贾华斐

　　5月22日，沪深两大交易所同时公布了《中小企业私募债券业务试点办法》(下称《试点办法》)，6月1日即本周五开始，将陆续有中小企业私募债备案发行材料递交证券交易所，证监会历时半年筹备的中小企业私募债闪电开闸在即。

　　这一新的投资产品在近期引发了广泛的讨论，除了发行企业资质、利率水平高低等问题之外，这类新型债券的流动性问题成为买方机构，乃至整个市场担忧的一个要点。

　　寻找合适的买方，也成为摆在负责承销中小企业私募债的券商们面前的一道难题。

　　据《第一财经日报(微博)》记者多方了解的情况，目前保险、银行、信托等机构参与中小企业私募债的可能性均不高，基金公司则态度不一，券商自营及资管产品或为中小企业私募债初期最主要的买家。

　　利率诱惑

　　5月14日，乐视网公告称，通过深交所非公开发行了公司债券，作为首例发行创业板私募债的企业，乐视网债券发行的一些情况被视为中小企业私募债的借鉴。

　　乐视网此次发行债券实际发行规模为2亿元人民币，期限三年，票面利率达到9.99%，是公司债券发行利率的新高。不少业内人士认为，由于证监会放宽了发行人的资质要求，发行中小企业私募债的企业整体素质低于创业板，因此中小企业私募债的发行利率可能要高于10%。

　　《试点办法》也给企业的高利率预留了一定空间，按照规定，中小企业私募债的基准利率应该在银行贷款的3倍以下，而目前的一年期银行贷款利率为6.5%，也就是说一年期的中小企业私募债利率将在19.5%以下自由浮动。

　　虽然市场普遍预计高于13%的可能性不大，但相较目前主流的信用债产品，10%至13%的利率水平还是较有吸引力的。

　　流动性隐忧

　　但这并不意味着市场立刻便会吸引资金的热情，让他们快速介入。证监会相关负责人曾对记者表示，受到目前投资人群体有限的影响，券商在开展中小企业私募债时，首要工作或是培养客户资源。

　　较严格的投资者适当性制度使大多数个人投资者无缘直接投资这一领域，目前两个交易所对于个人能否入场有着不同的规定，其中，上证所规定，金融资产超过500万元，且有两年以上交易记录的投资者可以参与，深交所则不接受个人投资者。

　　证监会在研究中小企业私募债时曾展开过调研，上述负责人表示，他们在与银行、保险沟通过程中发现，受到风控措施限制，这两类机构或将无法参与中小企业私募债市场，而它们是目前债券市场中的主要参与者。

　　此外，在目前信托规模中，只有少数是依靠信托账户发行的阳光私募，而且它们之中的绝大多数产品是以股票市场为主要投资标的。投资债券市场的属于少数。一位信托业人士指出，信托公司动用自己募集而来的资金投向中小企业私募债的可能性不大。

　　券商或为初期主要买方

　　在上述相关机构的风控政策和行业模式没有变化的情况下，券商和公募基金或为中小企业私募债市场主要的参与者。但从目前基金公司的筹备情况来看，真正大举进军可能尚需时日。最早的中小企业私募债，将主要是券商自营和资管的天下。

　　多位接受采访的基金业内人士都有共同的感觉：中小企业私募债开闸的速度远超他们的预期。这从目前基金公司的产品储备也能一窥端倪。尽管债券基金的发行和报批依旧处于高潮阶段，但基金公司申报的产品多为纯债基金或者打出“保本”旗号的低风险型产品。一位基金公司固定收益负责人指出，中小企业私募债的流动性隐忧可能给公募产品运作造成困扰，更适合封闭式或者专户产品运作。

　　两个交易所的《试点办法》中都规定，每只私募债的持有人最多不超过200人，再加上如果整个市场的机构资金量不大的话，流动性问题势必将带来交易折价，对于投资者申赎普遍、规模变动明显的公募基金而言，这一风险相对难以控制。

　　即便是公募基金的专户产品，由于投资契约往往需要与客户沟通，从目前储备来看，在私募债6月开闸之际就能设计出专户产品的基金公司属于少数。届时，对于私募债筹备周期明确，对于企业也有相应途径了解的券商自营或资管业务或是主要买方