东方证券股份有限公司 邵宇,高子惠


　　研究背景:

　　2013年下游需求有望缓慢回升,钢铁企业盈利状况将有所好转。从趋势上来讲,上述因素对钢铁行业整体资金链状况将有改善作用,但这些因素的变化是否能够扭转或明显改善该行业的资金状况、钢厂、钢贸商之间紧张的资金链是否已经度过?什么因素可以改变资金紧张的现状?我们试图探讨这些问题。

　　研究结论

　　钢铁行业供需情况将有所改善,产能利用率将略有提高,2014年行业有望明显好转。从供需情况来看,2013年粗钢表观消费量或为7.03亿吨,同比增速为4.6%附近,不考虑补库存的因素,粗钢产量将达到7.45亿吨。2013年产能增速将会有所放缓,估计全年粗钢产能为9.719亿吨,同比增速4.06%。产能利用率将从2012年的75.98%上升至76.63%。若钢贸环节和下游用户补库存1000万吨,粗钢产能利用率将提升至77.65%。补库存的旺季粗钢产能利用率或达到80.76%-83.89%。但若2013年钢铁行业盈利状况略有好转,不排除各大钢企调整计划,加大产能扩张的力度。从国外主要矿山的扩建计划来看,全球铁矿石新增产能投产高峰期是2014-2015年。2013年铁矿石供给量增长有限(只有3.1%),不足以改变目前“钢弱矿强”的格局。2013年钢价将会小幅回升,但“矿强钢弱”的局面继续利好具有铁矿石成本优势的钢铁公司。2014年以后随着国外主要矿山供给放量,“钢强矿弱“的局面有望改善。

　　行业盈利小幅提升、投资增速放缓将有望带动钢铁行业资金面有所改善。假设2013年经营现金流入增长10.19%,经营活动净现金流入643亿。用产能增量对应的固定资产投资资金增速来估计投资现金流的变化,2013钢厂投资现金流将明显减少,这将带动融资需求放缓。在整个行业资金链偏紧的状况下,2013年钢企融资需求可能较大。投资需求下降将带动筹资现金流同比增速下降,估计筹资现金净流出规模达804亿元。总体来看,2013年钢企现金流状况将有望由负转正,将较2012年明显改善。

　　钢铁公司债收益率普遍偏低,且年初以来大部分债券收益率降幅小于市场平均水平。2012年以来除了11马钢01、11马钢02、11西钢债的收益率降幅大于市场收益率降幅以外,大部分钢企公司债收益率降幅低于同期限同评级银行间企业债收益率的降幅,个别券种收益率有所上升,显示出钢企债的弹性较差,投资者对钢铁公司债券的担忧并没有减缓。少数收益率降幅较小的品种多因流动性较差所致。

　　流动性压力测试结果显示个券差异较大。如果销售维持2012年的情况,投资净现金流出规模是2012年的80%,而筹资流出是2012年的一半,仅有2家钢企在一年以内的资金不会出现问题。事实上,尽管银行仍没放宽钢铁行业贷款政策,但钢企可以依靠母公司矿山等资产进行质押获得银行贷款。如果假设销售同比增速是2012年的1.05倍,经营成本不变,投资进度是去年的一半,再融资能够覆盖一半或者是60%的短期债务,则钢铁企业的资金状况将明显好转,三钢、太钢、重钢、柳钢、八一、新钢和安阳钢铁在融资能够覆盖60%短期债务情况下资金链仍不能维持1年。需关注流动性测试压力较大的公司和偿债指标相对较弱的个券。