证券时报记者 程林

　　近日，国家审计署发布了地方政府债务审计结果，解开了此前被市场广泛关注的一大悬念。根据公布的数据，截至2013年6月底，中国地方政府债务总额为17.89万亿元；合并中央政府债务后，截至2013年6月底，中国政府债务总额为30.27万亿元，相当于国内生产总值(GDP)的56.2%。

　　如果仅从债务总量和经济基础来看，我国现阶段的政府债务风险并不大；从国际比较来看，截至2012年底，G7国家政府负债占GDP比例的平均水平为118%，剔除日本后平均水平为103%，中国政府部门56.2%的负债水平似乎并不高，也没有达到国际公认的60%警戒线；再从债务依托的基础来看，我国近8%的经济增长速度仍远高于全球其他主要经济体。而且，与国外政府不同的是，中国拥有庞大的外汇储备，地方政府拥有国有企业和土地等大量资产。

　　但如果从部分政府债务的形成原因和细节看，中国地方政府债务问题依然突出。

　　其一，明显的期限错配，即资产和负债的久期并不匹配。从审计署公布的地方政府资金投向看，传统基建是主要方向，市政建设、交通运输和土地收储占比分别为34.64%、24.43%和11.22%，这些项目全是耗时较长的、周期多在五年以上的。然而，从地方政府债务结构看，其加权平均到期时间不足5年。以2013年中期数据看，在2013年下半年、2014年和2015年合计债务到期量占比分别为18.41%、19.94%和15.52%。期限的错配导致短债长投，这正是欧美国家此前出现债务危机的原因所在，因此，地方政府面对的流行性风险始终存在。

　　其二，明显的收益成本错配。从审计署公布数据可以看到，地方政府的融资冲动一直在增长，其资金投向仍然集中在基础设施建设和公益性项目，这些项目无论是回报率，还是回报期限，往往都较低，应该是显著低于10%年收益率的。然而从地方政府的负债结构看，银行贷款在地方政府债务总额中的占比从79%降至56.5%，地方政府融资向企业债、信托等方式倾斜。而从这些市场化融资方式的成本来看，我国近年来信托产品发行利率在8%~10%左右，企业债在8%左右，考虑到中间费用、佣金等，累计总成本在10%以上。在这样高的利率环境下，地方政府投资项目自身现金流往往是难以覆盖债务成本的。对地方政府和各级平台公司而言，市场化融资10%以上的融资成本，即使是借新还旧债务雪球滚动都是难以持续的。这也是发改委近日允许平台公司发债置换高成本融资计划的原因所在。

　　其三，过度依赖土地财政。在政府债务抽样中，承诺以土地出让收入偿还的债务总额占全部负有偿还责任债务的比例达到37%。在2012年3.8万亿政府性基金收入中，土地出让收入贡献2.9万亿，占比接近80%。进一步考虑到地方政府来自土地开发、房地产交易的收入，地方政府对房地产市场的依赖是十分夸张的。

　　过去的几年里，我国房地产价格涨幅是惊人的。各级政府工程越来越庞大而华美，与之伴随的则是地方政府不计成本和风险、大举负债的野心。然而，房地产不可能永远红火下去，地方政府的胃口却难以突然收缩。我们需要注意，无论是个人、还是政府，都不能超越经济发展的规律和阶段。在一个个地方工程、重点项目、高楼大厦的背后，同样带来了环境污染、交通堵塞、利率飙升、高房价高利率透支市民储蓄、消费萎缩、小企业倒闭，越来越高的生活成本和日益加剧的贫富分化。也就是说，是整个社会直接或间接地承担了地方政府的扩张成本。