广发证券股份有限公司 徐寒飞


　　【风险指标】

　　期限溢价:上周10Y-1Y(↑0.3bp)、5Y-1Y(↑1bp)、7Y-3Y(↓4bp),分别位于8%、6%、23%的历史分位数。期限利差再次呈现略有变陡迹象。三季度以来,期限利差经历三次调整,且每次调整的最低点都低于前期低点。而近3周来的期限利差调整保持震荡盘升格局,低点(即上上周62bp)未低于上次低点(10月29日58bp),因此后期曲线陡峭化从技术层面来看将是大概率事件。

　　信用利差:上周AA企业债5Y(↑2bp)、AA中票3Y(↓7bp)、AA短融6M(↑3bp)、AA城投债5Y(↑0.1bp),位于85%、52%、74%、66%的历史分位数行。YTM方面,5YAA企业债上周小幅下行2bp,为近四月来首次下行。

　　流动性:上周公开市场逆回购到期4040亿,发行2770亿,净回笼750亿。具体品种上,28D发行量基本与上周持平,7D、14D缩量约五成,表明央行正通过调整逆回购品种来调节市场的流动性。市场在上周外汇占款并不利好的情况下仍整体下行,与商业银行风险偏好下降导致的内生流动性增加有关。回购市场上,1D、7D均值报收于2.34、3.17,较上周小幅回落26bp、4bp,1D品种日均成交量4555亿,短期限品种成交量的上升也意味着预期流动性的好转。

　　国债期货基差:上周,3%票息五年期国债价格为99.192(100元面值),TFM1212周报收于97.770,隐含回购利率-12.37%,较上周大幅上行7.39%。期货周收盘价上涨1.270,现货上涨0.158。期货再次出现大跌后又大涨的现象,大幅修正前期隐含回购利率偏低的情况,但整体上,现货仍明显贵于期货,现货期货套利机会依然明显。可交割券方面,94只可交割券31只(上周15只)隐含回购利率为正。隐含利率大于5%的券有22只(上周9只),CTD券为100810.SZ。(注:根据中金所最近公布资料,94只交割券中应剔除特别国债等不符合交割的样券)。

　　收益率分解:AA企业债5Y收益率↓1.5bp,流动性、期限溢价、风险溢价、税收因素分别↓4.9bp、↑1.5bp、↑1.9bp、↑0.02bp。流动性占比(48.7%)依然维持在高位,侵蚀过多的信用利差调整空间。

　　利率期限结构主成分分析模型:上周水平、斜率、凸度指标分别变化↓1.25%、↓1.49%、↓5.29%,较上周运动轨迹为整体利率下行、变平、变凸,水平指标下降幅度为近四周来最大一次,凸度指标则如上周提示结束四周来的上升趋势,大幅下行。上周市场在10月金融机构外汇占款(仅216亿)低于市场预期的情况仍逆势下行(1Y、10Y↓5bp、5Y↓3bp),与IRS市场走势相悖,可能是短期内一个交易型机会出现的信号。