既然债券的信用评级由发行方付费，那么投资者看到的评级结果还客观吗？

　　董冰清

　　每只债券都有一个信用评级，有的是AAA，有的是AA-，这些分数由评级机构打出，却由债券的发行方埋单。这些评级对投资来说意味着什么？你要如何看待和利用这些评级数据？

　　谁给债券评级付费？

　　和美国相同，国内的债券信用评级也是由债券发行方付费邀请评级机构来完成的。对发行人来说，它们想要的只是一个可以达到监管层要求的发债评级。对于不同级别的债券，中国人民银行在发行年限和利率上都会有一定的指导标准。债券的初始评级越高，能够发行的时间就越长、利率越低，发行人的成本也就越小。由于评级机构由债券发行人选定，那么在能获得较高评级的情况下，选择评级机构的“潜标准”就成了哪个评级机构要价更低；或者同样的价格，哪个评级机构愿意给出的评级更高。

　　正因如此，有评级机构可能通过给予较高的评级来获得业务或者收取更高的费用，而这会让投资者看到的评级结果不再真实。对此，美国曾尝试由投资者为债券评级进行付费，但尴尬的是这种方式很快引发了“搭便车”现象。因为不可能每个购买债券的人都花钱为债券做一次评级，最先付费的投资者就成了被搭便车的人。于是，债券评级又回归到发行人付费的模式。

　　坚持专业和原则，几乎完全出于评级公司对维护自身权威的需要和自律。目前，一些已经占有较大市场份额的评级机构如中诚信、联合资信、大公国际和新世纪的评级获得了更多的认可。

　　评级是一个相对概念。

　　东方证券固定收益业务总部研究总监孙志鹏表示，在金融危机前，美国发行债券的企业获得AAA评级的不足10家。而现在中国AAA企业已经超过了100家。中国的信用评价体系基本套用了国外的模式，那是否说明中国企业的信用等级远高于美国企业？

　　不是这样。孙志鹏认为，投资者更应该把评级当做是一个相对概念，即AAA债券的安全性比AA+级的高，AA+又比AA-高，不能横向比较。因为即使同样是AAA级的债券，企业的资信条件也各不相同。如果要判断同个级别的债券中哪只更加安全，投资者需要对比公司的财务状况。他认为中国的债券评级整体偏高。国内的AAA级债券基本涵盖了美国A到AAA级的范围。因此，在国外BBB-是投资级别债券和非投资级别债券，也就是垃圾债的分界线；而在国内，AA+中的一些企业以及AA级以下的企业就可以算是实际上的非投资级别债券了。

　　为什么国内的评级会整体偏高，北京一家券商的固定收益部总经理表示，除了发行人与评级机构之间存在的买卖关系—这是个国际性难题，还有中国特殊的因素，即政府买单的动作。从2011年的海龙债到最近的江西赛维，政府将可能破产的赛维公司近5亿元的信托贷款纳入财政预算。类似行为使中国市场上至今还没有出现过违约案例，导致评级公司对债券的风险预期降低，评级偏高。

　　债券评级滞后吗？

　　据Wind统计，2012年截至8月23日，有114只债券信用等级上调，3只下调。你一定会疑惑，在现在的经济环境下，企业盈利和现金流变得更加糟糕，债券的评级为什么反而上升？孙志鹏认为，这是由于债券评级有滞后效应。一般企业每年会请评级机构对债券进行重新评估，如果财务指标改善，那么相应的评级就会上升。但由于是一年一评，评级机构现在看到的可能是企业去年的财务报告，反映的是企业当时的财务状况。如果有提高，就会上调评级。

　　为了保持债券评级的合理性和可靠性，理论上，评级机构应该及时为企业做出评级。如果现在最短的报告时间是季报，那最好每个季度都能进行调整。但这又回到了老问题：评级是由企业付钱的。企业可不想一直掏钱请评级机构为自己打分。

　　所以，投资者看到债券的评级上调，不应该盲目乐观，或认为债券目前的安全性有了提高。因为它反映的可能是发行公司过去的状况。