专题报告:优先股债性强,推出对债市冲击甚小

海通证券股份有限公司 姜超,李宁,倪玉娟


　　优先股正由证监会[微博]牵头,银监会、财政部、国务院法制办、人大法工委等联合积极推进,据传相关细则正由上交所[微博]在拟定。9月13日,证监会表示支持银行发行优先股以补充资本,并表示符合条件的企业都可以申请发行优先股,不存在行业限制。优先股或将在2013年年内推出,农业银行和浦发银行或首批试点发行优先股。

　　发行优先股行业主要特点是具有稳定现金流的、发展成熟的行业,其上市公司一般具有稳定较高的分红。根据美国的经验,金融、工商业以及一些SPV是优先股发行的集中领域,尤其是金融业,如美洲银行、AIG、高盛、房地美、房利美以及美林资本信托等SPV。预计我国优先股发行的行业将集中在银行、钢铁、工程机械、大型建筑企业、煤炭企业、大型发电企业等资产负债率较高、期望优化现有股权结构的大型蓝筹上市公司,尤其是银行业,亟需优先股补充一级资本。

　　优先股股息率对长线投资者的相对吸引力较大,目前A股市场的股息率总体不高,而且债券和理财的收益率也相对较低,优先股推出后,某些长线资金会从普通股和债券转向优先股,如保险等。

　　优先股推出,有债券市场人士表示担忧,主要理由是:优先股具有较强债性,银行或是优先股发行主力,一般来讲银行的信用评级均较高。银行发行优先股或会对债券产生供给冲击,分流部分利率债和高等级信用债的需求。对于优先股推出是否会冲击利率债市场,我们比照美国的经验,以及国内发行银行次级债时的市场反应:(1)从美国优先股发展的经验来看,优先股债性特征强,债券市场走势好时,优先股发行规模较大,反之较小;股价走势不佳时,优先股发行规模也会增加,如果市场对金融风险的担忧上升,普通股价走势不佳,发行普通股难度加大,而市场对优先股和高评级债券的需求将上升,如2008年。而如果普通股股价走好预期上升,则优先股的发行就会面临困境,如2009-2011年。长期来看,优先股发行对国债基本没有冲击,优先股发行量与中长期国债收益率没有显著的相关性,主要源于相比于国债市场,优先股的体量过小。

　　(2)由于银行次级债期限长,且偿还次序和优先股接近,因此对于投资者来讲,优先股与次级债具有可比性。从2005年至今,银行次级债规模近1万亿元,从历次次级债发行来看,仅大规模发行时对国债收益率略有冲击,且幅度甚小、持续时间短。因此,长期来看,优先股的推出对债市影响较小。

　　总体来讲,优先股对于债券市场的影响,主要取决于量,如果短期内,优先股发行量较大将会对债券市场形成供给冲击,暂时会对长期国债收益率形成小幅上行压力,不过由于优先股发行量总体远小于国债等利率债,所以冲击很快会消失。