中信建投证券有限责任公司 黄文涛


　　五月流动性存压,降准成为关键因素:本周公开市场实现净投放1170亿元,创下最近15周新高。央行此举主要是为了压低资金成本,进一步保障资金面的宽裕。央行仍可能根据外汇占款情况和信贷状况在二季度内降准,降准与否是五月资金走势的关键因素。五月财政存款回流压力大,央企分红也较为集中,银行体系资金有所流出,对资金面构成压力。

　　一级市场盘点:企业债、公司债供给仍较大:近两周(4.23-5.4)短融发行量为238.7亿元,净融资额为-1.8亿元;中票发行量340.6亿元,净融资额为90.6亿元;公司债发行量82.8亿元,企业债发行量331.9亿元,净融资额321.9亿元。节后建材、金融、能源能中上游非城投行业发行较多,高收益率债券发行减少。发行利率普遍处于7%以下。

　　二级市场盘点:节后债市整体回调:节后债市整体收益率小幅上行,信用品种略好于利率品种,在逆回购降低资金成本和降准预期保护下,短端收益率继续小幅下行。由于利率品种回调更多,信用利差仍以缩小为主,符合我们看窄信用利差的判断。交易所债市以小幅回调为主。公司债各行业出现不同幅度的回调。

　　信用债投资策略:关注信用风险,中期依然乐观:四月PMI上升主要源自生产指数攀升,生产指数为57.2,创下2011年以来的新高,库存差为-1,较上月库存差环比缩小0.3,而三月较二月环比回升0.4,预示着GDP的底部可能在二季度出现。而产成品库存环比下降1.4,达到50以下,去库存的进程已经过半,经济度过了最严峻的时刻。

　　关注信用风险:四月信用评级下调案例出现较多,主要有四起全部为公司债,三起主体评级下调,一起债项评级下调,并由此引发公司债回调,市场出现谨慎情绪。我们并不认为这代表着信用债的系统性风险到来,短期信用事件或有冲击,需关注信用风险,优选个券,但不改中期乐观趋势。

　　短期警惕回调风险,中期仍乐观:短期内的回调不改中期趋势,信用债出现回调,主要是源自利率品种的牵引作用,信用债的行情往往启动的更晚,而持续的时间更长。从资金轮动的角度,通胀预期升高后,资金将更多的从利率品种转移到高等级信用债,再转移到低等级信用债是资金轮动规律。在经济触底反弹,通胀温和回升期间,信用债往往有更好的表现。

　　当前时点下,信用债配置需循序渐进。根据经济周期的演进由短至长,先布局中短期,待出现有效回调或出现进一步的利好促进信用债后再拉长久期。把握结构性机会,发掘低评级债中风险较小的券种,回避高风险的产能过剩和民营和政策不乐观的行业。