商业银行新型资本工具发行的国际实践及展望

　　专题研究

　　刘全雷 徐惊蛰

　　摘要：本文首先介绍了国际金融市场新型资本工具的发展概况，结合国内外新型资本工具发行实践，重点分析了在巴塞尔协议Ⅲ框架下，商业银行新型资本工具发行面临的环境及适应性条件，并对新型资本工具的发展进行了展望。最后，分别从政策及发行主体层面提出促进我国新型资本工具发展的相关建议。

　　关键词：巴塞尔协议Ⅲ 新型资本工具 损失吸收机制 系统性风险

　　巴塞尔协议Ⅲ确立了全球银行业监管的新标准，也对商业银行的资本质量提出了更严格的要求，强调资本工具必须具备吸收损失的能力。近年来，全球银行业积极探索发行满足巴塞尔协议Ⅲ标准及本国资本监管规则的新型资本工具，寻求监管政策与市场环境之间的平衡，实现发行人与投资者之间的良性互动。

　　自2014年四季度起，中国银行、中国工商银行、交通银行、中国建设银行赴境外成功发行新型资本工具，市场反响热烈，为我国银行业开展国际化资本融资争取了良好开局。不过，整体而言我国商业银行新型资本工具发行处于起步初期，境内市场容量和工具品种相对有限，与国际市场存在一定差距。因此，有必要梳理总结新型资本工具发行的国际实践，以此促进国内商业银行资本工具的创新和发展。

　　国际金融市场新型资本工具发展概况

　　在巴塞尔协议Ⅲ框架下，商业银行的合格资本工具除普通股以外，还主要包括其他一级资本工具（Alternative Tier 1 Capital Instrument）和二级资本工具（Tier 2 Capital Instrument），前者主要为永续债、优先股等永续证券，后者主要为次级债券。除受偿次序靠后、期限较长等传统特征外，这两类资本工具都能在一定触发条件下进行减记或转股，以达到吸收银行损失、增加核心一级资本的效果，可统称为“新型资本工具”。

　　巴塞尔协议Ⅲ规定的“触发条件”有两种，一种是无法生存触发事件（Gone-concern trigger），指当监管当局认定银行无法生存时，其他一级资本工具和二级资本工具均应进行转股或减记；二是持续经营触发事件（Going-concern trigger），指当银行核心一级资本充足率降至5.125%或以下时，其他一级资本工具通常应进行转股或减记，二级资本工具不需在此条件下吸收损失。

　　自2011年起，新型资本工具在全球主要市场陆续涌现，从最先试水的欧洲逐步向美洲、亚太、非洲等市场普及。截至2014年末，全球新型资本工具发行量累计将近3500亿美元，其中，其他一级资本工具约1100亿美元，二级资本工具近2400亿美元。从纵向来看，2014年累计发行量超过2200亿美元，是2013年发行总量的2.5倍。单笔发行规模从最初的3亿~5亿美元，发展到近期屡见的数十亿美元，说明市场对于新型资本工具的接纳程度逐步提高。不少欧美大型银行近两年来多次发行不同层次、币种和结构的资本工具，发行逐步常态化。

　　新型资本工具的投资者主要包括保险公司、资产管理公司、主权基金、养老金等专业机构投资者，以私人银行为代表的高净值客户也对资本工具兴趣浓厚。

　　商业银行新型资本工具发行环境及适应性条件

　　对商业银行而言，新型资本工具的发行首先要满足监管要求，同时尽可能拓宽市场，节约融资成本，在资本约束下实现银行价值的最大化。通过总结国际市场上新型资本工具的发行实践，笔者发现新型资本工具的发行需重点考虑以下方面：一是适应当地的监管规则和法律环境，确保发行能够计入监管资本；二是适应市场环境和投资者预期，提高市场接受度，降低资本属性所对应的风险溢价。成功的资本工具发行是在监管规则与市场环境之间寻求平衡、相互契合的过程。

　　（一）适应监管规则和法律环境

　　尽管巴塞尔协议Ⅲ为资本工具创新提供了统一蓝本，但各国资本监管规则和法律体系仍存在差异。商业银行发行新型资本工具的具体产品选择、发行规划、条款设计、集团内部交易结构安排等需充分考虑监管当局的要求，并适应当地的法律环境。

　　1．具体产品选择

　　在巴塞尔协议Ⅲ实施前，优先股、永续债等工具在一些国家还处于空白状态，甚至存在一定的法律障碍。因此，商业银行补充资本通常会优先选择符合本国法律规定、市场条件已经具备的工具品种。

　　例如在中国，商业银行选择发行优先股来补充一级资本，这与亚洲其他地区的商业银行普遍发行减记型永续债的做法不同。这其中的一个重要原因，就是根据《公司法》等规定，债券必须有固定到期日，而永续债由于不规定到期日，与现行法律存在一定冲突。而优先股相关法规及配套政策已于2014年相继出台，成为中资银行补充一级资本的重要工具。

　　在美国，商业银行资本工具品种较为丰富多样，但具体产品形式仍受到法律因素影响。由于当地的监管政策对于上市公司的优先股数量有严格的上限限制，而银行融资需求规模通常较大，优先股发行多采用“存托股”的形式，即商业银行发行数量较少、面额较大的优先股，同时通过信托机构将其切分为低面额的“存托股”，发售给投资者，在满足优先股股数限制的同时，改善了“存托股”的投资者基础和市场流动性。

　　2．资本工具发行规划

　　监管新规的实施，导致商业银行面临一定的资本缺口，也在很大程度上决定了新型资本工具发行的规模及时间规划。特别是在过渡期内，旧式资本工具计入资本的数量逐年摊减，而资本充足率要求逐步提高，加之存量资本工具持续赎回或到期，均构成银行的再融资需求。

　　以中国银行业为例，2012年末，旧式次级债券存量约2万亿元，按照每年10%的速度摊减，平均每年约有2000亿元次级债不再计入资本，这成为新型二级资本债券集中发行的直接动因。2013年以来，国内商业银行累计发行二级资本债券将近4000亿元，恰与同期旧式次级债券摊减所形成的缺口基本相当。

　　一些欧美银行针对存量旧式资本工具采取更积极的负债管理措施，向现有投资者发起交换邀约，赎回存续的旧式资本工具，同时对其发行同币种的新型资本工具予以替换，加速了资本结构的转型优化。不过，提高资本充足率并不是银行发行资本工具的唯一目标。一些资产风险权重较低的欧美银行，可能出现资本充足率较高、而杠杆率低于监管要求的情况，因此会通过发行核心资本工具来提高杠杆率水平。

　　3．损失吸收机制设置

　　损失吸收机制是新型资本工具的核心条款，也是监管当局确认其资本属性的重要内容。因各国金融机构危机处置相关法律环境有所不同，新型资本工具的损失吸收机制可通过法律和合约两种形式来约定。

　　在2008年国际金融危机之后，美国和欧盟制定了金融机构恢复与处置的相关法律，明确了对本国或地区系统重要性金融机构的危机救助程序。因此，欧美银行发行的新型资本工具主要通过法律的形式来明确损失吸收机制，即当银行濒临破产时，资本工具将交由相关法律所确定的处置当局执行减记或转股，发行文本中不需专门列明相关条款。

　　其他多数国家目前尚未确立系统性的危机处置立法，新型资本工具主要通过合约的形式约定损失吸收的触发事件、具体方式及操作规则，在发行文本中列明相关条款。

　　此外，新型资本工具的损失吸收形式和触发条件也因各国资本监管规则体现出地域性特征。例如，加拿大仅允许资本工具以转股形式吸收损失，因此，当地银行发行的优先股和二级资本债券均为转股型，未发行减记型资本工具。瑞士、英国等要求本国系统重要性银行的资本工具尽早参与吸收损失，以避免系统性风险加剧，因此瑞银、瑞信、巴克莱等银行发行的二级资本工具不仅设置了巴塞尔协议Ⅲ所要求的无法生存触发事件，还根据本国监管要求设定更早的资本充足率触发事件（如核心一级资本充足率降至5%或以下）。

　　4．集团内部交易结构安排

　　在其他国家设有分支机构的商业银行，应综合考虑母国和东道国的资本监管要求来确定资本工具的发行交易结构。其中首要问题在于明确补充资本的目标主要是在集团层面还是分支机构层面。前者遵循母国的资本监管规定，而后者主要遵循东道国的资本监管规定。

　　境外分支机构外部补充资本可通过不同的交易结构来实现，比如可通过三种方式：分支机构单独发行资本工具、集团发行资本工具再向分支机构注资、在分支机构发行资本工具的同时计入集团资本。商业银行通常会从集团层面统筹选择最为经济有效的结构，考虑因素包括母国和东道国的资本监管政策、审批流程、不同市场的发行成本、资本扣减处理等。以中国工商银行近两年在国际市场中发行的4笔资本工具为例（见表1），或以总行名义发行来补充集团资本，或以境外子行单独发行来补充自身资本。其中，工银亚洲2013年10月发行的美元二级资本债券通过设置“双触发机制”（即分别根据中国银监会和香港金管局的资本监管规定，设置工商银行和工银亚洲的无法生存触发事件，达到上述任一触发条件即对债券进行减记），同时计入集团及子行资本，是衔接不同地区资本监管规则的典型案例。

　　资料来源：作者根据各发行主体相关债券募集说明书及中行内部资料整理

　　　（二）适应市场环境和投资者预期

　　如果单从经济角度出发，发行新型资本工具只需达到监管要求的最低标准。而在此前提下，尽可能降低潜在损失、稳定市场预期、适应投资者偏好，将有助于资本工具的发行销售，降低融资成本，实现利润最大化。

　　1．降低投资者的潜在损失

　　资本工具的损失吸收能力越强，投资者可能的损失就越大，因而要求更多溢价。降低减记或转股对于投资者的潜在损失，将使资本工具更易被市场接受，能够控制发行成本。一些银行利用监管政策中的弹性空间，对资本工具的损失吸收条款进行灵活设计，以降低减记或转股的概率或损失程度。

　　在损失吸收触发条件方面，巴塞尔协议Ⅲ仅要求在会计上列为负债的其他一级资本工具设置持续经营触发事件，对权益类其他一级资本工具则未作明确要求。利用这一政策空间，一些银行发行的权益类其他一级资本工具仅设置无法生存触发事件，而不需在持续经营过程中进行减记或转股，大大降低了本金损失的可能性。

　　在损失吸收程度方面，巴塞尔协议Ⅲ对资本工具减记或转股的具体金额未作明确要求。部分国家或地区要求二级资本工具在无法生存条件下必须全额减记（如中国），而另一些国家或地区则保留了弹性（如欧盟、新加坡、中国香港等）。一些二级资本债券设置“部分减记”条款，减记金额由监管当局根据危机程度和资本缺口来确定，潜在的本金损失与“全额减记”相比有所降低。

　　在利息支付方面，巴塞尔协议Ⅲ规定其他一级资本工具可随时取消派息而不构成违约事件。为降低利息支付的不确定性，银行通常会设置“股息制动条款”，即其他一级资本工具如果取消派息，那么普通股亦不得分红，以保障其他一级资本工具投资者在利润分配中的优先权。

　　2．稳定危机事态下的市场预期

　　投资者一般对于不确定性有着天然的厌恶。由于新型资本工具在危机事态下减记或转股缺乏先例，在执行层面具有不确定性，因此不利于发行和定价。

　　近两年来，新型资本工具发行合约逐步严谨完善，条款更趋细化，明确约定资本工具进行减记/转股、取消付息、参与银行破产清算等具体规则。不论危机事态如何严重，发行人、投资者、受托人、发行与支付代理等相关各方都依照合约履行权利和义务，有助于稳定市场预期，降低投资者对于不确定性的疑虑。

　　以二级资本债券为例，减记条款通常会在巴塞尔协议Ⅲ的基础上进行细化，更具操作性：一是明确触发事件的定义，结合所在国家或地区相关法律及监管规定，尽可能明确触发事件的判定标准及其依据；二是约定减记的具体程序，如减记的具体时点、金额的确定、银行发布公告的时限和内容，以及受托人、发行与支付代理等各方职责等；三是区分损失吸收的先后次序，如澳大利亚、新加坡的部分银行对其他一级、二级资本工具在无法生存触发事件下吸收损失的先后次序进行区分，先对其他一级资本工具进行减记或转股，如果不足以扭转无法生存状态，再对二级资本工具执行减记。

　　3．适应目标市场的需求偏好

　　受市场惯例、持有目的等影响，投资者在产品形式、期限、评级等方面具有相对稳定的偏好。新型资本工具发行通常会根据目标市场的特定需求来进行产品设计。

　　在期限结构方面，多数亚洲投资者习惯于较短的投资期限，因此亚洲市场上发行的二级资本债券以10年期前5年不可赎回结构为主（也称5+5年期）。投资者大多希望这类资本债券被提前赎回，以缩短实际投资年限，因此银行通常会遵从市场惯例，行使提前赎回权。相对而言，美国投资者偏好结构简明的子弹式结构（Bullet structure），票息固定，不设提前赎回条款，投资期限也更长，多为10~15年。

　　在品种方面，优先股在北美、澳洲等市场有着悠久历史，因而成为银行补充其他一级资本的主要工具；由于权益类投资者基础相对广泛，这些市场中发行的二级资本债券也多为转股形式。而在亚洲市场，债券类产品相对更易接受，一些机构投资者投资股票存在限制，因此二级资本债券多采用减记形式。

　　在评级方面，标普、穆迪、惠誉等国际评级机构对银行资本工具的评级方法体系存在一定差异，部分银行会选择对自己最有利的一家机构来对资本工具进行评级，这种做法在亚洲市场中尤为普遍。而欧美投资者对于信用评级的准入标准相对较高，多明确要求投资标的必须具备两个以上发行评级，因此面向欧美市场发行的资本工具通常同时采用多个发行评级。

　　新型资本工具如果面向全球不同区域发行，银行需平衡不同市场中投资者的需求偏好，并结合发行规模、成本约束、配售目标等因素确定产品方案。以中国银行2014年11月发行的美元二级资本债券为例（见表2），为丰富投资者结构，实现真正意义上的全球化发行，产品设计兼顾了欧美和亚太市场的需求，与国际市场充分接轨。

　　表2 中国银行二级资本债券发行案例

　　资料来源：作者根据中行内部资料整理

　　新型资本工具未来发展展望

　　（一）全球新型资本工具市场将日臻成熟

　　当前，国际金融监管改革深化推进，各国银行业监管规则不断推陈出新，对银行资本的监管力度持续加强，这成为商业银行新型资本工具规模持续增长的重要外因。银行新型资本工具将逐步发展成为一个独特的资产类别，发行人和投资者日臻成熟，供需双方形成良性的均衡互动。

　　从发行角度看，新型资本工具将从“应急补血”逐步转化为“常态发行”，成为银行资本管理的常规手段。发行工作将在“监管合规”这一基本目标基础上，更为侧重对市场环境和投资者偏好的适应，在条款设置、产品结构、发行策略上将更为丰富灵活、贴近市场。

　　从投资角度看，新型资本工具正逐渐形成相对完善的评级体系、收益率曲线和风险评估模型，其投资者基础也将进一步拓宽。更多“价值驱动型”专业投资者将进入该市场，促进新型资本工具的合理定价，而私人银行等“收益率驱动型”投资者的相对比重将有所下降。

　　（二）我国新型资本工具发行将更趋国际化

　　目前，我国新型资本工具发行主要依靠相对封闭的境内市场，境内发行量累计逾4400亿元人民币，而境外发行量不足180亿美元（约1100亿元人民币），境外发行量在国际市场发行总量中仅占约5%。这与欧美银行以国际化发行为主的状况存在较大差别，相对于全球资产配置需求而言也存在一定空间。我国境内新型资本工具发行处于起步初期，市场容量较小，工具品种较为有限，同时投资者以金融机构为主，不利于分散国内金融系统风险。而国际市场发展相对成熟，永续债、优先股、或有资本债券等工具品种丰富，且主要货币利率处于历史低位，为银行募集资本提供了有利环境。

　　基于国内几家银行赴境外发行新型资本工具的成功实践，随着我国银行业跨国经营步伐加快，未来银行资本补充渠道将更趋国际化，投资者结构将更趋多元化。统筹利用境内外两个市场、逐步提升全球市场参与度，将成为我国商业银行资本融资的新趋势。

　　促进新型资本工具发展的建议

　　（一）对商业银行境外发行资本工具予以政策支持

　　1．借鉴国际监管实践，酌情调整资本工具合格标准

　　我国对于商业银行资本工具损失吸收能力的要求较为严格。例如，我国要求二级资本工具在无法生存触发事件下必须全额减记，而其他一些国家或地区允许部分减记；我国要求其他一级资本工具应在持续经营触发事件下吸收损失，而巴塞尔协议III对于权益类其他一级资本工具未做明确要求；我国要求二级资本工具的利息支付应来自“可分配项目”，相对于巴塞尔协议III及大多数国家或地区的监管标准也更为审慎。建议借鉴国际惯例，适度增加资本监管政策弹性，将有助于降低银行融资成本，促进我国银行业公平参与国际竞争。

　　2．适度放宽银行境外发债相关管制

　　建议进一步简化商业银行境外发债的审批程序，对条件成熟的商业银行，可由逐笔审批向额度管理过渡。完善金融机构赴境外发行人民币债券相关法规，取消发行地域限制，鼓励商业银行顺应人民币国际化进程，利用全球市场进行人民币融资。从长远来看，有序放开资本项目管制，促进境内外资本市场互联互通，能有效拓宽国内商业银行的资本补充渠道，提高国际化程度，分散境内金融系统风险。

　　3．加强我国监管制度的顶层设计

　　建议借鉴国际金融监管改革成果，加快推进金融机构恢复与处置、破产清算等相关立法建设，逐步明确商业银行资本工具损失吸收的制度安排，稳定市场预期，引导合理定价。此外，由于我国《公司法》等法律在债券方面的相关规定缺乏一定弹性，使永续债、转股型二级资本债券等国际上常见的新型资本工具在国内发展还面临一些法律障碍。建议充分考虑金融市场发展趋势，修订完善相关法律，丰富国内市场的金融工具品种，满足多元化投融资需求。

　　（二）鼓励商业银行进行资本工具创新

　　1．鼓励商业银行探索境外发债

　　建议商业银行借鉴国际市场经验，在境外探索发行永续债、转股型资本债券等国内暂未推出的资本工具品种，并逐步引入国内市场。

　　2．加强全球经济金融形势预判

　　全球经济金融形势及各国货币政策走向对商业银行发行新型资本工具有着重要影响。建议商业银行加强对全球经济走势及货币政策变化的预判，把握美元等主要货币的低利率窗口，锁定低成本的长期资金。

　　3．合理规划发行

　　建议商业银行逐步提高新型资本工具发行的计划性和前瞻性，尊重市场规律，完善发行档期，有节奏发行，避免涸泽而渔，树立中国银行业良好的融资形象。

　　4．注重投资者关系的维护与拓展

　　建议商业银行注重投资者关系的维护与拓展，建立动态的投资者教育机制，增强信息透明度，促进国际市场对于中国经济基本面与银行业的认识与理解，逐步降低中国商业银行的融资成本。