陈代娣 陶丽博

　　来源：《债券》2012年10月号

　　信用评级专辑

　　摘要： 本轮金融危机引发了全球对信用评级机构的关注，国际监管机构和各国围绕完善信用评级监管法律及开展信用评级机构监管改革进行了积极探索并付诸实施。本文以其中较具代表性的美国为例，介绍了美国信用评级机构法律制度的演变历程、现行信用评级监管法律框架现状及法律制度的主要内容，以供我们借鉴国际信用评级机构监管经验。

　　关键词：信用评级 监管 启示

　　自2009年4月，G20伦敦峰会明确提出将信用评级机构纳入金融监管范畴，确保评级机构满足规范的国际执业准则后，金融稳定理事会(FSB)、国际证监会组织(IOSCO)、巴塞尔银行监管委员会(BCBS)等国际组织在此框架下共同合作，推动国际信用评级行为标准的修改完善并积极协调各国监管标准的统一。各国和地区按照G20路线图设定的改革方向，积极加快信用评级行业立法改革的步伐和节奏。其中，美国的监管改革较具代表性。现对美国的信用评级机构监管法律制度框架的演变及现状进行梳理和分析，以期对我国信用评级行业的监管制度构建有所启示。

　　美国信用评级机构法律制度框架演变历程

　　(一)21世纪前美国评级机构几乎游走于联邦监管外

　　美国信用评级行业在20世纪初成立初期并未得到监管部门特别关注。至30年代经济大萧条后评级机构声望渐起，监管机构才开始予以重视。1930年货币监理署在监管规则中首次引用信用评级来限定投资范围，以发挥其对投资者的参考作用。1975年，美国证券交易委员会(以下简称“SEC”)首次在其制定的《1934年证券交易法》下的证券公司净资本规则中使用了“NRSRO”一词，并通过向特定评级机构发送无异议函(no-action letters)，确认该评级机构发布的评级结果是被国内大部分重要使用者认可的方式，来授予该评级机构具有全国统计信用评级机构(NRSROs)的资质。首批获得NRSRO资质的评级机构经过发展成为现在的三家国际性评级机构——穆迪、标普、惠誉。

　　此后，联邦和州立法开始广泛地引用“NRSRO”，以借助外部评级结果来监管银行等金融机构，但是，相应的监管制度却几乎空白，甚至有SEC制定了规则 Rule436(g)将评级机构明确排除在《1933年证券法》规定的专家责任之外。

　　(二)安然事件后逐步强化监管

　　2001年安然公司破产事件敲响了警钟，人们恍然发现扮演着重要角色的评级机构游离在监管之外，于是开始研究对评级机构的监管。2002年美国国会在《萨班斯—奥克斯利法案》Sec702(b)中要求SEC就评级机构在证券市场的角色和作用进行研究1。此后，美国开始一步步搭建信用评级机构监管法律框架，基本遵循“调查研究—国会出台基本法律—监管部门根据授权制定具体实施规则—根据实践进一步修改立法”的思路。

　　2006年9月，美国国会通过了《信用评级机构改革法案》(《Credit Rating Agency Reform Act》，以下简称“《2006年改革法案》”)。该法案初步搭建了以SEC为NRSROs唯一监管机构的制度框架。

　　2007年6月，SEC根据《2006年改革法案》的授权，制定了六条《1934年证券交易法》下的细则，细化了《2006年改革法案》提出的监管框架。2008年，SEC公布了对三家国际评级机构——穆迪、标普、惠誉的检查报告，在此基础上，又于2009年2月和12月对这些规则作了修订，强化了评级方法的透明度、评级表现的披露等方面内容。

　　(三)次贷危机后立法改革密集出台

　　次贷危机后，美国反思现有金融监管框架中的不足，随即国会开始进行金融改革，评级机构成为重点对象之一。2010年7月，美国金融监管改革法案——《多德—弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》出台，用九个条款(Sec.931-Sec.939)修改了《1934年证券交易法》的Sec15E，加入了许多实质性内容：在利益冲突方面提出了业务隔离要求、离职人员回顾审查制度；针对评级流程和方法要求提高透明度并建立内部控制制度；明确了董事会、独立董事的职责；明确专家责任对NRSROs的适用；授权SEC对NRSROs进行检查，并就前述制度制定相关实施细则。

　　随后，SEC根据法案授权制定了《1934年证券交易法》下细则Exchange Act Rule 17g-7(2011年1月20日生效)，强化了ABS(资产支持证券)评级中的信息披露，又于2011年5月就结构化金融产品评级中评级机构的指定提出Exchange Act Rule 17g-8，目前还在征求意见中。

　　美国信用评级监管法律框架现状

　　经历了近年来在金融危机推动下的多番立法改革2，如今美国评级机构的监管法律制度覆盖范围已显著扩大，内容也更为充实和具体。由于《2006年改革法案》3已明确排除州立法对NRSRO注册认证等管理工作的管辖权，只保留了州证券监管委员会对NRSRO的欺诈行为进行调查和强制执行的权力，因此目前美国评级机构监管制度主要由联邦法律构成，并形成了上下两层的体系结构(详见图1)。

　　图1 美国信用评级机构监管法律体系

图1 美国信用评级机构监管法律体系

　　(一)美国评级机构监管制度的上层体系

　　美国评级机构监管制度的上层体系是由国会制定的基本法律，属于美国法典(United States Code，U.S.C)体系。这一层次的法律有《1933年证券法》、《1934年证券交易法》、《2006年信用评级机构改革法案》、《2010年多德弗兰克法案》。其中后两部法案主要是对《1933年证券法》、《1934年证券交易法》作增补和修改。《1934年证券交易法》是评级监管中最重要的文件，其从注册申请工作、信息披露、利益冲突防范、内部管理制度、非公开信息使用、禁止有损市场公平秩序、SEC对NRSROs的检查制度七个方面构建了监管框架。该法律主要对SEC授予监管权力，尤其是规则制定权，并就个别事项规定基本要点，如评级流程与方法、评级表现的披露。以证券初次发行作为主要规制对象的《1933年证券法》只规定了适用于评级机构的专家责任。

　　(二)美国评级机构监管制度的下层体系

　　美国评级机构监管制度的下层体系是SEC依据法律授权制定的行政规章，属于联邦法规(Code of Federal Regulation, C.F.R)体系。目前该层次的规则包括证券交易法细则Exchange Act Rules17g-1至Rules 17g-7。另外SEC针对指定结构化金融产品评级中的评级机构而制定的Rule 17g-8还在征求意见中。这些规则为基本法律的实施作了细化的操作性规定。SEC的七条证券交易法实施细则从操作性角度，围绕着《1934年证券交易法》的内容作了具体要求。另外，SEC、美联储、美国保险业联盟委员及货币监理署等联邦监管机构会在自己制定的监管规则中引用NRSROs评级结果。尽管这些规定也涉及评级机构，但用于对银行、保险公司等金融机构自身行为的监管，并未影响到评级机构的行为范围和方式。而且，在《2010年多德弗兰克法案》提出减少监管规则对外部评级结果的依赖后，这些规则在各监管机构的立法改革中逐步减少，因此本文对其不作过多探讨。

　　美国信用评级机构监管法律制度主要内容

　　围绕《1934年证券交易法》的框架，美国信用评级机构监管法律制度的主要内容包括以下七方面。

　　(一)注册申请工作

　　此前以“无异议函”对NRSRO进行认证的方式因缺乏透明度而备受指责，美国在《2006年改革法案》4中授权SEC制定评级机构注册NRSRO的申请信息表格，并规定了申请中须涵盖的四点基本内容：一是基本信息，即申请人的组织架构、所申请的评级业务类别；二是该机构在评级业务方面的记录，即评级表现记录、评级流程和评级方法，以及不少于10家的合格的评级结果使用机构出具的证明书5；三是内部制度建设的完备情况，包括非公开信息的保护制度、职业道德规范；四是该机构存在的利益冲突、向该机构付费最多的前20家使用该机构评级结果的发行人和订阅者。

　　(二)信息披露

　　强化评级机构信息披露是危机后各国一致的监管改革方向，美国的改革举措更为密集，主要集中在评级表现、评级方法，此外，ABS评级作为重点监管对象，在信息披露方面对其作出专门规定。

　　1.评级表现

　　《2006年改革法案》只简单规定评级机构须在注册NRSRO时提交评级表现信息，并在获得NRSRO资格后按照SEC要求在公司网站上公布。《2010年多德弗兰克法案》6进一步规定NRSRO须公布其所作的每类债权人或证券的初始评级和跟踪评级，并授权SEC制定细则，强调了披露的三点基本要求：第一，在NRSRO机构中具有可比性；第二，披露的评级须涵盖各类型并跨一定年度，包括其撤销的评级；第三，与该NRSRO的业务模式特点相适应。

　　根据这三点要求，SEC在证券交易法细则Rules 17g-2(c)中从两个方面规定了披露的具体内容：一方面，NRSRO须就其已发布评级超过500家的每类注册评级业务中，对于由受评债务人或受评证券的发行人、承销人付费的评级中随机抽取其中10%，在其网站上公布相关评级日期、级别历史、受评的证券或受评债务人的名称。另一方面，NRSRO须在其公司网站上公布其在2007年6月26日之后所作的初次评级。

　　2.评级流程与方法

　　美国一直坚持不对评级机构的评级流程和方法作实质性干预，仅规定评级机构在注册NRSRO时提交并公布评级方法。次贷危机后，美国为防止NRSROs随意评级而影响市场稳定，因而在《2010年多德弗兰克法案》7中，除了要求NRSROs建立内控制度以保证对评级流程和方法的遵守外，主要是在信息披露方面重点着墨——授权SEC制定细则，保证NRSRO做到以下几点：第一，及时公布评级流程和方法的变化；第二，评级结果与评级方法同时公布；第三，就得出评级结果的基础数据、评级流程与方法所依据的假设作统一的格式化披露。

　　3.ABS信息披露

　　《2010年多德弗兰克法案》8对ABS评级中的信息披露作了更高的要求，即ABS发行人、承销商须公布第三方尽职调查的内容，并授权SEC制定细则。据此，SEC已于2011年5月18日提出细则Rule 17g-8建议稿，目前尚在征求意见期间。

　　SEC在证券交易法细则Rules17g-5中规定，被聘为结构性交易评级的评级机构须向所有其他提出请求的NRSRO机构提供结构化金融产品的所有评级信息和数据等；Rules 17g-7规定，2011年9月26日以后，NRSRO在发布任何ABS评级信息时，必须附带公布有关该笔资产证券化的资产回购的陈述、保证及执行机制的内容。

　　(三)利益冲突防范

　　要正确发挥评级机构平衡市场信息不对称的作用，巩固评级机构的独立性是关键。美国在《2006年改革法案》中已提出利益冲突的防范，之后在《2010年多德弗兰克法案》9中，从人和事两方面，要求NRSRO建立三类制度，即离职人员回顾审查、特定职员变动报告制度及业务隔离制度，并授权SEC制定细则，不过目前SEC还未就这三类制度作细则规定。

　　1.利益冲突类型区分

　　SEC在证券交易法细则Rule 17g-5中将利益冲突分为相对禁止的和绝对禁止的两类。

　　一是相对禁止的利益冲突。这一类冲突在一定条件下可以存在，前提是NRSRO已在申报资格时披露或已建立相关管理制度。具体表现在以下方面：一是发行人付费模式，即由受评证券的发行人或承销商、受评债务人付费；二是附属业务关系，即在为发行人、承销商或受评债务人提供评级服务之外，还向其提供其他付费服务；三是订阅者可能利用评级结果在监管或交易中获益；四是NRSRO内部人员与评级对象有利益关系；五是申请注册时已披露的利益冲突。

　　二是绝对禁止的利益冲突。当相对禁止的利益冲突升级时，须予以绝对禁止。具体情形包括：委托客户所付费用达到一定比例；附属业务影响到具体评级结果；NRSRO中参与具体评级的人与评级对象有利益关系。

　　2.向SEC提交财务报告

　　在财务报告方面，《2006年改革法案》10也是对SEC作了简单的立法授权，据此SEC制定了证券交易法实施细则Rules 17g-3，要求NRSRO提交财务报告，除了基本的、经审计财务报告外，还须说明一个财政年度内分析师报酬总额、大客户情况、不同来源的收入分类。

　　3.评级业务与市场业务的隔离

　　《2010年多德弗兰克法案》授权SEC制定细则，防止NRSRO的市场拓展业务影响其评级的公正与准确；同时授权SEC对违反该规定的NRSRO作出暂停执业资格、撤销NRSRO资质的处罚。

　　4.离职人员回顾审查制度

　　《2010年多德弗兰克法案》要求机构建立对离职人员的回顾审查制度，SEC须对评级机构的制度进行定期检查。

　　5.特别人员变动的报告及公布

　　《2010年多德弗兰克法案》规定，过去五年内在NRSRO中担任高级管理人员或对评级业务有一定决定权的人员，进入到该NRSRO过去一年内所作出评级所涉及的债务人、发行人、承销商中任职，NRSRO知道或应当知道该情况时须向SEC报告，SEC须公布。

　　(四)NRSROs须建立内部管理制度

　　1.内控制度

　　《2006年改革法案》11要求NRSROs建立内部控制制度，以确保其在评级业务中对评级政策、流程及方法的遵守，并向SEC提交内部控制年报。

　　2.合规专员

　　《2006年改革法案》12只规定NRSROs指定合规专员负责监察NRSROs在非公开信息的使用、利益冲突防范方面的执行及对证券法律、SEC规则的遵守情况。《2010年多德弗兰克法案》对合规专员作了进一步规定：一是限制职务行为范围，即不得参与评级业务、评级方法及模型的制定、市场推广业务；二是要求财务独立，即合规专员的报酬与NRSRO收入脱钩；三是增加其职责内容——处理NRSROs职员或使用者针对NRSROs所作评级结果、评级流程与方法的投诉；四是合规专员制作合规年报，说明合规情况、道德规范和内部利益冲突管理制度的变动情况。

　　3.董事会与独立董事

　　《2010年多德弗兰克法案》13规定了NRSROs须建立董事会，负责监督评级政策和流程机制、利益冲突防范机制的建立和执行；内控制度的效果；职员报酬及晋升机制。此外，该法案还就独立董事作了基本规定。

　　4.业务记录的制作和保存

　　SEC在证券交易法细则Rules 17g-2中要求NRSRO就相关内容制作记录，并亲自或授权第三人保存三年。记录的内容概括分为两方面：一是业务概况，如客户情况；二是具体业务操作记录。

　　(五)非公开信息的使用制度

　　SEC在证券交易法细则Rules 17g-4中就非公开信息的使用提出了三种禁止行为：一是不当传播行为，即对在评级业务中获取的非公开信息在NRSRO内部或外部进行不恰当的传播；二是利用非公开信息获益的交易行为，即NRSRO内部的人在掌握了评级业务中获得的非公开信息后，对相关证券或货币工具进行购买、出售等从中获益的交易行为；三是提前散布评级结果，即在评级结果公布之前，在NRSRO内部或外部传播未定的评级的行为。

　　(六)禁止有损市场公平秩序的行为

　　三家国际性评级机构的百年声望赋予其强大的市场影响力，鉴于评级机构在资本市场中的特殊角色，约束其不滥为有损市场公平、甚至滥用市场垄断地位的行为实有必要。

　　SEC在证券法实施细则(Rules 17g-6)规定禁止三类有损市场公平秩序的行为：一是强制搭售行为；二是评级购买行为；三是以限制竞争的目的操控评级。

　　(七)SEC对NRSRO的现场检查

　　危机后美国已不满足于被动接收信息而是主动出击——《2010年多德弗兰克法案》确立了SEC对NRSRO的检查权(至少一年一次)，以确保掌控NRSRO对相关制度的执行情况。具体而言，《2010年多德弗兰克法案》一是授权SEC对NRSRO进行年度检查，包括检查执行权、处罚权以及相关规则制定权；二是规定了检查内容，包括业务是否合法合规、利益冲突的管理、职业道德规范的追求、内部监管情况、公司治理、合规专员的执业情况、对投诉的处理、对离职人员的审查制度。三是要求SEC就检查情况向社会公布，包括检查发现的问题、检查对象的回复及其是否作相应纠正。目前SEC还未出台相关细则。

　　结语

　　有效的监管制度有利于规范评级市场秩序，督促评级机构提高评级结果质量，尤其对于处于起步阶段的我国评级行业而言，要进一步发展壮大并在国际金融体系中谋得话语权，更需要完善监管制度作为深度发展的保障。由于我国评级行业是在政府的推动下自上而下导入，因此，从评级机构诞生之初，针对评级机构的规范框架也随之产生。不过囿于市场环境等因素所限，我国评级行业监管制度尚存在较多不足、亟待完善。美国的信用评级监管法律制度，可以说是历史上发源最早、危机后修改最多，其无论在框架体系构建还是具体制度设计方面，都有着一定的借鉴意义，因此，我国在相应的制度建设中，有必要对其作充分地了解，同时考虑作适当地参考(美国信用评级机构监管法律制度要点详见附表1) 。

　　附表1 美国信用评级机构监管法律制度要点

　　注： .Report on the Role and Function of Credit Rating Agencies in the Operation of the Securities Markets，SEC，2003年1月。

　　2.下文讨论针对具有NRSRO资质的评级机构，非NRSRO的评级机构未受到专门监管规定，而是受到《证券法》及《证券交易法》中普遍适用于资本市场上所有主体的证券欺诈条款的一般性约束，故在此不作讨论。

　　3.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(o)。

　　4.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(a)。

　　5.此类证明书用于证明申请人所做的评级被这些使用者使用不少于3年。申请人须就可以申请的每类评级业务(金融机构、保险公司、工商企业发行人、资产证券化发行人、政府证券和市政证券)分别提交证明，每一类债务人不少于2家投资者认证。2006年8月2日前收到SEC无异议函的评级机构可免去提交证明书。

　　6.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(q)。

　　7.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(r)。

　　8.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(s)(4)。

　　9.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(h)。

　　10.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(k)。

　　1.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(b)(3)。

　　2.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(j)。

　　3.见《1934年证券交易法》Exchange Act 15E(t)。

　　作者单位：中债资信评估有限公司研究开发部 陈代娣 陶丽博 责任编辑：印颖 廖雯雯