中信建投证券有限责任公司 黄文涛


　　高收益债的起源与发展:美国市场是高收益债券的主要市场, 最早的垃圾债券出现于上世纪二十年代。美国高收益债发展历程大致可以分为兴起阶段,衰退阶段和成熟阶段。1999 年来, 高收益债券的发行规模占公司债券发行规模的比例平均为13.5%。欧洲高收益债市场从1999 年起步,与欧元同时起步。亚洲高收益债券市场最近几年才开始发展的。

　　高收益债的基本特点:美国在高收益债市场份额方面占据绝对优势,主要品种包括:固息债和浮息债、票息递增型债券、支付选择权债券、可延期债券、可转换债券、分级债。10 年以下的债券占到市场份额的比重最大。占市场一半以上的债券发行期限在6-10 年。各国高收益债票息基本位于5%-10%区间内。美国高收益债的评级主要集中在BB 和B。在经济不景气的时候高收益债的违约率会急剧上升,但是从1981 年以来,高收益债的平均违约率只有4.5%,有抵押的高级债的追偿率在1982-2007 年期间平均达到了50%以上,而低优先级次级债的追偿率仅仅只有20%左右。近20 年来,媒体及娱乐、金融、通信、能源及电力和原材料行业位居发行数量前五,合计占比约65%。高收益债券募集资金三分之一投向新兴产业,包括半导体、生物制药、移动网络等领域,其它主要满足传统制造业等相对成熟行业中企业并购的资金需求。投资者主要包括养老金账户、债券基金、保险公司、对冲基金、CDO 等。

　　高收益债的风险控制:美国高收益债违约持续时间平均在2 年到2.25 年之间。从影响违约持续时间的因素来看,主要包括谈判机会成本、公司资产结构、债务重组、信息不对称、经济周期和盈利预期等。高收益债的违约由轻到重为:没有在宽限期内完成利息支付、廉价交易和公司破产。破产有两种情形:第一依据《破产法》第11 章,公司进入破产保护的重组状态,其股票和债券在市场中继续交易,申请破产保护的目的一般是要成功地进行重组。第二法庭将会任命托管人,公司停止所有经营业务,由托管人出售企业的财产,并将出售收益分配给债权人以偿还债务,最后解散公司。清算财产在债权人之间的分配遵循“绝对优先权原则”。

　　中国高收益债的发展方向:非上市公司非公开发行为主,只需在交易所备案。高收益债的发行人将以有高融资需求,但融资渠道不畅的中小企业为主,如高科技创新小微企业和三农企业。发行方式灵活性很高。发行人和上交所或共同出资成立偿债基金。高收益债在我国或将经过流动性匮乏的早期、风险透明化的中期、产品多样化的长期。债券市场在以下几个方面受到显著影响:信息披露程度和违约处理制度的提升;信用债市场理性发展,投资者风险偏好上升;交易所债市流动性提高,流动性溢价重估。