覃荪

　　备受市场关注的发改委首单试点“项目收益债券”——“14穗热电债”于昨日完成簿记，债券利率确定为6.38%，比类似期限、同评级企业债利率高出近150个基点，但也低于有些机构预期的7%以上。

　　不过东海证券研究报告则认为，从试点的角度来看，6.38%已经算是比较理想，并认为项目收益债有望进入“供需两旺”的发展阶段；有信评机构人士对《第一财经日报》记者表示，项目收益类债券日后或将成为棚改、保障房等项目的重要融资工具。

　　首单项目收益债簿记6.38%

　　11月17日，国家发改委批准试点的首单项目收益债券——“14穗热电债”完成簿记，簿记建档利率为6.38%，尽管未达到利率上限6.55%，但仍然高于同期市场平均水平。

　　“高于类似企业债近150个基点。”一位债券承销人士对本报记者表示。而就在该债券刚刚公开募集说明书的当日，就有债券交易人士笑称“坐看买家从哪里来”。

　　“14穗热电债”的募集说明书显示，票面利率为基准利率加2.5%基本利差的固定利率，根据中国外汇交易中心数据，14日发行前5个工作日的1年期Shibor所得基准利率为4.9261%。

　　也就是说，与目前企业债发行风险溢价为负相比，首单项目收益债券的发行成本显然并不具有明显竞争力。

　　联合资信评级总监刘小平对《第一财经日报》记者表示，因为发行主体本身是特殊项目公司，如果单纯依靠该公司的信用等级，其发行成本还要更高。

　　“这一单项目收益债券差额补足人的设立提供了较强的增信，因为差额补足方的约束来自于合同法，通过合同法对偿还时点和偿还金额都做了有利约束，强于第三方担保提供的增信。”刘小平表示，联合资信给予“14穗热电债”的项目评级为AA。

　　担任“14穗热电债”主承的海通证券认为，6.38%的簿记利率已经属于理想水平，而且认为有望“供需两旺”。

　　“从融资方的角度看，融资成本较为合理，且该债期限设置较为灵活，偿债资金安排与项目资金回笼周期较为匹配；从投资者的角度看，项目的公益性特征使资金回笼较为可靠，双重差额补偿机制的增信效果良好，信用风险相对可控，在今年市场收益率水平大幅下行的背景下，该债收益率水平也较有吸引力。”海通证券表示。

　　各券种排队替代城投债

　　“项目收益债首单收益率水平相比企业债(主要是城投债)较高，但在城投债发行窗口持续收窄的情况下也有可能成为发改委——券商系较好的替代品种。”一位券商信用债承销人士表示。

　　而中信建投首席分析师黄文涛也表示，项目收益类债券可能将与永续债一起成为替代城投债的券种之一。

　　“首先，这两类债券与地方政府基础设施建设项目紧密相连，与之前城投债投向基本一致；第二，项目收益债与永续债收益率较高，符合银行理财、基金、券商配置需求。”黄文涛表示。

　　但他同时也表示，项目收益债与永续债在国内处于起步阶段，与3.8万亿元的城投债存量相比相差甚远，完全替代城投债仍然比较困难。

　　一位券商人士向本报记者表示，在一些政府保障项目领域，项目收益类债券会比较有吸引力，比如保障房等项目，虽然项目收益债无需财政兜底，但政府保障项目力度更加明确。

　　另据相关信评人士透露，发改委对项目收益类债券非常重视，之后会成为保障房、棚改等项目的重要融资方式，“从我们现在储备的项目来看，主要是棚改。”

　　另有银行系主承对本报记者表示，中票和项目收益类票据因为执行注册制，而且市场已经非常成熟，对于资质较好的城投企业融资具有明显的竞争优势。

　　另外，也有资管人士盯准了各种平台公司的项目收益权，认为在证监会[微博]鼓励资产证券化的背景下，项目收益权支持的资产证券化产品也将是替代城投债的几个备选品种之一。

　　而近期基金子公司发行的4只资产证券化产品，资产出让方均为地方城投公司，均以城投公司的项目收益权和应收账款等作为出让资产，而发行成本也均高于市场平均水平，平均收益率在10%左右。

　　不过黄文涛认为，目前券商资管的资产证券化产品仍然是私募发行，流动性较差，并且资产支持证券(ABS)主要期限仅1~2年，与城投公司的投资期限存在明显错配。