联讯证券有限责任公司 杨为敩


　　一季度转债市场继续呈现出相对正股市场的优势,整体市场的涨幅相对正股市场来说有较明显的超额收益。而我们看到,由于债底价值的不断增高,这种超额收益已经能够成功对冲正股下跌给转债市场带来的负面影响。那么二季度的市场将分为两种情况,一种是正股下跌的情况,经我们测算超额收益除了能对冲风险外,还能把这种负面影响的30%左右转化成正反馈。而另外一种是正股上涨的情形(我们认为此情形有较大概率),转债市场将受益于正股拉动而实现价格上涨和估值收缩。

　　从我们年初引用的因素过滤法来计算股票市场的话,我们认为上证指数在二季度的估值将升至13.8倍左右的位置,而四个报告期平均EPS可能达到0.38元,那么二季度上证指数的理论点位为2245-2462点,目前投资的边际大于风险。但由于经济层面的温和预期,股票指数上行空间亦不大,这样我们判断上证指数在二季度存在蛇形震荡的可能,趋势性机会难寻,后期结构性机会则为重点。

　　从一般转债市场分析来看,不外乎有三条思路:一是寻找正股上涨带来的超额收益;二是寻找具备债底安全依托的票息收益;三则是进行条款博弈,从第一个条线来看,通过我们对过往两个类似周期的市场表现进行比较计算,我们认为民生银行、中鼎股份以及工商银行在转债正股中最具投资价值。而从条款分析来看,我们从活跃度、弹性与股性三个维度来量化正股波动对转债的影响,后期最有望受益于正股上涨的是工行、中行、同仁、海直及重工转债。

　　而经过一段时间的上涨,转债市场因收益率而进行自我修复的预期已经大大减弱,中低信用系又有较好的到期收益率的只存博汇转债一只,可低配作对冲风险的标的。从条款博弈来讲,目前顶部风险正在逐步加大,除了美丰外,我们因为赎回风险给出国投和巨轮转债卖出的评级,而底部博弈上,我们仍推荐燕京和博汇两只转债。