加拿大丰业银行：美元难以翻身

　　加拿大丰业银行

　　概述：

　　区域性收支失衡、主要经济体之间利差收窄、美国经济减速以及商品价格不稳定，这些因素将形成近期投资者信心全球货币市场走势。

　　经济减速，市场强化了美国2007年降息的预期，美元兑欧元处于守势。加元对原油价格变动暂时保持敏感，不过外国直接投资将大规模流入的预期则一定程度抵消了前者。

　　亚洲货币前景则仍然光明。日圆等地区性自由兑换货币将升值，主要支撑因素势贸易盈余持续高企以及紧缩银根的前景。升息的预期正提振澳元。美国财长访华将吸引投资者注意。

　　市场基调和基本面焦点

　　尽管最近投资者撤出美元，全球主要货币汇率保持稳定。美元深陷10月中旬以来的下跌泥潭中，不过欧元兑美元仍维持在原有的6个月交易区间内。美国将于11月7日举行国会大选，该因素可能加重美元下行压力。美国将于11月8-9日发行价值320亿美元三年期和十年期政府债券，可能扭曲或者放缓美元跌势，不过这种作用只是暂时的。随着全球市场参与者考虑以下三个因素，预计美元2007年维持跌势。这些因素包括，利差收窄(主要是与欧洲之间)、经济成长减速以及全球收支失衡大规模持续存在。

　　第三季GDP年增长率为1.6%，美国经济显然正在失去动力。国内汽车和房地产市场全面调整，过去3个月，制成品领域就业下滑。而且，一些大型工业和零售业企业表示，需求萎缩的状况将一直延续到2007年。因此，期货市场继续建立美联储明年降息的预期。就业和零售活动整体上已暂时平稳，汽油价格和长期借贷成本下滑帮助抵挡减速风险，但是劳动力成本压力持续存在。

　　与美国利率前景不同的是，欧洲央行和英国央行在接下来几个月将升息，或许日本央行和中国人民银行也将加入这个行列。这种货币政策前景的不同将强化看空美元的情绪。

　　加元随着油价下跌以及官方调整外资持有加拿大信托资产的方法而重陷跌势，而且无法从美元全面下跌中得到好处。原油价格8月初以来稳步下跌，同时美国经济减速迹象越来越多。OPEC因此宣布减产，在12月14日召开会议时，甚至可能提高减产幅度。展望后市，与美国利差收窄、外国直接投资能源业引发资金源源不断流入、加上双盈余，加元可能获得新的上扬动力。

　　亚洲货币仍然有前途，日圆等可自由兑换的地区性货币仍受市场青睐。中国继续执行渐进改革货币机制的措施，同时越来越多的猜测认为，官方可能在今后几年采取更灵活的汇率机制。媒体和行业观察员已强调，美国财长鲍尔森将于11月底访华。人民币在过去的3个月中呈现加速升值态势，美元兑人民币10月底交易于7.87。虽然市场充斥着猜测和期望，期货市场认为人民币兑美元在今后的12个月中仅会小幅升值。中国人民银行流动资金充足(中国拥有近1万亿美元国际储备)，毫无疑问会继续调整汇率。

　　加拿大货币前景

　　加元10月继续9月开始的颓势。原油价格进一步下跌加重上旬跌势，但到了中旬，原油市场看空情绪开始淡化，同时非能源商品价格刺激投资者在下旬买入加元。

　　尽管原油表现迟滞，天然气期货却因季节需求压力显现而反弹。因为属于净出口，天然气对加元的支撑确实强过原油。也就是说，价格与一年前这个时候到达的水平相比仍有相当的距离。加拿大和美国的相关经济评估并未有实质性的变化，这是因为两国最近一个月公布的很多数据模糊不清。而这同时影响了市场对央行货币政策前景的判断。事实上，加拿大央行和美联储最近已抑制了市场对近期降息的猜测。

　　支撑加元的两个决定因素仍是全球投资者普遍看空美元以及资源相关并购资金不断流入加拿大。

　　尤其值得一提的是，日圆兑美元套利交易可能减弱，将刺激美元兑主要货币出现更大规模的调整，这是刺激加元年底回到1.10的潜在因素。从这个层面来说，除非商品价格有更强劲的反弹，以及/或者并购活动继续旺盛，在美元回撤过程中，加元表现可能不及其它主要货币。10月，加拿大是表现最差的一个币种，与其它美元集团货币(澳元反弹3.7%，纽元走高2.6%)相比，净下跌幅度为1.2%。

　　加拿大基本面评论

　　加拿大经济成长步伐更加缓慢。尽管8月产出稳键增长，年率仍从3月的3.6%跌至2.2%。成长减速的主要原因是，制造业/出口在面对强势加元和放慢的美国经济时表现不佳。制造业装船4月以来一直低于同比水平，而最近的商业信心调查业无法支撑前景。制造商对第四季产出、订单和就业的信心越来越不足。房屋市场增长冷却也是经济减速的原因。虽然看起来与美国之间没有很深的联系，居民建筑和销售正在下滑，最近几年的成长动力因此消失。另一方面，零售和批发或定仍然活跃，正成为增长的关键动力。

　　不过，最近房屋活动和劳动力市场形势变软，对2007年消费前景来说显然是一个不利的因素。9月和10月就业反弹，但是在这之前，有着3个月下滑的表现。

　　总体来说，我们继续预计今年第三和第四季成长率低于潜能，大约在2.25%。物价指数基本乐观，虽然核心消费物价指数略微高于加拿大央行希望的区间，产能瓶颈仍继续推动西部薪资等压力上升。最近商品价格下跌加上全球成长前景恶化，货币政策仍可能保持原样.

　　美国基本面评论

　　美国产出成长继续失去动力。第三季实际GDP年增长率为1.6%，第二季年增长率仅为2.6%。房屋市场下滑仍是减速的关键因素，7-9月，居民投资年率下跌17.4%，第二季萎缩11.1%。这是上次房屋市场出现主要调整以来跌幅最大的一次，当时，也就是1990年的第四季度，GDP因此减少了1.1%。另一个疲软来源是净出口进一步恶化，削减了0.6%的GDP。

　　从积极的方面来说，消费支出、企业对基础设施和设备的投资以及政府投资在最近的三个月反弹，同时物价趋于下跌。虽然季率异常波动，美国GDP在未来的3-4个季度仍有望增长2-2.5%。要想抑制待售库存增加，必须加大打压产出和机动车辆以及房屋价格的力度。

　　虽然10月汽油价格下跌、利率下降、股价上扬、就业继续增长，都抵抗减速风险，但领头的汽车和房屋市场表现疲软将继续拖累整体经济。消费支出计划受到成长前景恶化(尤其是供应担忧夹杂着房价下跌以及今后招聘减少)的拖累将越来越明显。虽然国内出口步伐不可避免的放慢，进口速度下降将帮助外贸整体表现，并支撑成长。

　　货币政策评论

　　美国：

　　美联储连续第三次维持利率在5.25%。声明与前一次差不多，值得一提的是对经济的乐观评估。声明说，今后成长预计可持续，这与一些日渐上升的悲观情绪有所不同。不过，会议结果整体相对平衡。市场曾预测，除了里奇蒙德联储主席莱克以外，还会有人反对维持利率，但结果没有出现这样的情况。但是，通胀担忧仍占绝对多数，而通胀率高于美联储希望的区间则可能证实了这种情绪。而且，补偿指标上升，同时产能利用和劳动力市场紧张。

　　乐观基调则与美联储褐皮书相符，虽然后者报告显示，一些地区联储的制造业指数看起来恶化，需要引起关注。目前来看，通胀强硬言论和不利的物价环境正令市场观点不一。

　　加拿大：

　　加拿大央行最近一次会议没有改变利率，随后的货币政策报告小幅下调成长预期值，基本上与近期数据显示的一样。不过，央行同样估计，拖延调整进度将削弱今后生产力增长力度，从而削减潜在产出并导致需求缺口逐步持续扩大。

　　很重要的一点是，核心通胀当前轨迹同样预计将转向上档，今后几个月将超过2%的目标，随后才会逐渐回到2%。但即使近期通胀率上升，央行判断当前利率水平仍然适宜，上下档风险平衡，暗示利率至少将在当前水平保持几个月。

　　主要货币

　　欧元区：欧元区升息前景以及区内股市上扬都为欧元带来广泛的支撑。随着全球资产多元化持续进行，欧元兑美元可能进一步上扬。

　　日本：日本经常帐盈余卷土重来，而且规模庞大，这为日圆重拾升势的观点提供了强有力的支撑，不过利差将抑制近期涨势。有关货币紧缩的猜测则略微降温，加上日本股市表现不佳，日圆近期表现可能受压。不过，美元全线下跌将令其受益。

　　英国：我们预测英镑兑欧元2007年再度贬值。虽然英国央行看起来很快会再次加息，但与欧洲央行相比，更接近紧缩周期的尾声。而且工党领导人即将改变，随之而来的政策不确定性可能引导投资者采取更谨慎的态度。

　　主要货币基本面阐述

　　欧元区：欧元区整体和区内数据继续强调该区域经济正在扩张，在一些统计数据显示经济可能减速的同时，也点缀着一些喜人的数据。欧元区制造商8月报告需求再次稳键增长，在月率增长1.9%后增加3.7%，订单年率因此上升14.3%。德法两国本月商业信心均好转，抵消意大利商业信心小幅回撤的因素绰绰有余。但是，尽管德国大型项目税前支出增加，而且将一直延续到年底，但是更广泛的消费支出前景则没那么乐观。

　　从政策层面来看，利率上升(我们预测欧洲央行在本紧缩周期结束前至少还有两次加息)、加上欧元区主要经济体预算赤字减少，对今后一年的成长前景来说是完全负面的。另外，欧元升值以及国内支出温和扩大正消除海外需求升温的影响，外贸对欧元区成长的作用仍保持中性。8月经常帐赤字几乎是前月的两倍，达到69亿欧元。今年前八个月的赤字总额累计163亿欧元，而去年最小的数字才14亿欧元。

　　日本：期货市场怀疑今年还会有一轮货币紧缩。我们也相信，日本央行10月31日决决定维持利率在0.25%以后，在2007年之前不会再次上调利率。最近两个月银行整体信贷增长放慢，9月年率仅增长1.6%，核心消费物价年率仅上升0.2%，家计支出也连续的四个月下滑。因此，支持转向升息的理由不足。8月经常帐盈余1.6万亿日圆，符合前三个月的表现，今后几个月可能略微扩大。

　　随着商品价格高点回落，进口(从价值角度)可能平稳，这提升贸易盈余前景，每个月超过1万亿日圆净投资收入流入资金的影响也得到增强。尽管9月工业产出月率下跌0.7%，工业前景仍令人鼓舞。汇率水平有竞争力加上与亚洲其它国家之间贸易联系紧密，将确保出口型制造业企业销售继续稳键增加。

　　英国：英国消费物价调和指数(HICP)上升，并且升幅仍高于官方中期目标2.0%；而且经济增长季率达到0.7%，水平合适；加上房屋市场重拾升势，英国央行升息的可能性越来越大。我们预期央行在11月8-9日召开货币政策会议之后上调基准利率25个基点至5.0%。HICP 9月年率上扬2.4%，连续第五个月超过2.0%。同时抵押贷款继续以两位数的增幅成长，此外，货供(M4)年增长率接近15%，都增强了央行对流动资金过剩可能带来危险的担忧。

　　英国国内支出增长速度继续超过欧元区扩张速度，该国贸易赤字继续高企。8月赤字总额为67.3亿英镑，前一个月为67.9亿英镑。不过无论是出口还是进口，都不如7月。今年前八个月赤字累计达到550亿英镑。即使服务和投资收入净额可观，今年整体经常帐赤字仍将超过GDP的3%，按绝对价值计算，将仅次于美国。

　　亚洲/大洋洲货币前景

　　澳大利亚：货币政策可能展开新一轮紧缩，大量矿业企业表现强劲，这些都支撑澳元，尽管经常帐赤字规模仍庞大(不过正在缓慢改善)。随着干旱的经济影响日渐明显，澳元可能重陷跌势。

　　新西兰：国内高企利率继续提振近期纽元，但是，随着市场预测新西兰联储将于2007年实行降息措施，纽元可能恢复跌势。

　　新加坡：新加坡金管局将继续执行逐步升值坡元兑主要货币的政策，而低通胀和高经常帐盈余则支持金管局实施这样的政策。

　　亚洲/大洋洲基本面评述

　　澳大利亚：尽管通胀压力有所缓和，而且干旱抑制农业增长，澳大利亚新一轮紧缩政策似乎势在必行。消费物价整体指数第三季季率增长0.9%，与第二季1.6%的增幅相比，是一个不小的进步，令人振奋。不过，3.9%的年率仍高于澳洲联储的目标区间2-3%，而且其它的一些消费物价衡量指标攀升，联储很可能在11月8日再次上调利率25个基点。

　　因为就业成长仍然活跃，而且失业率继续在30年低点附近徘徊，货币监管当局将关注薪资压力的上升。

　　此外，第二季家庭债务与可支配收入之间的比例达到了历史高点156.9%，利息偿付与收入之间的比例也因此升高至历史高点11.4%。但是，干旱在推高消费物价的同时也会冲击经济增长和政府财政状况。

　　新西兰：新西兰基准利率将在未来几个月保持在7.25%的高点，而且从2005年12月以来就保持在该水准。在通胀显著放缓以及数据显示经济活动减速之前，新西兰联储在10月26日的会议上再次加息25个基点。官方政府声明说：“通胀压力看起来正逐渐减弱，但是一些资源数据显示压力犹存，比如产能利用率高企、劳动力市场紧张，都继续显示需要警惕。”

　　不过新西兰联储明确表示，没有完全排除再次加息的可能性，同时明示不会进行早期降息，尽管通胀压力从现在到年底可能进一步缓和。第三季消费物价整体指数季率上涨0.7%，低于第二季的1.5%，这推低年率半个百分点至3.5%，仍高于官方目标区间1-3%的上端。

　　随着贸易赤字回到3个月低点5.88亿纽元，9月贸易赤字明显减少，12个月累计比前月下降4亿纽元至62亿纽元。出口年率攀升19.9%，明显超过进口增幅2.6%。

　　新加坡：新加坡通胀压力依然遥远，而且这种趋势可能延续数月。油价下跌推低9月消费物价整体指数0.1%，年增幅仅为0.4%。有迹象显示，消费物价的一些关键构成指标增速放慢。比如服装价格年率仅上涨1.2%，住房成本仅上升2.0%。

　　9月工业活动强劲反弹，产出月率增加11.2%，但是未能完全消除前两个月下降的影响。因此不能预示任何的通胀扩大。一些次要领域(比如能源开发和发展)全速产出，但是整体来说，仍有足够的剩余产能来消除任何供应瓶颈。

　　从这些情况来看，新加坡金管局至少在今后的六个月中不可能改变货币政策。金管局在半年度政策回顾之后于最近重申，承诺继续温和有序升值坡元名义有效汇率。虽然金管局官员预测200年成长率不及今年表现，他们并没有预测明显减速。因此，即使通胀很好的受控，也没有必要降息。

　　亚洲发展中国家货币前景

　　中国：

　　我们预测，美国财长鲍尔森采取更谨慎的金融外交政策，人民币兑美元将温和加速升值。但无论如何，整体涨幅将远不如美国许多立法人士的要求。我们预期美元兑人民币200年底将达到7.3，比当前价位高出8%左右。

　　韩国：

　　虽然金融市场目前很平静，在朝鲜进行核试验后，韩国金融市场前景变得更加不稳定。有关各国将对朝鲜作出何种反应的猜测不断，韩元可能受到打击。但是从基本面来说，仍指向韩元兑美元进一步温和升值。

　　亚洲发展中国家基本面评述

　　中国：

　　官方努力把经济成长带到更持续水平，这种努力似乎已经在一定程度上奏效。第三季GDP年率增长10.4%，比第二季几乎整整下跌了一个百分点。第三季固定资产投资增长年率从第二季的30%多跌到24%左右。

　　同时，产能上升也确保了经济快速增长不会引发通胀压力。9月消费物价年率温和上涨1.5%，工业增加值同时上升16.1%。产能继续受到出口的推动，居民消费品零售总额增幅达到两位数(按价值计算，第三季增加了13.8%)，则为工业活动提供了坚实的支撑。

　　与国内支出快速扩张不同的是，今年前九个月外国直接投资年率下降了1.5%至426亿美元。

　　一些领域超负荷生产，已引起有关当局的注意，并放慢批准进程、控制银行借贷(银行存款储备金率已再次上调50个基点至9%)。

　　虽然中国高级官员还未准备采取必要的补救措施，但已承认，持续高企的贸易盈余是一个问题。随着出口年增长率超过30%，贸易盈余同比翻倍至153亿美元，

外汇储备因此跳涨至9879亿美元。

　　韩国：

　　第三季数据证明，韩国仍处于温和成长的道路上。当季GDP季率增长0.9%，虽然年增幅从5.3%回到4.6%，但是与第二季相比仍持平。

　　韩国就业持续稳定增长必将帮助保证2007年经济成长率保持在4-5%之间。

　　朝鲜核试验后，市场局势更加不明朗，加上经济持续扩张，通胀压力减弱(9月消费物价月率下降0.2%，年增幅降至2.4%)，货币监管当局今后几个月不可能进一步执行紧缩货币政策。

　　虽然国内扩张再现冷却迹象，出口增长步伐依然稳键。最近两个月外国销售平均年率增加16%至290亿美元。进口继续增长，不过贸易盈余平均达到22亿美元。9月产出月率继前月上升3.7%后增加2.9%，产出同比上升了16.3%。

　　9月就业人数月率增加1.2%，而且，失业率持平于前月的3.5%，消费信心可能保持积极，为家庭继续增加支出提供基础。