东方证券股份有限公司 邵宇，高子惠


　　9月CPI或在2%附近。9月2日至9日全国36个大中城市重点监测的食用农产品市场价格小幅上涨,其中,鸡蛋、食用油、肉类、粮食和白斩鸡周环比涨幅分别为1%、0.3%、0.3%、0.3%和0.1%,食糖价格持平,水产品、水果和蔬菜周环比涨幅分别为-0.4%、-0.45%和-1.5%,本周食用农产品价格指数周环比升幅为0.0975%。蔬菜价格已经连续两周回落,后期随着天气的好转,蔬菜供应量增加,预计蔬菜价格将继续回落。外围量化宽松给国内带来输入型通胀压力,假设9月非食品环比增速为0.2%,那么9月CPI同比在2.0%附近。

　　对9月下旬资金面并不悲观,10月是否需要降准取决于外汇占款增量。央行迟迟不降准或与预期外围流动性放松有关。QE1、QE2以后国内输入型通胀压力加大,或是造成本轮货币宽松过程中人民银行态度较为谨慎的原因。目前测算出的9月底超储率为2.06%,略低于今年3月和6月份。考虑到季末和跨节因素,央行公开市场操作若滚动1000亿至10月到期,则9月底超储率可能会升至2.18%附近,因此我们对9月资金面并不悲观。假设10月外汇占款增量为500亿,则10月超储率为1.75%,若不降准,资金面将较为紧张。但若外汇占款增量达到4000亿左右的水平,则10月无须降准;我们认为在跨境贸易结算的结构发生改变的情况下,外汇占款单月增量高于4000亿的可能性不大。如果9月份逆回购操作滚动1000亿资金至10月份到期,则10月底的超储率将降至1.63%,届时降准概率增大,但政策是否兑现还取决于外汇占款增量的变化。

　　QE3或将延长债市调整时间。目前3-5年期国债、金融债收益率为年内新高;10年期国债、非国开金融债二级市场收益率分别回升至3.55%和4.25%,接近年内高点。目前的收益率水平是否具有配置价值?QE3对通胀影响的大小还不能确定,这或将延长债市调整时间,同时我国央行调控政策将相对谨慎,短期内还看不到任何推动债市上涨的触发因素,不建议在目前时点加长杠杆和久期。10月份资金面可能紧张,债市或继续调整,可待10月资金面紧张时点过后,重新考虑投资时点的选择。

　　信用债供给因素对债市构成长期压力。20

　　10、20

　　11、2012年1-8月社会融资总量公布的企业债券融资规模分别为7892亿、7908亿和13315亿,今年前8个月较去年累计增速达68%。从分类品种看,短融、中票、企业债和公司债净发行规模比去年同期分别增加1494亿、796.5亿、3141亿和626亿。在利率市场化大背景下,大力发展直接融资以及近期基建投资发力,中长期融资需求将会上升,这都将导致信用债供给持续放量,这构成债市的不利因素。但考虑到当前经济增速尚未明显低于潜在增速,政策力度和经济内生增长动力不强,经济增速的可持续回升状态仍需等待,中期来看预计债市仍有不错的投资机会。

　　风险提示:国内政策刺激力度过小及信用违约风险值得关注。