长城证券有限责任公司 张勇


　　投资建议:

　　年末资金压力骤升,但市场对此并无太大担忧,短期国债收益率仅小幅调整。预计7天回购利率不会超过6%(11年底曾到达6.33%的高位),且维持在高位的时间不会很长。

　　要点:

　　流动性观察:跨年资金压力骤升。上周公开市场逆回购投放资金1680亿元,较上周增加690亿元(7天、14天和28天期品种占比分别为47.62%、19.64%和32.74%),中标利率与前期持平;12月期限央票到期投放260亿元。资金回笼方面,逆回购到期回收资金1020亿元。公开市场净投放920亿元。临近年末,资金利率呈现快速上涨,7天和14天回购利率周涨幅分别达到39.6bp和113.5bp。资金面的压力主要来自于年末银行揽存、理财产品转向表内,以及节日因素引发的资金紧张等。但逆回购的常规化使用,以及超储利率的稳定,我们判断,7天回购利率不会超过6%(11年底曾到达6.33%的高位),且维持在高位的时间不会很长。

　　信用观察:收益率普涨,黑天鹅频发。上周短融及中票市场交投活跃度有所减弱,整周收益率涨跌互现。总体来看,6个月及1年左右短融市场收益率下调,其中以低评级品种下跌较多。2-5y期票据收益率略有上升。企业债和公司债则呈现收益率普涨的态势。由于康美药业(主体评级:AA+;债项评级:AA+)虚增资产的报告,使得债券价格大幅下挫,08康美债(发行额:9亿;剩余期限:1.3781年)和11康美债(发行额:25亿;剩余期限:5.5014年)收益率上升均在30bp以上,显著高于同评级同期限公司债的跌幅。其中08康美债遭到机构的大幅抛售,当周成交金额达到8280.57万,约是前周交易量的3倍。同时,中小企业集合债券市场爆发了今年第三起信用风险事件。2010年黑龙江中小企业第一期集合票据联合发行人之一的哈尔滨惠佳食品公司于19日发布公告称,由于公司现金流紧张,短债偿债压力较大,若无法按时足额向投资人偿付债券本息,届时将由担保及再担保公司代偿。我们预计,由于担保公司以及再担保公司的实力较为雄厚,本期中小企业集合票据的按时兑付将无虞。目前市场上尚未到期的中小企业集合债券及票据共有78只共203.8亿元。从偿还年份来看,2013年是偿还量最大的一年,为64.7亿元;从存量来看,2013至2015年是偿还的高峰期。由于中小企业集合债均有担保,实质违约的可能性并不大,但对债市或造成一定冲击。

　　发改委强化企业债风险管理。发改委财金司于近日发布《国家发改委办公厅关于进一步强化企业债券风险防范管理有关问题的通知》。从资产负债率、担保、评级、募集资金用途、资产注入等8方面对企业债的发行进行了明确的规定(详细分析请见正文)。本次通知可看做对城投

　　债发展和引导的具体落实和推进,同时与中央经济工作中“保障民生”和“限制过度基建”的基调相吻合。我们判断未来城投债的供给量将会保持高位,城镇化将导致城投债的发行向欠发达地区倾斜。虽然未来整体资质将明显下移,但政府对此的引导将实现总量上合理的控制,利于城投债板块的良性发展。