L型增长下的V型反弹 被大咖们忽略的名义GDP增速

　　来源：人民币交易与研究公众号　本文作者：徐奇渊

徐奇渊 中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员

　　01、乐观和悲观的差异，只有0.2%吗？

　　近期，笔者参加了某经济形势内部研讨会，专家们各抒己见：讲了罗列了种种正面因素之后，一位乐观者对2018年的经济增速做出了预测—6.7%；而在大谈了诸多负面因素之后，一位悲观者给出的预测是6.5%。乐观者和悲观者的差异，难道只有0.2%吗？

　　02、经济下行和景气的差异，只有0.2%吗？

　　2017年的中国经济可谓大大超出了各界预期。2017年前3季度累计经济增速达到了6.9%，全年经济增速预期也将在6.9%左右。2017年经济形势不但远超预期，而且较2016年的改善幅度也非常明显，出口贸易、工业增加值、工业企业利润、PMI景气指数等均表现强劲。

　　但是，和2016年经济下行压力较大相比，2017年的经济增速只是提升了0.2个百分点。即，2017年经济增速预期为6.9%，2016年为6.7%。经济下行压力较大和经济相当景气，两者之前的差异，只有0.2%吗？

　　03、经济周期去哪儿了？

　　从2015年3季度到2017年3季度，在这9个季度当中，经济增速最高值是6.9%，而最低值也有6.7%。最快和最慢的增速仅相差0.2%，经济增速走出了一条坦途。从过去9个季度的GDP增速来看，似乎看不到经济周期的存在，与市场的主观感受差异很大。

图1  周期去哪里了：L型阶段下GDP增速几乎是平的 

　　04、原来周期在这里！

　　前述讨论的GDP增速，都是实际值（不变价）口径。下面让我们改变视角，来观察GDP的名义增速。同样是2015年3季度到2017年3季度，在这9个季度当中，GDP名义增速最高值是2017年1季度的11.5%，最低值是2015年3季度的6.0%，两者相差了5.5个百分点（而不是前面的0.2个百分点）。

　　如果看年度数据，也有这种差异。2015年、2016年、2017年前三季度，三者的GDP名义增速分别为7.00%、7.99%、11.34%。最高值和最低值的落差也达到了4.34个百分点。

　　可见，经济周期非常明显的存在于名义GDP增速当中。实际增速和名义增速两者之间确实存在巨大差异，那这种差异、或者两者的缺口是什么——这种差异就是GDP口径的通胀率（即GDP平减指数），也就是包括CPI和PPI因素在内的全口径通胀率。

图2  周期在这里： L型阶段下的V形反弹

　　05、预测名义GDP增速更重要

　　回到我们对经济增速的预测问题上来。假设在2016年末，我们就已经知道2016年全年增速为6.7%（实际上也是6.7%），这时候某位经济学家预测2017年增速将为6.9%（事实上也是6.9%）。也就是说，这种预测是完全正确的。但是，即便2016年末预测到了2017年末GDP增速会达到6.9%，市场参与者还是会感受到经济形势大超预期。在名义GDP快速扩张的背景下，预测实际GDP的增速，其重要性会被削弱很多。可见，如果通胀还不是一个大的问题，在此背景下，关注、预测名义GDP增速更加重要。这是因为：

　　其一，从观察经济周期角度来看，更有意义的指标不是实际增速，而是名义增速。从前面的数据来看，名义GDP具有更强的波动性，更为显著的周期性特征。尤其是名义GDP增速的市场关注度低于实际GDP增速，因此该数据的干扰因素也更少。

　　其二，如果通胀不是一个大的问题，那么微观市场参与者更关心名义变量。例如，居民会更关心名义收入的增长，企业更关心名义销售额和名义利润的增长，地方和中央财政也更关心名义财政收入的增长。而所有这些关注点，都与名义GDP密切相关。在通胀率较为稳定的情况下，不会有企业拿PPI来对利润增速进行平减，也不会有地方政府拿通胀率对财政收入进行平减。同样地，金融资产价格也同名义GDP增速更加相关，而不是实际GDP增速。

　　其三，预测名义增速更重要，而不是实际增速。例如，回到开头的乐观派和悲观派，两者对2018年GDP增速的预测分别为6.7%、6.5%，只相差0.2%，没有什么实质的分歧。但是，两者对名义增速的预测可能差异很大，比如说可能是12%、8%——这对于生产者和投资者来说，两者含义就完全不同了。在L型阶段，我们要更多的关注名义GDP增速。

　　当我们在预测名义GDP增速的时候，我们在预测什么？

　　预测名义GDP增速的难度在哪里？因为对实际GDP增速具有较大的共识，因此，预测名义GDP的难度，主要就在GDP平减指数。而GDP平减指数主要由CPI和PPI两大部分组成，前者对应消费类的商品和服务，后者对应工业产成品和固定资产投资。其中CPI较为稳定，但是PPI的波动较大、预测难度相对较大。尤其是后者，在2016年以来还受到了供给侧改革的影响。

　　不过，目前供给侧改革进入到了新的阶段，“三去一降一补”在十九大报告和中央经济工作会议中的地位有被弱化，供给侧改革进入到了做“加法”的2.0阶段。这时候，对PPI的预测，实际上可能会向总需求的预测回归。另外，1998年以来，GDP平减指数也呈现出了某些周期性的特征，这个问题有机会可以再专门分析。

图3经济周期在这里：GDP平减指数通胀率

　　总体上，L型增长下的V型反弹两者并不矛盾。L型走势，指的是实际GDP增速，V型反弹是名义GDP增速。在通胀没有成为严重问题的背景下，L型增长时期，各方对实际GDP的增速预测有较大的共识，实际GDP增速及其预测值的信息价值下降。对市场参与者和决策者而言，这时候名义GDP增速的信息更有价值。（完）