节前资金面大势已定 今年持券过年胜算大

节前资金面大势已定 今年持券过年胜算大
2018年02月13日 10:10 中国证券报-中证网

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  编者按:持券还是持现,每逢长假,投资者总得面对这道选择题。在开年股债市场均经历较大波动之后,答案似乎已变得更加不可确定。就债券市场而言,年初监管政策密集落地之后,近期政策出台节奏放缓,虽然债市趋势性拐点还不明确,节后供求格局和流动性仍有待考验,但中短期票息机会相对确定,持券过节风险不大。货币当局使出定向+临时“双降准”则营造了良好的资金环境,今年春节前资金面大势已定,流动性超预期表现,提升了持券过节的确定性。不过,假期海外市场波动、春节后流动性运行、供求关系仍值得关注,趋势性机会仍需等待。  

  纠结持股持币?最佳答案:持券!

  持券还是持现,每逢长假,投资者总得面对这道选择题。在开年股债市场均经历较大波动之后,答案似乎已变得更加不可确定,尤其对债市,历史上春节持券持现几乎是胜负各半。

  机构认为,年初监管政策密集落地之后,近期政策出台节奏放缓,货币当局使出定向+临时“双降准”则营造了良好的资金环境,虽然债市趋势性拐点还不明确,节后供求格局和流动性仍有待考验,但中短期票息机会相对确定,持券过节风险不大。

  不光大涨大跌还时涨时跌

  持股还是持币?持券还是持现?每逢长假,持仓过节与否,似乎是股、债投资者都绕不开的话题。

  通常来说,如果长假前股市走得好,股市投资者持股过节的意愿会上升,反之,则会催生落袋为安的偏好;债券市场同理,如果长假前债市走得好,愿意持券过节的也不会少。然而,今年年初以来,股、债市场动静都不小。

  有一句老话叫做风水轮流转,用来形容年初以来股债市场起起伏伏可能最合适不过。

  1月初,股市涨、债市跌,风险资产一时风头无二;到了2月初,美股牵头、股市大跌,风险资产黯然失色,避险情绪卷土重来,债市扬眉吐气。股债轮番表演,跷跷板上你起我落,演绎到极致。对于股市多头来说,年初以来先扬后抑,乐极生悲;对于债市多头来说,年初以来先跌后稳,受伤不轻。

  分析认为,在年初股强债弱、风险偏好上升的背后,隐含的是市场对全球经济稳健复苏的乐观预期。随着全球经济持续改善,复苏态势更趋一致,市场对经济增长的乐观预期逐渐提升,这是风险偏好上升的根源,也是年初股票上涨、债市走弱的核心逻辑。

  在上周初股弱债强、避险情绪复燃的背后,透露的则是市场对无风险利率上升过快的担忧。开年以来,随着市场对经济乐观预期升温,债市利率水平快速走高,特别是美国10年期国债收益率疾升超过40BP,在突破2017年3月高点后确定趋势性走弱,市场开始转而担心利率上行将会抑制风险资产估值。

  分析人士指出,债券利率上升本质上反映的是流动性收缩,后者不光会挫伤债券价格,也会逐渐对股市估值造成压力。先前股市上涨源于市场看好经济,因经济增长意味着企业盈利改善,但经济增长也会推升通胀,触发货币政策收紧,导致流动性收缩和利率走高,进而抑制风险资产估值。

  总之,股债资产之间有条绳,大起大落之后均面临再平衡。年初股市大涨,估值扩张,债市大跌,利率走高,股市相对价值在减弱、债券相对性价比在提升,这种“比价关系”悄然变化,最终引发市场走势的变化。

  开年以来股、债市场不光大涨大跌,关键还时涨时跌,经历年初这一番“折腾”之后,今年股、债投资者对于持仓过节多少都会增添几分担忧。

  以往持债过节胜负各半

  如果股债市场延续剧烈波动,选择持有现金类资产无疑更加稳妥。不过,年初大起大落之后,股债市场最近均有波动趋缓的迹象。

  本周一,股市回暖,中小创股票表现不俗,盘面活跃,情绪好转,而债市走势也不弱,10年期国债期货上涨0.18%,现券收益率基本稳定。在经过股强债弱、股弱债强之后,股债市场似乎也握手言和。至此,持仓还是持现过节的问题,又重回讨论的范围。

  从历史上看,持股过节胜率较高,持债过节胜负各半。据国泰君安固收研究统计,从过去10年的历史数据来看,持股过节的胜率较高,到春节后15日,取得正收益的次数为9次,胜率为90%。持券过节则胜负各半,主要因为长端利率债主要仍然受到预期的影响,几乎无视春节带来的资金面波动。

  国泰君安覃汉等统计了2009年到2017年每年春节前后10个交易日10年期国债、10年期国开债以及3年期AAA中票的表现。

  覃汉表示,春节前由于现金需求上升一般资金利率都会出现阶段性抬升,节后随着现金回流资金面会趋于宽松,理论上来说债券市场应跟随资金面出现先跌后涨的走势。但从实际情况来看,长端利率债春节前后出现“先跌后涨”走势的情况却几乎没有。

  根据三类债券资产的综合表现来看,他们统计的9年中,有3年出现了“持续上涨”,4年出现了“持续下跌”,而有2年出现了“先涨后跌”。进一步看,“持续上涨”往往出现在春节时点债市本就处于牛市中的年份,而“持续下跌”往往出现在春节时点处于熊市中的年份。

  今年过年可持券

  按照历史规律,债券投资者要做好这道选择题更难,但一些分析人士认为,债券投资者可以选择持券过节。理由主要有如下几点:

  首先,近期风险资产价格下跌之后,风险偏好情绪暂时受抑制。海内外债市在经过近期调整之后,未来走势有较大不确定性,但风险偏好已明显回落,市场情绪开始朝向有利于债市的方向变化。中金公司固收研报指出,最近美元企稳反弹、新兴市场资金流入放缓、商品价格出现回调均反映了风险偏好变化。

  其次,今年春节前资金面呈现反季节性宽松。值得注意的是,虽然年初以来我国债市也有所下跌,但表现要好于海外市场,美国10年期国债收益率在1月份上行超过30BP,同期我国10年期国债收益率上行不到4BP。这背后很重要的一个原因是年初以来资金面状况明显好于市场预期。

  相比往年春节前的情况,今年初至今市场资金面可以说相当宽松。1月份,银行间市场7天回购利率(R007)均值为3.23%,创了2017年3月以来新低,2月份至今则为2.93%。

  中金公司固收研究认为,这反映了一条重要的逻辑——当金融监管力度逐步加大,这些政策本身所起到的流动性收缩效应已足够大,因此货币政策在目前环境下没有必要进一步收紧,以免造成叠加性的收缩伤及经济,甚至政策可能会适度放松来进行缓冲。具体体现为,央行在2017年9月就预告将实施普惠金融定向降准,并于今年1月及时落实;同时建立了“临时准备金动用安排(CRA)”,允许全国性商业银行在春节前临时动用法定准备金不超过2个百分点。由于资金面持续平稳偏松,货币市场利率中枢下行,年初以来短期债券率先收益,在收益率期限利差拉开后,长债收益率也出现一定的松动。

  中金公司还认为,近期风险偏好下降以及金融监管加强等可能使得货币政策更“友好”,对于节后CRA到期及季末监管等因素可能引发的流动性收紧,央行也会通过各种流动性工具来进行调控。倘若季末前资金面保持稳定,对债市尤其是中短期债券是利好。

  再者,年初各项监管政策密集出台之后,消息面上逐渐恢复平静,债市迎来难得的政策“空窗期”,有利于情绪修复。国泰君安覃汉指出,对于本轮熊市来说,今年一季度处于“监管严+货币松”组合当中,在经过1月份监管集中冲击之后,目前监管层面出现新的超预期利空的概率已不大,即使是对于即将落地的资管新规来说,口径上也可能有所缓和。

  最后,年初债券市场供需关系相对有利。一方面,债市收益率水平上升后,吸引各类配置需求逐渐释放,年初宽松的资金面、最近遇挫的风险偏好、眼下平静的消息面也有利于激发债券投资需求。另一方面,年初债券供给刚刚起步,但到期量较多,债券净供给规模有限,甚至一些品种呈现负的净供给。从供需角度来看,当前仍处于有利于债市上涨的窗口期。

  综合来看,不少机构认为,国内债市在中短期面临的风险不大,尤其是资金面持续宽松情况下,春节前后收益率有望保持稳定,尤其是中短期债券票息收益确定性较高,持现可能不如持券。从更长时间来看,由于缺乏基本面支撑,债市趋势性观点仍不明确,运行趋势还难言扭转,而且春节后债券供给将逐渐增多,供需关系变化值得关注,长期债券趋势性交易性机会仍需等待。(中国证券报·中证网)  

  中金公司:中短债机会确定性较高

  国内债券在中短期内面临的风险不大,尤其是春节前后收益率将保持稳定。交易型投资者可以选择持券过节,尤其是中短期债券的确定性还会更高。更长时间来看,进入二季度,随着债券发行高峰到来,债券的供需矛盾仍会有所体现,长期债券目前还没有进入确定性的趋势性交易机会中,但金融严监管以及海外风险偏好可能正对经济基本面造成一定影响,这个可能会为今年债市带来更好的机会,但时间可能会靠后一些,投资者仍可以耐心等待。  

  国泰君安:持券过节风险不大

  从历史行情来看,长端利率债主要仍然受到预期的影响,对于春节带来的资金面波动几乎无视。在1月份监管集中冲击之后,目前监管层面出现新的预期层面的利空的概率已经不大。实际上,再加上一季度经济有小幅下滑的压力,现阶段货币政策趋紧的概率不大,所以对于债市来说,目前无论是监管还是货币政策的预期,短期应该都会朝着对市场有利的方向发展,因而维持原有头寸持券过节的风险应该不大。  

  华创证券:春节后债市有调整风险

  春节后料资金趋紧,通胀预期上升,叠加监管细则落地或加快,业务调整债市影响更大,届时债市将迎来新一轮调整。另外,春节期间,海外市场波动较大,累积风险容易在节后集中释放。建议投资者仍保持谨慎态度。  

  资金面将平稳跨节

  周一(2月12日),央行继续暂停逆回购操作,当日也无逆回购到期,短期资金面维持宽松状态。市场人士指出,近期流动性充裕,主要受益于定向降准和临时准备金动用安排(CRA),节前虽仍有一定的取现压力,但本周已无逆回购到期,预计资金面整体维持稳定。展望节后,现金回笼与CRA到期可以基本对冲,央行也将继续灵活搭配工具组合,维护流动性合理稳定,流动性整体料继续保持平衡。

  “空窗期”延续

  昨日早间,央行公告称,目前银行体系流动性吸收现金投放等因素后处于适中水平,2月12日不开展公开市场操作。这是央行连续第十四日暂停公开市场操作。

  值得注意的是,2月12日也无逆回购到期,此为连续第四个工作日无逆回购到期,即2月8日以来,公开市场操作已有四日处于“空窗期”。

  进一步看,本周无逆回购到期,2月15日到期的2435亿元MLF因遇春节假期也将顺延至节后到期。倘若银行体系流动性持续宽松,央行很可能继续暂停公开市场操作,即“空窗期”有望延续。

  从市场表现看,春节前资金面持续宽松,12日,银存间质押式回购市场上,隔夜加权利率下行3BP至2.57%;代表性的7天加权利率小幅上行2BP至2.87%;14天、21天加权利率分别上行约2BP、1BP。

  总的来看,受益于央行此前的定向降准和临时准备金动用安排(CRA)等,近期流动性整体相对充裕。

  央行官方微博2月9日称,近期,除普惠金融定向降准释放长期流动性约4500亿元外,全国性商业银行从1月中旬开始陆续使用期限为30天的临时准备金动用安排(CRA)。目前CRA使用已达高峰,累计释放临时流动性近2万亿元,满足了春节前现金投放的需要。

  节后流动性仍将平稳

  市场人士指出,春节后,CRA到期与现金回笼节奏大体同步,银行体系流动性将保持合理稳定。进一步看,随着3月份MPA考核再度来临,以及春节后资管新规等监管政策相继落地,加之央行将继续灵活搭配工具组合,资金面可能重回紧平衡格局。

  央行方面表示,虽然春节后将迎来中期借贷便利(MLF)到期、临时准备金动用安排(CRA)到期和2月份税期,但由于金融机构CRA到期节奏与现金回笼大体匹配,二者可以基本对冲。同时,节前节后人民银行将继续灵活搭配工具组合,维护流动性合理稳定。一是继续开展MLF操作补充中长期流动性,适当加大增量;二是适时开展逆回购操作,合理搭配期限组合补充流动性,提高跨季资金供应的比重。

  不过华创证券仍提醒投资者,春节后资金将面临两大时点考验。一是2月下旬,资金面大概率将随着CRA的到期而趋紧。另外,春节回来后,各家机构面临跨月,资金价格面临较大上行压力。二是3月中下旬,资金面临量缩价升,流动性压力加大。(中国证券报·中证网)  

  期债尾盘冲高 短期风险不大

  12日,股市回暖,但债市并未因此受抑,股债市场齐涨。市场人士指出,今年春节前资金面大势已定,流动性超预期表现,提升了持券过节的确定性,短期债市风险不大。不过,假期海外市场波动、春节后流动性运行、供求关系仍值得关注,趋势性机会仍需等待。

  呈现小幅震荡

  12日,债券市场延续上一交易日的企稳势头,国债期货呈现小幅震荡走势,收盘小涨。

  昨日,10年期国债期货主力合约T1806小幅高开于92.070元,震荡下行,午后翻绿,但临近收市前期价拉升,最终收报92.130元,较前结算价涨0.165元或0.18%。5年期国债期货主力合约TF1806收报96.100元,微涨0.08元或0.08%。

  现券市场表现平稳,收益率波动不大。昨日银行间债券市场上,10年期国开债活跃券170215全天在5%下方反复震荡,午后一度上行至5%,尾盘回落到4.99%,与上一交易日尾盘相当。10年期国债活跃券180004尾盘成交在3.875%,次新券170025尾盘成交在3.885%,均无变化。一级市场方面,国开行昨日招标的四期固息债中标收益率均低于二级市场估值水平,需求较为旺盛。

  节前持续宽松的资金面仍为债市提供支持。12日,央行继续暂停公开市场操作,但也无存量逆回购到期,资金面供求均衡,延续了上月末以来的偏松态势。

  值得一提的是,12日A股市场回暖,行业板块多数上涨,中小创股票活跃度上升,但似乎并未对债市造成太大影响。  

  节后关注两点

  市场人士认为,近期债市波动趋缓,主要得益于资金面超预期宽松及风险偏好变化。往后看,节前资金面波幅可控,货币市场利率小幅上涨,不会影响大势,风险情绪最高亢的阶段也已过去,中短期债券市场风险不大。

  从往年情况来看,春节前2至12天是市场资金面最为紧张的阶段,但得益于CRA机制的支持,这一阶段正在有序度过。未来一两日,由于跨节因素,市场资金面虽然可能出现一定的收紧,但是出现大幅波动的可能性较小,不会对债券市场造成太大冲击。

  与此同时,在经过近期股票市场波动之后,风险资产上涨势头受到抑制,风险偏好下降,也有利于债券资产。

  鉴于市场资金面平稳,消息面相对平淡,不少机构认为,债券市场有望保持平稳运行态势,收益率上行的风险有限。

  往后看,长假期间海外市场波动和资金面变化最受市场关注。目前海外债市维持弱势,随着再通胀预期继续发酵和美联储3月加息的影响提前,长假期间海外债市波动增添了节后国内债市面临的不确定性。好在前期较大的内外利差提供了一定缓冲,年初以来国内债市相对抗跌。资金面方面,节后CRA到期构成挑战,但央行相关人士表示,由于金融机构CRA到期节奏与现金回笼大体匹配,二者可以基本对冲。同时,节前节后人民银行将继续灵活搭配工具组合,维护流动性合理稳定。因此,今年春节前后流动性波动可能弱于往年。

  总的来看,目前债市难言趋势性机会,但过节票息收益相对确定,机构仍建议持有为主。(中国证券报·中证网) 

逆回购 债券 债券市场

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