个公司的股票市场价格。

　　第四，挪威外汇储备的管理框架，大致上分为由挪威银行货币政策委员会市场操作部管理的流动性组合部分和由NBIM管理的对外投资部分。此外，和新加坡类似的是，在外汇储备管理决策中，挪威财政部也占有重要位置。

　　以上只是粗略总结出的几条挪威经验。对于一个已经持续运作多年的模式，NBIM在投资策略、投资限制、投资分布、内部治理、组织架构、风险控制、外部监督、监管报告责任、透明度以及如何与挪威央行实现信息隔离等问题上，都有值得中国参考借鉴的丰富经验。其中尤其包括NBIM在成长初期与外部专业基金经理人的合作。

　　虽然持有高比例的股票资产容易被认为激进，但和新加坡比起来，挪威外汇储备管理的积极程度还要弱一些。这不仅表现在挪威外汇储备投资方向的渐进性变化上，也表现在投资全部集中于金融资产上，而新加坡淡马锡可以直接投资于产业和公司。

　　中国人民银行副行长吴晓灵曾对本报称：“如果有朝一日央行把外汇储备分成了两块，一块保持流动性，一块进行直接投资，那么直接投资的方向也得是非常安全的范围，不能随便什么方向都去投资。”

　　从吴晓灵表述的“有朝一日”的模式来看，外汇储备管理的思路也是对保持流动性之外的部分进行积极管理、投资方向是非常安全的范围等。这和NBIM的初衷是一致的。

　　尤其值得中国借鉴的是，NBIM实际上是挪威央行的独立部门，是挪威央行内部的一个单独管理单位，并接受挪威央行的监管。而负责管理新加坡外汇储备的政府投资公司和淡马锡则都注册为私人企业，但由政府全资拥有。

　　对于中国而言，目前由中国人民银行负责外汇储备的管理运营，在中国人民银行内部设立独立部门运作外汇储备的模式可能更容易接受，在法律上也更容易操作。

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