广发证券股份有限公司 徐寒飞


　　【风险指标】

　　主成分分析:水平、斜率、凸度指标分别变化↓0.19%、↑3.37%、↓1.62%,较上周整体利率下行、变陡、变凸,分别位于65%、23%、51%历史分位数。水平、凸度指标继续下行,凸度指标跌回至50%附近。陡峭化主导曲线变化,1Y↓7bp、2Y↓2bp、7Y↑2bp、10Y↑3bp。

　　期限溢价:10Y-1Y(↑10bp)、5Y-1Y(↑10bp)、7Y-3Y(↑6bp),分别位于14%、12%、35%的历史分位数。受短端下行和长端上行影响,期限利差如我们预期出上行。10Y-1Y当前72bp,超过前期高点(11月1日66bp),距离10月10日局部高点74bp仅差2bp。

　　信用利差:AA企业债5Y(↓5bp)、中票3Y(↑8bp)、短融6M(↑3bp)、城投债5Y(↓7bp),位于82%、60%、76%、59%的历史分位数。YTM方面,AAA、A企业债小幅上升3bp、1bp,AA企业债小幅下行2bp。信用债继续维持震荡局面,无明显市场转向信号出现。

　　流动性:公开市场逆回购到期2420亿,发行2030亿,净回笼资金240亿。具体品种的发行量上,28D大幅缩量约五成,7D、14D则基本持平。28D的缩量是短期流动性改善的有力信号,年内降准的概率微乎其微。货币市场上,1D、7D回购均值报收于2.26、3.16,较上周小幅回落8bp、1bp。虽然临近月末,但回购利率并没有出现“月末效应”的上升,流动性宽裕迹象明显。

　　国债期货基差:上周,3%票息五年期国债价格为99.048(100元面值),TFM1212周报收于98.150,隐含回购利率-9.23%,较上周上行3.14%。期货周收盘价上涨0.380,现货下跌0.144。随着到期日的临近,现期货价格开始收敛。可交割券方面,94只可交割券32只(上周31只)隐含回购利率为正。隐含利率大于5%的券有26只(上周22只),CTD券为100810.SZ。

　　收益率分解:AA企业债5Y收益率↓1.8bp,流动性、期限溢价、风险溢价、税收因素分别↓6.5bp、↑9.6bp、↓1.5bp、↓3.4bp。

　　【市场指标】

　　交易所大类指数:上交所中,城投债、非城投企业债、公司债指数分别↑0.24%、↑0.09%、↑0.04%;深交所中,城投债、非城投企业债、公司债指数分别↑0.15%、↓0.32%、↑0.01%,交易所分离债指数↓0.03%。

　　交易所分行业指标:上周涨幅前三行业为煤炭、基础化工、轻工制造,分别上涨0.31%,0.24%、0.24%,出现下跌的行业有电力(-0.20%)、钢铁(-0.19%)、石油化工(-0.18%)。

　　跨市场债券指数:城投——银行间、交易所指数分别↑0.16%、↑0.23%;非城投——银行间、交易所指数分别↑0.14%、↑0.07%。

　　跨市场城投债溢价率为5.94%(81%分位数),较上周↑0.08%。跨市场非城投债溢价率为0.26%(77%分位数),较上周↓0.07%。

　　城投债溢价率仍处于历史高位,后市调整风险在上升。

　　市场成交量:企业债、央票、金融债成交放量,分别为2335亿、1104亿、5780亿,较上周上升3.5%、2.8%、40.7%。国债、短融、中票成交缩量,分别为1843亿、1737亿、2767亿,较上周下降29.2%、1.5%、4.4%。国债连续三周成交量萎缩。

　　人民币汇率:美元兑人民币方面,NDF12M均值上升29bp,报收于6.3307,即期汇率下行10bp,报收于6.2309,升值预期-1.58%(贬值预期),较上周上升0.06%。贬值预期的减弱支撑着人民币的继续走强。(注:升/贬值预期=即期利率/NDF-1)国债招标:11月21日继行的5年期12附息国债20认购倍数为1.61,参考发行利率为3.13,低于当天同期限YTM2bp。

　　【策略指标】

　　债券组合:5Y的子弹式组合(价值)↓0.14%。“2Y-8Y”哑铃式组合↑0.03%、“1Y-10Y”阶梯式组合↓0.04%。

　　骑乘收益率分析:最优骑乘策略为7Y组合(次优6Y),策略保护为23bp。上周被低估的10Y端得到修复,3Y、5Y、8Y处于相对被低估阶段。