无论是行权价低于还是高于股价,分离交易可转债都更具投资安全性,但选择优质发行公司依然很重要。
本刊特约作者 傅航/文
由于A股市场尚处于新兴阶段,加上近几年市场处于漫长熊市中,附有可分离的股票认购权的高级证券基本绝迹。但对于固定收益投资者而言,投资该品种可以达到相对比较安全的投资功能。
近年发行的附有可分离的股票认购权的高级证券,其投资收益及安全性都证明了这一点。随着今后资本市场的逐渐复苏,附有可分离的股票认购权的高级证券将会再现江湖,那么将会给固定收益者带来比较好的选择。
行权价低于股价的机会
江西铜业(600362.SH)2008年9月发行了认股权和债券分离交易的可转换公司债券(下称“分离交易可转债”)68亿元,可转债利率为1%,期限为8年。每张债券(即每100元面值债券)认购人可以无偿获得公司派发的25.9 份认股权证,每4份认股权证代表一股江西铜业A 股股票的认购权利,行权价格为每股15.44元。认股权证共计发行176120万份,权证存续期仅为两年,即2008年10月至2010年10月。
假如投资者是原来江西铜业的股东,那么可以优先认购该品种,假设动用资金10万元来认购,那么可以免费获得25900份认股权证。
2008年10月10日江铜可转债上市,开盘即跌破面值收于76元,随着金融危机的蔓延,A股严重下跌,江铜可转债最低跌至63.5元,债券投资者深度套牢57%。
而江西铜业则从2008年10月10日的11.6元跌至最低11月6日的8.27元,跌幅达28.7%。可以说,债券投资者比普通股购买者投资损失还要惨重,而且此时离转股价每股15.44元距离甚远。
但是由于可转债投资者附有免费获得25900份认股权证,所以即使面临前所未有的股灾,仍具有一定保护作用,从江铜权证走势看,虽然江铜可转债和股票下跌惨重,但权证却从上市即高开至每份6.98元,投资者最高仍可浮盈18万多元。
即使投资者畏惧将来的不确定性,开盘即卖掉江铜转债和认股权证,可转债以76元计算,权证以6元计算,投资者仍可盈利3万多元。
如果投资者不畏暂时的下跌,继续持有可转债和权证至2010年10月认股期,那么随着金融危机的消退,可转债价格逐渐回升至78.7元附近,而江西铜业普通股则迅速回升至34元附近,此时该品种所特有的转股特权(每股15.44元)将带来巨大的利润,以4份权证认购1股计算,投资者将获得6475股转股权,那么转股后将获利123025元。
此时,投资者仍可继续保留江铜债券至今,截至2013年年初,江铜可转债收盘价为87.27元,较之面值仅下跌12.7%,即账面浮亏12730元,而且该债券存续期还有三年,即使将浮亏减去,账面仍盈利110295元,投资收益率110%。
与单纯的公司债和普通股相比较,可以发现,类似江铜分离交易可转债对于投资者而言,兼具双重保护,一是即使债券下跌,但附有权证价格坚挺的保护;二是到期权证转股的行权价格的保护。
如果投资者既不是原来江西铜业的股东而获得优先配售权,也未能幸运申购成功,那么也可以直接从二级市场购买江铜可转债,虽然如此一来,丧失了免费获得权证的机会,但是仍能获益。以江铜债2008年10月开盘价76元认购,持有至今为87.31元,投资收益率也达到14.8%。
行权价高于股价依然获利
那么当行权价高于股价,该品种是否还具有先天优势?
上汽集团(600104.SH,前身“上海汽车”)于2008年1月牛市顶峰熊市开始时发行了63亿元分离交易可转债,与江铜转债一样,上汽转债每张面值100元可免费获得3.6份认股权证,票面利率为0.8%,债券期限从2008年1月8日至2013年12月19日。
与江铜转债不同,上汽转债提供上汽集团无条件不可撤销的连带担保。转股比例也不同,上汽权证按1:1比例转股,转股价每股27.43元,权证存续期两年,即从2008年1月8日至2010年1月7日。
假如投资者仍以10万元来认购该品种,即可获得3600份权证。由于发行时,A股正从牛转熊,债券开盘即跌破面值为70.74元,投资者套牢29%,而权证开盘即涨停报价12.306元。
与江铜转债一样,如果投资者担心后市,即可双双卖掉转债和权证,那么仍可获利15302元,投资收益率相当于15%。如果继续持有至转股期,最后调整后的转股价为26.91元,而2010年1月5日,上汽股价维持在25元附近,虽然非常接近,但最终行权价仍高于股价,导致行权失败。
但是上汽债券于2010年1月4日已经回升至86.34元。临近行权期,如2009年12月17日,权证报价3.404元,上汽股价25.31元,股价仍然低于行权价,投资者可以大致计算,即使股价将来达到28元,行权成功也仅获利3924元,不如直接将权证卖掉即可获利12254元,因为越临近行权期最后截止日,权证价格越低,最终将归零。
如果投资者卖掉权证后仍持有上汽债券至今,截至1月22日,收盘价为97.06元,仅浮亏2.9%,且债券仍有近一年的存续期,每年仍可获得0.8%的利息。如此计算,投资者除去浮亏仍可获利9354元,投资收益率为9.35%。
和江铜债一样,投资者如果无缘免费获得权证的机会,也可以直接从二级市场参与上汽转债的购买,以上汽债券2008年1月8日开盘价70元购买,持有至今价格约为97元,投资收益率为38%,远远超过当时获得分离交易可转债的投资者。
选择优质公司依然重要
上面两个案例都是出自业绩呈现成长或平稳发展的公司,如发行时,江西铜业2005年-2007年归属母公司净利润分别为18.7亿元、46.2亿元和41.3亿元。上海汽车2004年-2006年归属母公司净利润分别为19.7亿元、11亿元和14.2亿元,2007年1-6月净利润高达31.5亿元。
那么,如果业绩表现并不平稳,或者品质并不优良的公司,发行分离交易可转换债是否也同样具有以上所说的安全性呢?
笔者以2009年7月四川长虹[微博](600839.SH)发行的分离交易可转换债来举例说明。
和前二者不同,四川长虹发行时公布的数据显示,2006年归属母公司净利润为2.29亿元,2007年为3.36亿元,而2008年骤降为3110万元。
2009年7月31日,四川长虹发行6年期30亿元分离交易可转债,票面利率为0.8%,每张面值100元可免费获得19.1份认股权证,由大股东绵阳市投资控股集团提供连带担保。公司规定行权比例为1:1,当时行权价格为每股5.23元,之后经过调整最后为每股2.79元,行权比例也调整为1:1.87。
仍然假设投资者以10万元来认购,即可获19100份权证,按照行权比例可认股35717股。权证存续期也为两年,即2009年8月19日至2011年8月18日。
2009年8月19日,长虹转债开盘跌破面值,为71元,而长虹权证则高开1.444元,和前述一样,如果投资者对后市不明,则选择双双出售,那么投资者将亏损1420元离场,显然如此不利的结局将迫使投资者继续持有。
2011年8月,长虹权证开始行权,8月18日四川长虹收于3元,高于行权价2.79元,获利7500元。而长虹债券截至2013年1月23日收盘价为89.93元,距离面值也仅有10%的下跌空间,即浮亏10000元,如果将获利7500元剔除,投资者浮亏2500元。但是长虹债券离到期日还有三年时间,投资者仍可继续持有等待债券价格的回升。
与前两家公司发行的分离交易可转债相比,四川长虹由于公司业绩逊色,所以投资者在购买分离交易可转债的安全性明显不如前两家,以2008年四川长虹业绩来看,其对该品种的利息保障倍数仅为2.98倍,而江西铜业和上海汽车发行时的利息保障倍数最低都为10多倍。因此投资者购买安全性较强的分离交易可转债时,挑选品质表现优良,业绩呈现平稳发展的公司更为放心。