宋德才评论：人民币市场化的风险

　　随着改革的进一步深入，人民币市场化正在逐步逼近我们的生活。从风险的角度衡量，市场化不能操之过急。近期中国人民币兑美元的波动率不大，导致人民币远期结售汇和外汇交易中心人民币远期外汇市场成交比较低迷，官方表示人民币兑美元汇率波动区间限制短期内应该不会放开，中国人民银行设定的人民币兑美元汇率单日浮动区间为上下0.3%，实际上，人民币兑美元在去年7月21日汇改以后波动率比以前大很多，对于交易和投机来说仍然不够，市场没有足够的波动性，使得市场参与者觉得没有进行规避风险的需求。当前中国远期结售汇交易沿用的是比较旧的管理办法，强调真实贸易需求，不允许投机者参与市场，从而导致市场很难活跃交易起来。同时，利率市场化和国债收益率曲线等基础条件的尚未完善导致这些产品的准确定价有一定问题，也影响了交易的进行。中国2005年人民币远期结售汇总额不足贸易总额的1.3%，而国际上相应比例为150%，外汇交易中心人民币远期交易方面，2006年前两季度成交金额分别为4.3亿和9.0亿美元，皆低于境外离岸市场日均成交金额。

　　作为改革的一部分，中国央行将从简化法定利率档次入手，为取消存贷利差控制准备条件，稳步推进利率市场化的进程，创造条件促进金融衍生品的发展。从风险角度来说，发展金融衍生产品是深化金融体制改革的必然要求。中国要提高资源配置效率必须进一步推进利率市场化，增强汇率形成机制的灵活性，适应市场变化、管理市场风险已成为各类企业的迫切要求，从而发展金融衍生产品与深化金融改革相辅相成。中国当前大部分利率已经实现市场化，但仍然保持了存贷款利率的上下限管理，即仍由人民银行规定各个期限的存款利率上限和贷款利率下限。中国将按照“主动性、可控性、渐进性”的原则推进

人民币汇率形成机制改革，不断改进外汇供求的管理、释放合理的外汇供求，让市场供求发挥更大作用，参考“一篮子货币”的权重逐渐减弱，逐步扩大汇率形成机制的灵活性。将循序渐进地推出衍生产品为企业和金融机构提供风险管理的工具，在开展远期结售汇业务，货币互换、外汇远期交易业务的基础上，开始利率互换试点，下一步准备推出外汇期货。中国正在为培育货币市场基准利率做准备，将逐步健全国债收益率曲线，以完善金融机构资产定价基准，不断完善市场基础建设，引入场外交易方式，建立做市商制度，不断完善交易结算系统、资金清算系统和托管系统，同时国家也在不断完善市场法规和监管体系，国务院已经正在修改期货交易管理条例，已经启动了期货法的立法程序。最近

中航油的石油期货事件和国储铜的铜期货事件，使得政府和市场参与者对期货带来的风险留下深刻的印象，因而在推动金融衍生品发展时采取了格外谨慎的态度。

　　交易者要正确认识投机，没有偏好风险的投机者，投资人分散风险就缺少了承担者，要树立为风险管理付费是企业经营成本的理念，要建立止损机制。就目前金融衍生产品市场发展而言，中国亟待解决一些市场基础问题，如人民币利率完全走向市场化，形成完善的人民币债券收益率曲线，深化人民币汇率形成机制以及建立和积累信用历史数据等。政府方面将改进衍生产品的审批方式，强化审慎监管和市场跟踪监测。积极研究制定衍生产品的分类监管办法，使目前尚不具备交易商和做市商能力的银行业中小金融机构，也能够应用衍生产品来防范自身所面临的市场风险，并为更多的金融消费者和中小工商企业提供规避风险的服务，发挥衍生产品的作用。目前已有18家中资银行及44家在华外资银行取得从事衍生产品交易的资格。汇率方面，人民币的汇率参考一篮子国际货币进行调整，但这个货币篮子究竟装的是什么，只有极少数人才能知晓。如果知道了篮子里其他货币的比例和成分，就可以根据国际汇率来推算人民币汇率的走势，在汇率市场赢得先机，商业价值高达千亿美元。但这个问题在市场中随着改革的进程将逐步淡化，在从盯紧美元的

汇率制度向有管理的浮动制度转化的最初阶段，货币篮子的问题可能更加重要。但在随后的阶段，货币市场的供求关系则会起更加重要的作用。按照中国的主要贸易伙伴与华贸易的比重制作了一个货币篮子，其中美元占15%，日圆占16%，欧元占10%，港币占29%，韩圜占9%。由于港币和美元挂钩，事实上美元的权重高达44%。自从8月中旬开始，人民币名义有效汇率开始快速上扬，兑美元的汇率则升得更快。

　　而之前人民币虽然相对美元一直在升值，但人民币基本在央行盯住的一个狭窄区间波动，人民币一旦超出这个区间，央行就将入场买入或卖出。如果说原来中国政府的目标是稳定人民币对主要货币的汇率，以免给出口过大冲击，随着外贸顺差不断扩大及外汇储备向1万亿美元迈近，保全出口已经不是政策制定者的首要考虑了。现在国际社会对人民币升值的压力处于低谷，而这也为中国政府政策调整创造了良好的环境。9月中旬以来，人民币兑美元的平均每日升值速度是6-9月的4倍。这个变化，有助于中国减少贸易顺差，也是向人民币形成机制完全市场化目标迈出的重要一步。基于这一观点，在市场化的情况下，应该利用市场的手段避免汇率风险而并不是一味的结汇，不久的将来，就象以往美国人等待今天美联储的利率决定那样等待中国的利率决定出台，周小川可能象格林斯潘那样“红”。

　　分析师：黄窦代宋德才

　　中国人民银行从8月19日起同时上调金融机构人民币存贷款基准利率。其中一年期存款基准利率上调0.27个百分点至2.52%，一年期贷款基准利率上调0.27个百分点至6.12%。以下为中国自1993年以来历次存、贷款利率变动情况：

　　1、以下为中国1995年以来金融机构基准贷款利率变动详细表：

　　一年期(%)　一至三年(%)　三至五年(%)　五年以上(%)

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　　1995／07／01--　12.06 13.50 15.12 15.30

　　1996／05／01--　10.98 13.14 14.94 15.12

　　1996／08／23--　10.08 10.98 11.70 12.42

　　1997／10／23--　8.64 9.36 9.90 10.53

　　1998／03／25--　7.92 9.00 9.72 10.35

　　1998／07／01--　6.93 7.11 7.65 8.01

　　1998／12／07--　6.39 6.66 7.20 7.56

　　1999／06／10--　5.85 5.94 6.03 6.21

　　2002／02／21--　5.31 5.49 5.58 5.76

　　2004／10／29--　5.58 5.76 5.85 6.12

　　2006／04／28--　5.85 6.03 6.12 6.39

　　2006／08／19--　6.12 6.30 6.48 6.84

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　　2、以下为自1993年以来部分期限居民储蓄利率变化表

　　一年期(%)　三年期(%)　五年期(%)

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　　1993／07／11--　10.98 12.24 13.86

　　1996／05／01--　9.18 10.80 12.06

　　1996／08／23--　7.47 8.28 9.00

　　1997／10／23--　5.67 6.21 6.66

　　1998／03／25--　5.22 6.21 6.66

　　1998／07／01--　4.77 4.95 5.22

　　1998／12／07--　3.78 4.14 4.50

　　1999／06／10--　2.25 2.70 2.88

　　2002／02／21--　1.98 2.52 2.79

　　2004／10／29--　2.25 3.24 3.60

　　2006／08／19--　2.52 3.69 4.14

　　注：中国自1999年11月1日起对居民本外币储蓄存款征收20%的利息所得税

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　　3、以下为1993年以来金融机构法定准备金、超额准备金存款利率变化表

　　法定准备金存款利率(%)　超额准备金利率(%)

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　　1993／05／15--　7.56 7.56

　　1993／07／11--　9.18 9.18

　　1996／05／01--　8.82 8.82

　　1996／08／23--　8.28 7.92

　　1997／10／23--　7.56 7.02

　　1998／03／21--　5.22 5.22

　　1998／07／01--　3.51 3.51

　　1998／12／07--　3.24 3.24

　　1999／06／10--　2.07 2.07

　　2002／02／21--　1.89 1.89

　　2003／12／21--　1.89 1.62

　　2005／03／17--　1.89 0.99