中泰证券债券专题报告:再议银行负债变化,从SHIBOR、LPR、同存利率谈起

中泰证券股份有限公司 齐晟


　　SHIBOR和LPR真的可比么?

　　1、从内涵上看,SHIBOR为银行间同业拆放利率,而LPR为一年期贷款基础利率,所以两者内涵具有可比性;2、从使用上看,两类利率虽然在使用场所上有差异,但在最终的体现形式上具有可比性。3、从性质上看,LPR为基础利率,从2015年下半年至今尚未变化,而SHIBOR为同业拆放利率,更加市场化,因此,从性质上看,两者的可比性不大。

　　除了负债成本提高,SHIBOR上涨还说明了什么?

　　SHIBOR利率已经分化,一派是1M以下的品种的3个品种,价差合理,变化相对温和;另一派是1M及以上品种,几乎交织在一起,涨幅明显,其原因在于品种期限不同而造成了属性上的差异。

　　对于1M以下的品种,主要针对的是流动性属性,对于1M及以上的拆出资金,更着重于解决跨月、跨季等跨期流动性问题,这一点和同业存单类似,反映出负债机构拉长负债期限偏好。此外,SHIBOR的大小并不是与期限长短成正比,1M的SHIBOR在3月底出现下行,目前保持平稳状态,而3M的SHIBOR却高于1Y品种。这又与同业存单类似。

　　1M的SHIBOR存在类似1M同业存单的“波浪”型波动吗?

　　同业存单和SHIBOR价格变动有2点相同,一是3月底1M的SHIBOR和同业存单的价格下行,二是目前3M品种对1Y品种的逆袭。原因一是资产和负债需求的期限错位,第二个原因则是和跨季相关,这既造成了1M的存单和SHIBOR3月末的下行,也造成了3M品种的继续上行。

　　存单和SHIBOR走势最大的差异在于月末1M同业存单价格冲高,形成“波浪”型波动,而1M的SHIBOR价格却很稳定,这主要是和两类价格的形成机制相关。月末SHIBOR的报价行大部分主要扮演资金融出方的角色,资金相对充裕,而季末MPA考核,使得银行惜贷现象明显,大行也不例外,从而1M 的SHIBOR在季末会有明显上扬。

　　除了基础利率、MPA考核、到期量大、负债需求,还有什么托高了同业存单的价格?

　　对于市场公认的4点外部原因,我们强烈赞同,除此之外,我们认为还可以从内在因素的角度思考。首先,从同业存单的发行主体来看,股份制银行和其他银行的这一比重已经明显分化,发行主体品种的下移。其次,从同业存单发行主体评级上看,AAA评级占比明显下降,AA档的占比明显上升,同业存单发行主体评级下沉。再次,3M期限的同业存单的发行量明显上行而其他品种相对稳定,期限结构变化虽然不能托高同业存单价格,但侧面印证3M同业存单由于跨季所导致的价格逆袭。

　　从银行负债端的角度出发,虽然SHIBOR利率和同业存单发行利率依然不断上行,但融资结构已经发生了明显变化,资质稍好的银行“负债荒”的问题可能已经缓解,选择不再发行同业存单;而资质稍差的银行依然利用高成本负债“续命”,这也造成了同业存单市场的量跌价升。

　　资金面已经从紧张变得宽松,未来随着越来越多资质稍差银行通过委外到期不续等方式降低负债端需求,同业存单或将慢慢进入到量价齐跌的去杠杆后期阶段,而这一过程可能仍将需要一段时间才能逐步完成。

　　风险提示:监管风险超预期,资金面超预期收紧。