申银万国证券股份有限公司 屈庆


　　利率市场展望:本周四,中央银行举措令市场出乎意料,在周三针对逆回购询价后(此举措在当时稳定了市场对于资金面的忧虑情绪),本周四的公开市场竟然同时停止了正、逆回购操作,导致市场对于资金面的担忧再起,市场利率再度出现调整,利率曲线平行上行2-3个点附近。

　　春节后中央银行在公开市场的一系列举措令市场困惑,虽然还不能由此推导出货币政策从紧的结论,但是可以基本认定,中央银行并不希望向市场传递流动性过于宽松的预期,春节后的一系列举措,一方面是确实需要对充斥市场中的流动性进行回笼,另一方面也在通过正回购手段对冲前期SLO工具向市场传递的过于乐观的预期。

　　总体来看,进入3月份后,市场关注焦点可能会发生转移,资金因素以及供求因素均不作为关注焦点,即将发布的1-2月份宏观经济数据将主导市场的波动,1-2月份的经济数据是否在去年12月份基础上继续改善将主导3月份利率曲线的变化,特别是长期端利率,而短期利率则主要伴随资金面波动,预计在3月份这种资金波动性将会降低,短期利率的稳定性会明显强于2月份春节后时期。

　　信用市场展望:周四交易所信用债收益率涨跌互见,江铜下3BP,国安债1上2BP,公司债新湖下1BP,名流上2BP,企业债楚雄上1BP,临汾下2BP。银行间短融、中票收益率上行,成交缩量,主要由于市场目前多为卖盘,买盘寥寥。我们此前曾多次提请投资人需在上涨行情去杠杆,否则调整一旦开始,去杠杆难度加大。从我们近期和市场机构交流看,当前一些机构对我们的2个观点存有疑虑:一是降低杠杆,二是配置短融。一些机构认为,现在虽然市场有所调整,但回购养券依然有利可图,如5年AA中票与7天回购利差仍在130-150BP,因此认为目前不需要降低杠杆。我们认为,上述观点成立的前提是信用债目前已经调整到位。而实际上,以未来1个月为期,如果放大1倍杠杆,则5年AA中票上行20BP造成的损失,就已经超过回购养券的利差收益。去年7月市场开始调整时,上述两者的利差在220BP以上,市场资金也开始由松转紧,与当前的行情非常相似。而当时调整,中票收益率上行90BP仅用了2个月的时间。因此,我们现在依然建议机构降低杠杆,缩短久期。虽然当前由于资金面紧张,收益率短端上行幅度较大,但由于久期短,对价格影响不会太大,而且,资金面仅是短期因素,是本轮债市调整的导火线,未来将呈中性。而基本面和供需因素在未来将起主导作用,会推升收益率曲线陡峭化上行。