杨农

　　[ 商业银行投资债券是其作为投资者的理性选择。与贷款产品相比，债券产品在风险分散和信息公开披露等方面有着明显的优势 ]

　　近年来，我国债券市场得到了长足发展。究其原因，有深化改革和改进政策措施的动因，更离不开居于金融体系核心地位的商业银行的积极推动。商业银行已经成为债券市场及金融市场的主力投资机构，自身角色定位和经营理念亦随着市场发展面临较大转型压力。加快发展债券市场，实现债市发展与商业银行转型的良性互动，将对健全我国金融市场、完善金融体系发挥关键作用。

　　商业银行定位提出新挑战

　　随着我国金融市场尤其是债券市场将继续深化发展、稳步迈进，商业银行从业务运营到风险管理、从服务定位到盈利模式、从产品创新到规模扩张，都将会发生深刻变化。

　　一是商业银行将会突破尴尬的中间人角色，朝着现代化金融服务商迈进。以债券市场为代表的金融市场的发展，使商业银行终于获得了从吸收存款、发放贷款这种简单循环中跳脱出来的机会。债券市场的发展，使商业银行可以作为发行人募集资金、可以作为承销商充当投资银行、可以作为投资者购买债券、可以作为咨询者提供建议，甚至可以通过金融创新提升资产流动性、降低风险，进而成为真正意义上的现代化金融服务商。

　　二是商业银行将从供给社会资本向管理国民财富转变。随着商业银行身上尴尬的中间人色彩逐渐褪去，商业银行的业务类型也将发生深刻变化。根据国际金融市场发展的经验和路径，我国商业银行将逐步从社会资本供给向国民财富管理转型，而这一切离不开金融市场尤其是债券市场的深化发展。

　　三是金融市场深化将会进一步推动商业银行业务结构转型。各类型企业客户都在不断依赖发行债券等直接融资渠道获取短期流动资金或长期项目资金，商业银行传统以贷款导向为主的业务模式不断受到冲击，而以承分销为代表的投资银行业务和资金投资业务则获得了更大的发展空间，商业银行的业务运营模式面临变革，不能及时和持续创新的机构势必被时代所淘汰。

　　四是金融市场发展将推动商业银行转变风险管理理念，丰富风险管理技术，提升风险管理水平。银行间债券市场的快速发展，为债券市场中的信用产品、衍生产品和复杂结构性产品提供了不同信用等级和期限产品的收益率曲线。新巴塞尔协议为商业银行提出了信用风险定量管理的具体模型和建议，基于市场化利率水平判断潜在风险，进而能够运用高级内部信用风险管理模型的银行能够大幅度降低管制资本要求，从而进一步提高自身竞争力。

　　五是金融市场发展成功打破了商业银行盈利模式和垄断利润的枷锁，赋予商业银行更多更大的成长空间。债券市场的发展为商业银行增强了壮士断腕的决心和勇气，尽管在短期内会面临各种困难与挑战，但禁锢盈利模式枷锁的打破以及利差形成所谓垄断利润这把达摩克利斯之剑的消失，无疑将使我国商业银行获得更大的成长空间。

　　商业银行角色不断演进

　　“十一五”以来特别是银行间市场加速发展之后，债券市场的快速扩容带动了金融市场各子市场的联动发展。作为资产规模最为庞大的一类金融机构，商业银行这一期间也继贷款人之后，逐渐衍生出投资人、交易人等多重角色。

　　商业银行成为金融市场上最为重要的投资人。截至2012年末，境内银行业金融机构资产规模超过131万亿元，占金融业资产总规模的90%左右。目前，除继续扮演传统的贷款人角色，商业银行逐渐衍生出投资人角色，成为金融资产的重要投资主体。以债券市场为例，2012年末，银行间市场主要债券品种托管量为22.2万亿元，而商业银行和信用社共持有14.7万亿元，占比66.4%，其中全国性商业银行持有11.8万亿元，占比53.3%。

　　商业银行成为金融市场规模成长的重要供给方。一方面，越来越多的银行成功上市后，商业银行成为股票市场上市值最大的板块和投资者的重要交易标的。2013年2月，商业银行板块市值超过7万亿元，占全部市值的比重接近30%。另一方面，银行也是债券市场上非常重要的一类发行主体。截至2013年1月末，银行间市场上商业银行债和政策性银行债的存量规模分别为12694.6亿元和78841.53亿元，二者合计占全部债券存量的38.3%。

　　商业银行成为金融市场上重要的交易人。商业银行在提高金融市场的流动性和活跃度方面，也发挥了关键作用，这种作用主要通过商业银行的交易人角色体现出来。在外汇市场上，国内商业银行是人民币外汇即期和远期重要的做市商，是重要的外币对做市商，对于维护汇率市场的稳定发挥着关键作用。在债券市场上商业银行也是现券交易和回购交易的重要主体。2012年，银行间市场现券交易规模达到70.8万亿元，而商业银行和信用社的买入和卖出规模分别为48.9万亿元和49.1万亿元，占比分别达到69.1%和69.4%。在质押式回购和买断式回购中，商业银行也是最为重要的交易主体。

　　商业银行角色演进成为金融深化的重要推动因素，这提升了金融业的总体竞争力，对维护金融稳定具有积极作用，对提高宏观效率、维护宏观经济稳定也发挥着越来越重要的作用。这提高了社会资金的配置效率，并且显著降低了实体经济的融资成本，对实现经济平稳均衡发展具有积极作用。

　　厘清三个基本认识

　　环境变化和金融市场发展要求，催生了商业银行由单一角色到复合角色的演变。这一过程中，我们对于商业银行的传统性的认识和看法也需要适时调整，以更加理性的视角审视商业银行与金融市场的关系。这其中，有三方面的认识尤其值得我们关注和厘清：

　　第一，商业银行持债比重高是当前债市发展中的基本特点。在当前的债券市场持有者结构中，商业银行持债的比例已经占据主导地位。有观点认为，商业银行大量投资债券是一种变相贷款，只是为贷款市场罩上了一层面纱，而没有将风险转移出银行体系。这种观点误读了商业银行作为机构投资者的功能定位，失之偏颇。

　　商业银行投资债券是其作为投资者的理性选择。与贷款产品相比，债券产品在风险分散和信息公开披露等方面有着明显的优势。债券具有更高的流动性，商业银行可以通过投资债券来更好地实现资产与负债的期限匹配。另外，债券市场的信息披露更为充分，债券市场定价机制的准确性也更高。

　　当前债券市场的持有者结构是我国金融结构演进的自然结果。商业银行持债比例过高的本质原因是我国居民现有的存款倾向过高。2012年，我国存款总额与GDP之比已达到1.8，而同期美国存款总额与GDP之比仅为0.6。事实上，在中国现有的金融结构下，商业银行投资债券正是债券市场迅速发展的重要条件。

　　商业银行持债比重偏高与相关法规制度限制其他机构投资者进入不无关系。比如，同样是公司信用类债券，企业债和中期票据的投资者结构显著不同。2013年1月末，商业银行持有企业债的比重仅为31.2%，而持有中期票据的比重则为51.2%。随着相关制度约束的解除，非银行机构持债比例将有很大的提升空间。

　　第二，持债比重高并不意味着面临更大经营风险。目前，市场对于商业银行面对的投资风险有两种截然相反的误解。一种是对商业银行投资行为所面对的市场风险感到忧虑；另一种是认为商业银行的风险偏好较低，持债后交易不足，制约了市场流动性的提高。

　　作为一种资产配置方式，投资债券将不可避免地带来风险。相对于贷款而言，债券具有更小的流动性风险，信用风险定价也更为准确。从风险管理的角度来看，这已是一个巨大的进步。更何况目前来看，由于我国公司信用类债券市场尚未发生一笔实质性违约，银行作为投资人职能所承担的风险损失是非常小的。当然，债券市场上的违约迟早会来临，但绝不能因为商业银行基于债券投资而遭受损失，就质疑商业银行的投资人角色。

　　商业银行在投资债券过程中承担一定程度的市场风险正是促使其向市场交易人身份转变的重要动力。有观点认为商业银行偏好于购买债券后持有到期。这种认识并不准确。为管理市场风险和获取投资收益，目前商业银行已经成为了债券市场上的重要交易者。2012年，银行间债券市场现券交易规模占整个债券市场现券交易规模的99.2%，回购交易规模占比略小，但也高达79.4%。

　　第三，持债比重高并不必然降低商业银行的盈利性。有观点认为，由于债券票面利率一般低于同期限、同信用等级的贷款利率，因此，银行将贷款置换为债券可能挤压银行的利润空间，甚至因此使银行产生阻碍利率市场化的激励。这种将商业银行完全放在利率市场化对立面的观点并不符合实际情况。

　　一方面，商业银行利润空间的削减本质上是金融与实体经济之间利益的再优化，有利于形成金融与实体经济的共生共荣。另一方面，传统业务利差的收窄必然会刺激商业银行在推动金融创新方面投入更多精力，这反而更有助于商业银行提高服务实体经济的能力。此外，债券市场发展也为商业银行开展金融创新提供了便利条件，债券市场发展对于提高商业银行运营效率的积极作用更为重要。(作者系中国银行间市场交易商协会副秘书长)