董云峰 刘冬

　　[ 业内人士表示，在向交易所递交私募债发行材料前，券商要与发行人就发行规模、期限、利率及承销费率等细节达成一致，同时通过询价找好买家 ]

　　上周，沪深证券交易所相继颁布中小企业私募债(下称“私募债”)试点办法(下称“试点办法”)，而本周五交易所或将收到发行人的首批私募债报备材料，这项新业务正火速推进中。据《第一财经日报(微博)》记者了解，不少券商早在数月前已经着手储备项目，包括中信建投、国泰君安等在内的多家券商也已进入项目申报阶段。

　　“目前资金面比较宽松，但不知之后怎样，所以大家都赶着首批。”国泰君安证券(微博)债务融资部相关负责人日前向本报记者表示，“首批可能会有好些家。所以大家都多报一些，这样概率比较大，我们会优先上报有内外部增信的企业。”

　　券商暗战

　　在“试点办法”出炉后，百慕新材、鸿仪四方、九恒星等3家“新三板”公司随即披露了发行中小企业私募债的议案，承销商均为中信建投证券。其中，百慕新材拟发行不超过2000万元，期限18个月；鸿仪四方拟发行不超过2000万元，期限24个月；九恒星拟发行不超过1000万元，期限18个月。

　　上述国泰君安人士在“2012北京经济技术开发区投融资峰会”间隙向记者透露：“我们在做的就三家，发行规模2000万到1亿元不等，会同时上报给两个交易所，更偏好通过上证所备案。”

　　“据我们了解，各家证券公司储备的项目都比较多，大家都是选择两个交易所一起报。”上述国泰君安人士说，“我们3月份就开始推进私募债的工作了，当前储备的项目以高科技企业为主，它们的成长性和盈利能力更能吸引包括PE在内的投资者。”

　　某合资券商固定收益部董事汪杰向记者表示，“我司正在与苏州当地银行合作筛选企业，已经与几家企业在谈了，同时也在寻找买家，希望能够尽快推出。”

　　据汪杰介绍，在向交易所递交私募债发行材料前，券商一方面要与企业就发行规模、期限、票面利率和承销费率等细节达成一致，同时通过询价找好买家，这两方面准备工作完成后才会申请备案。“搞定卖方、买方之后，走完备案这个程序，整个发行就接近尾声了。”

　　“在申报过程中，如果出现不合适的情况，交易所3个工作日内会通知承销商；正常接收的话，10日内会给出接收备案的通知书，说明可以发行了，这的确是非常便利的融资渠道。”上述国泰君安人士称。

　　利率之外的成本

　　根据“试点办法”，私募债利率在银行基准贷款利率的3倍以内，而目前1～3年期银行贷款基准利率为6.65%，这意味着私募债利率将在20%以内浮动。在众多业内人士看来，10%左右的票面利率会是企业与投资者均能接受的价格。

　　“从我们初步询价的情况来看，包括一些基金、券商自营和银行表外业务，对发行利率都表示认同，实际上利率不可能达到上限，只要行业可以，企业资质不错，10%以内问题不大。”上述国泰君安人士指出。

　　汪杰认为，预计首批试点企业资质相对不错，应该是各细分行业龙头或者优质企业，目前贷款、信托及租赁的成本基本在10%左右，发行人如果通过私募债融资，其利率预期应该也在10%上下。

　　中金公司昨日发表的研究报告提醒投资者，“不要对私募债的发行利率抱有过高的期望，预计在10%～15%之间。”

　　然而，在私募债的发行过程中，除了需要聘请会计师事务所和律师事务所，发行人需要向券商支付一笔承销费用，同时担保、评级以及托管均需要一定的成本。这样算下来，实际成本要大大高于票面利率。

　　“我们的承销费率大概1.5～2个点吧，不大可能超过3%。如果找担保公司，费率一般得2～3个点，能找到企业做担保的话会少很多，而做一次评级至少得花25万元。这样算下来，票息之外的成本非常高昂，因此发行规模太小的话显得并不划算。”汪杰说。

　　在试点期间，交易所鼓励发行人为私募债提供适当比例的内外部增信措施。目前来看，第三方企业担保与担保公司担保两种主流方式已经被引入。例如，百慕新材、鸿仪四方拟发行的私募债分别由中国航空工业集团北京航空材料研究院、北京市射线应用研究中心提供担保；九恒星则选择由北京中关村科技担保有限公司提供担保。

　　对于信用评级，由于“试点办法”没有硬性规定，各券商的选择并不一致。上述国泰君安人士称，由于是私募发行，可以不需要评级，对发行人来说，这块费用可以省下来。汪杰表示，“我们打算让发行人引入评级，毕竟多一道把关手续更为保险。”

　　鹏元资信评估公司副总裁周沅帆(微博)近日在接受记者专访时指出，在私募债发展初期，无论监管机构还是市场参与者，对其各方面的特性还不是十分熟悉，更多属于试点摸索阶段，因而有必要发挥评级机构在风险识别和提示方面的作用。

　　流动性大考

　　从私募债的酝酿阶段到此番“闪电”开闸，流动性问题一直是各方争论的焦点，也成为目标投资者最大的顾虑之一。

　　“试点办法”规定，参与私募债券认购和转让的合格机构投资者，包括商业银行、证券公司、基金管理公司、信托公司和保险公司等；上述金融机构面向投资者发行的理财产品；注册资本不低于1000万元的企业法人；合伙人认缴出资总额不低于5000万元，实缴出资总额不低于1000万元的合伙企业。另外，上证所还允许合格个人投资者参与认购和转让，门槛为500万元，即“个人名下的各类证券账户、资金账户、资产管理账户的资产总额不低于人民币500万元”。

　　尽管如此，业内人士指出，由于私募债评级往往较低，或者没有评级，这使得银行与保险机构投资私募债难免遇到监管障碍，而基金专户与私募基金初期很可能选择观望。这意味着，在试点期间，私募债将主要由券商自营部门接盘。

　　“从我们储备的项目来看，投资者的态度都还比较积极。”上述国泰君安人士表示，“不过，这是因为目前资金面比较宽松，但不知之后怎样，所以大家都赶着首批，抓紧把好项目抢先给做了。”

　　“中小企业一般都在BBB至AA-的信用评级区间，而目前大部分机构风控较严，对AA-级以下债券可能无法投资。”汪杰指出，“相关监管机构对于私募债投资政策的行政特批，以及各投资机构风控制度对此是否可以定向宽松，需要进一步观察。”

　　在平安证券(微博)固定收益部副总经理石磊看来，私募债原本就是设计给券商资管和基金专户等风险偏好较高的机构，而且单一债券规模较小，很容易消化。“通过一些结构化的产品，银行的理财资金可以流进这个市场，由于私募债信用风险并不比信托和信贷高，授信不难，但行内跨部门的分割导致协调难。”石磊表示。

　　北京凯世富乐投资有限公司投资总监乔嘉昨日则向记者表示，当前中国债券市场机制尚未健全，信用分析尤其匮乏，对于私募债这种高收益品种的推出，市场准备难言充分，与之相关的政策配套也不明朗，私募债流动性面临挑战。