国信证券股份有限公司 方焱


　　结论与投资建议.

　　品种上,推荐中短期国债。一方面,政策性金融债供给冲击在一季度落地的可能性较大。目前商业银行对国开行授信额度已经不足,虽然国开债与国债的利差已经达到历史最高水平,但是我们倾向于在供给冲击实现时短期利差仍有扩大空间;另一方面,1月资金利率水平出现大幅抬升的可能性较小,目前中短期品种的保护度更充分,持有1个月获得正收益的可能性更大。

　　关键逻辑与核心假设.

　　就1月而言,我们认为基本面、政策面和供给面都对债市影响中性。

　　(1)12月经济数据隐含着弱复苏延续,对利率债的冲击有限;(2)由于1月经济数据免报,所以投资者对未来经济走势的把握主要是凭借PMI、发电量及粗钢生产数据。我们认为,目前市场对新政府期望较大,加上明年预算赤字扩大至1.2万亿等信号,1月份经济复苏仍会是主流观点,从经济增长角度来看利率债仍将承压;(3)1月仍有通胀和货币信贷高频数据,这两个数据对债市影响中性。通胀方面,由于去年春节在1月,所以CPI食品环比高达4.2%,今年1月通胀将再次跌至2以下。信贷方面,一季度通常是银行放贷高峰,不过1月存款外流一定程度上会限制银行放贷,估计新增贷款9000亿左右。

　　(4)从供需来看,1月利率债压力不大。国债方面,1月共有4只记账式国债发行,以中短期为主,供需压力不大。政策性金融债方面,扩大直接融资渠道是大趋势,所以政策性金融债13年发行量少于12年可能性非常小。不过,通常一季度银行对债券配臵力度也较大,所以我们推测1月利率债供需仍相对有利,但政策性金融债的供给冲击需密切关注。

　　与市场有别的看法.

　　就一季度而言,我们觉得利率债会小幅调整,3月份是关键时点。主要逻辑是,政策稳增长力度大于预期,经济复苏态势良好。