改善资本项目收支是减缓外储增速首选策略

　　中国外汇储备突破万亿美元 改善资本项目收支为减缓首选策略

　　世华财讯 张群清

　　针对最新披露的数据，中国外汇储备超过1万亿美元。随着外汇储备的持续增长，高额外汇储备弊端日益显现。虽然庞大的外汇储备增大了中国的国际金融影响力，但也对中国金融政策和策略增添了更多问题，控制过快的外汇储备增长的必要性已经达成共识。当前综合考虑各种控制外汇储备增长的措施，改善资本项目收支应作为首选策略。

　　官方媒体11月6日援引国家外汇管理局的数据公布，中国外汇储备已达到1万亿美元，超过日本，成为世界第一大外汇储备国。报导没有表明中国外汇储备是在何时达到1万亿美元的，也没有给出具体的外汇储备额数字。

　　外汇储备的增长虽然是对中国综合实力的一个反映，但过高的外汇储备带来的矛盾日益突出。中国的外汇储备大部分是以美国国债和机构债的形式，美国对中国可能大量抛售美元资产，对金融市场引发冲击的忧虑不断增大，这可能会令美国政府在考虑各种对华政策上有所顾虑，对提高中国在国际金融方面潜在的影响力有一定益处。不过，拥有大量的美元资产反过来也令中国自身受到挟制。若大规模抛售美元资产将引发美元贬值，不仅会导致稳定

人民币汇率的成果前功尽弃，而且也将导致中国外汇储备缩水。

　　外汇储备的快速增长也为国内货币政策平添压力。由于外汇储备的增加，央行的外汇占款不断形成基础货币投放。这成为近期货币供应量快速增长，推动投资增长偏快的重要因素。为了对冲增加的外汇占款，央行被迫发行央票回笼基础货币，如果外汇占款持续上扬，通过央行票据回笼基础货币的难度会不断增大，银行间流动性过剩局面偏难以化解。

　　目前中国经济界对外汇储备过快增长的弊端基本达成共识，关键是如何控制外汇储备的进一步快速增长。在一系列的方案中，改善资本项目收支以逐步平衡国际收支，从而减缓外汇储备增长做法不仅可行，而且一段时期内应作为主要策略。

　　各种解决方案中，加快人民币汇率升值以降低贸易顺差的呼声较高，但该方案效果并不理想。首先，理论上汇率升值将能改善贸易收支失衡，但这需要严格的前提条件，如贸易国的价格必须有足够的弹性，世界经济不同部门的相对价格的变化能够自由调整等等。从国际经济金融实践上看，由于存在进出口结构性问题以及复杂的现实情况，至少在中短期内，一国汇率的升贬并不一定起到明显改善贸易收支的作用，反而对该国金融市场和造成一定冲击。而且，当货币加快升值时必然引起投机性资本的流入，一段时期内进一步加大国际收支的失衡，为了避免金融市场动荡，当局可能被迫干预，最终导致外汇储备快速增长。

　　增加黄金储备以及转化部分外汇储备为能源储备也是一个普遍的观点。不过，商品储备要付出管理成本，价格的高波动率决定其具有较高的风险成本，而且大量购买商品储备必然会推升商品价格，因此实际操作的可行性不高。

　　而对于利用外汇储备注资社保基金等政策性项目的建议，基本是不具有可行性的。外汇储备并非国家的净资产，而是央行通过发行人民币购买的外币资产， 同时也对应央行的负债， 如果将外汇资产从央行剥离而留下负债，这就相当于国库直接在央行透支，通过央行发钞填补财政窟窿，这是一种与现代货币发行实践相背离的做法，其作用是直接推升通胀水平。即便是财政发债的方式向央行购买外汇，资金用在国内项目必然需要结汇，从而重新流入到外汇储备中，对于降低储备增长难以起到实质性作用。

　　通过推动资本项目收支的调整促使外汇储备增长减速，不仅已经呈现效果，而且仍有进一步的拓展空间。数据显示，虽然外汇储备保持持续的增长，但一些积极的变化正在展现。在贸易顺差居高不下的情况下，近期资本与金融项目顺差出现显著改观，最近几个月单月外汇储备的增长不仅远小于贸易顺差加上外国直接投资，部分月份甚至低于贸易顺差，这意味着，考虑到金融统计时点与交易结算的时间差异影响因素，中国国际收支中，资本与金融项目顺差局面虽没有彻底扭转，也已经呈现明显收窄趋势，从而为外汇储备增长减速奠定基础。

　　在

人民币升值预期以及中国经济高速增长等因素推动下，外国投资和投机性资本涌入热情有增无减，这种的情况下资本项目顺差能够如此快速的收窄，背后可能存在多种原因。有分析认为主要因热钱暂时撤离中国，但作为分散的投资者集中一致地撤离一国市场，一般会在该国经济出现重大恶化迹象，或金融危机征兆时发生，目前热钱撤离中国的原因逻辑上无法给出合理解释。而实际上，国内商业银行外汇占款出现大幅的增长，热钱撤离的目的应是寻找更高收益的市场，而不应导致这样的状况。

　　一种可能是央行推出更多的外汇掉期，有目的的引导外汇流出。2005年底央行推出2笔外汇掉期业务，推动了一次资本集中性的流出。 通过外汇掉期， 央行手中的外汇被调换给商业银行，这对减少外汇储备有直接作用，同时换取人民币直接回笼基础货币，减少对冲外汇占款而发行央行票据的需要，对于调整资本项目收支具有直接和明显效果。 但是调换的外汇到期后央行还是需要收回的，届时将需要进行更大规模的掉期业务才能满足到期的掉期和新增的外汇掉期需求，长期滚动发行也是难以持续的。因此，作为降低外汇储备增速的手段，外汇掉期可能满足临时性的调整需要，但不宜作为长期性的主要的手段。

　　通过调整结售汇制度等外汇管理政策，实施“藏汇于民”战略，引导资本流出，对于降低资本项目顺差的作用日益显现，未来具有更大的发展空间。中国人民银行放松经常项目、服务贸易及境内居民个人购汇政策后，个人购汇和企业购汇明显增加。允许商业银行和基金集合境内人民币投资国际

证券市场的QDII政策，对于引导资本流出起到直接推动作用，迄今已批准的QDII资金已经超过100亿美元，目前虽处在试行期，已对改善资本收支状况起到一定作用，未来随着国内商业银行海外投资经验的积累，境外证券投资的规模不断扩大，有望成为平衡国际收支的主要力量。

　　另一个有助于改善资本项目收支的领域是外汇市场的发展，目前中国外汇市场仍处于起步阶段，发展潜力很大。美国发达的证券、外汇、期货和衍生品市场吸纳了大量的美元资本，为美国巨额的双赤字融资提供了高效平台。中国的外汇市场，外汇期货和远期等衍生品市场若能够大力发展，足以吸纳现有规模的外汇流入。同时，鼓励境外机构发行人民币债券，推进人民币国际化，不断扩大人民币在境外的支付结算范围，对于减少外汇流入，控制外汇储备的增长，也有广大的拓展潜力。

　　因此，为了控制外汇储备过快增长，未来一段时期内应以改善资本项目收支应作为主要方向，同时长期范围内保持人民币渐进升值以逐步平衡贸易收支，将是解决外汇储备和汇率问题战略途径。(完)

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