修补政策漏洞 斩断债市利益输送黑手

　　证券时报记者 朱凯

　　万家基金和中信证券的涉债业务，或因其两位主要负责人受到司法调查而受损。据了解，事件的导火索是代持、养券以及丙类户背后的利益输送。

　　丙类户变身

　　关于事件本身，多位市场人士表示，代持或养券更多是一种“公对公业务”，充其量是属于监管的灰色地带，在发达国家也普遍存在。与丙类户现象比起来，根本算不上什么。

　　实际上，常常冠以“某某投资咨询公司”的丙类户背后，始终与银行机构有着千丝万缕的联系。所谓丙类户，指的是没有资格直接参与银行间债券市场的非金融机构法人，具有“寄生虫”性质，利益的归属在于个人。

　　为此，央行、银监会等部门近几年不断加强管理，2011年发文要求各商业银行暂停丙类户垫资以及无实际资金往来的撮合、代持等。

　　丙类户“空手套白狼”的策略，就是利用银行的过桥资金，再完成套利以及事后的利润分成。当然，在债券发行人及承销机构高管之间，往往“渊源”很深。

　　去年初，上海地区一家咨询投资公司负责人私底下曾表示，只要能提供新债额度，上海弄不到钱，可以去北京找。但经过近年来的大力整治，丙类户事实上已在逐渐消亡。

　　随着信用社、基金及部分券商(皆为乙类户)频频出事，利益链条或正在向乙类户蔓延和变异。这意味着，丙类户的生存空间已所剩不多。

　　相关人士表示，此次大动作后，接下来应该会直指丙类户背后的真正受益者，他们既缺少合规约束，又是利益输送的最主要来源。从现实来看，隐身于乙类甚至甲类机构之中的丙类大佬们，其噩梦或已来临。

　　债市割裂的并发症

　　这些债市涉案的共同点，在于均发生在银行间债券市场。而同样有着新债发行和交易的深沪证券交易所，对此似有天然的免疫力。

　　实际上，这两个市场监管的人为割裂，既是造成我国债券市场“银行间强、交易所弱”的原因之一，也令债市的利益输送有了温床。后者的症结在于银行间债市的交易对手是可知的，人脉在交易中起到重要作用。

　　与此相关，债券一级发行中的积弊也为偷油者留下了空间。无一例外，迄今发生过的所有涉债案例，其主战场均为采用簿记建档方式发行的企业债、中票和短融等。而对于采用公开招标方式发行的国债以及政策性金融债等，利益输送根本无法实现。

　　据资深债券投资人士介绍，簿记建档的主导权在于主承销商，给谁多少以及按照多少利率给，都可由一人说了算。在此背景下，除关系深厚者可从中获利外，商业银行也乐于为此提供灰色资金。市场割裂及发行监管方式的漏洞，使债券市场舞弊案屡禁不止。

　　此外，两个市场中发行债券的规模也相差悬殊，并导致资金更多涌入银行间市场。现阶段来看，交易所的集中竞价交易方式虽然相对公平，但成交量却难以满足债券的“批发”需求。作为对债市违规整顿行动的配套措施，两个市场应尽快打通，完善相关游戏规则，从改良“土壤”着手去解决问题。

　　分析人士指出，从国际市场的经验来看，应加强债券发行主体的信息公开程度，同时在交易所市场增大债券融资规模及完善交易规则，“否则，这类风暴只会令市场惶恐不安。”