招商证券[微博]股份有限公司 罗樱,蒋飞,柴树懋


　　发行情况:原股东优先配售同仁转债900,376,000元,占本次发行总量的74.72%;网上向一般社会公众投资者发行的同仁转债为23,532,000元,占本次发行总量的1.95%,网上中签率为0.79%;网下向机构投资者配售281,092,000元,占本次发行总量的23.33%,配售比例为0.79%。

　　上市价格预估:截至12月14日同仁堂A股收盘价为17.56元,相对17.72元的转股价格,计算的价内程度约为-0.9%,平价为99.1元,正股波动率30.5%。从目前转债市场现存转债的价内程度以及正股波动率水平来看,我们认为给予同仁转债上市初期6%~10%左右的转股溢价率水平较为合理。上市初期价格在[104元,108元]的可能性较大,估值中枢为106元。

　　转债募集资金用途:此次可转债募集资金用于建设大兴基地项目,大兴生产基地以制剂为主,兼有物流配送功能,总投资11.76亿,其中建设投资9.86亿,流动资金1.9亿,投资回收期6.73年(含建设期2年),预计最快于2014年上半年试产。

　　公司基本面和股票估值:同仁堂是我国传统中成药行业的龙头企业,“同仁堂”品牌是中药瑰宝,品牌力和产品力不容质疑。随着公司营销改革的深化、管理层激励方案的推进和产能瓶颈的逐步解决,公司在一线品种稳步增长的同时,众多二线品种将带来业绩弹性。公司对自定价产品议价能力的日益增强,有望成为公司快速发展的催化剂。合并同仁堂商业后,一方面将促进公司自有产品的销售,另一方面今后药店的发展对公司收入和利润的贡献将更大,药品零售有望成为公司新的增长极。预计公司2012~2014年EPS为0.42元、0.52元和0.62元,分别同比增长25%、22%和20%。

　　转债投资建议:我们预计同仁转债上市初期价格区间为[104元,108元],估值中枢在106元。同仁转债发行人所处行业为医药消费行业,公司业绩具有较高的抗周期性,在转债配置中有一定的稀缺性,预计将受到投资者的持续关注。但由于正股估值目前处于较高位置,而公司业绩增长目前来看并不具有爆发力,从以往复苏周期的行业表现来看,预计该转债价格短期内将保持低位,建议寻找低吸机会逐步进行配置。