债券快评:央行决心大,债市须谨慎

中信建投证券股份有限公司 黄文涛,郑凌怡


　　简评:

　　金融扩杠杆下银行负债端稳定性降低,央行[微博]影响力大幅提升。

　　2016年12月存款类机构的资产端,对其他金融机构债权的占比为11.5%,2015年和2014年的数据分别是8.9%和6.5%。而在金融机构杠杆快速扩张的背后,对应的恰恰是负债端对中央银行负债占比的提升和债券发行的依赖加强(主要是同业存单)。负债端,来自中央银行的负债占比已经从2015年的2%不到上升到了2016年12月的3.81%。而同业存单的发展也是控制在央行手中,当前已经传出央行会通过会计科目的调整加以扩张的限制。而虽然存款在整体负债中的占比仍然在60%以上,但是存款的占比在不断降低,并且从银行整体看,存款的变化相对稳定,所以当前银行的负债变化可以说基本完全掌握在了央行手中。

　　央行此次MLF利率的提高更重要的是向市场表明维持货币政策取向的态度。金融去杠杆势在必行。

　　2016年底的中央经济工作会议确定了稳健中性的货币政策,并且明确提出“维护流动性基本稳定”,这和去年的“保持流动性合理充裕”的提法已经发生了改变。防风险下,金融去杠杆也是放在了更为重要的位置。但是,到目前为止,尽管我们看到央行的货币政策态度发生了转变,资金的波动性加强,并且中枢抬升,但是金融机构的去杠杆并没有实质的展开,与去杠杆相伴随的资产价格的大幅下跌也并没有出现。

　　并且,债灾之后,1月前两周资金面的宽松以及上周央行及时的TLF的出手,也开始让市场怀疑,在央行与市场的博弈当中,央行能否坚定自身的立场,央行的态度会不会发生微妙的变化。央行此次利率的普遍上升,应该说是清晰的向市场传递了货币政策中性偏紧的信号。

　　利空待化解,市场宜谨慎。

　　对于后市,从同业存单纳入同业负债项计算占比的传言,到今天的MLF利率上调实施的市场反应来看,尽管市场已经预期监管在路上,仓位也维持偏低,但是消息出台后市场调整的速度和幅度仍然非常大,这也充分暴露了当前市场的脆弱性。未来即便监管落地时点晚于预期,时不时的监管传言也会带来市场较大的波动和调整。

　　我们一直向市场强调,市场的利空并没有圆满的化解,无论是代持市场的萎缩、基础货币投放路径的困境、资产负债收益率的倒挂等等。所以,继续建议投资者保持谨慎的态度,静待风险的释放。