□上海银行 陈玥

　　近日，受海外风险偏好回升、国内资金成本回落速度远弱预期影响，互换利率震荡上行，REPO IRS 1-5年品种最新成交利率较降准首日(2月24日)上行4-7bp，且3-5年品种利率已基本接近“降准”前收盘价；3M-Shibor IRS(以下简称Shibor IRS)在其定价基准稳定性较强的作用下，基本未受“降准”影响，2年品种最新成交利率较“降准”前上涨约14bp，其他期限利率也有2-8bp升幅。

　　本轮行情中，市场“做多”(付固定，收浮动)热情高涨，前期超跌的中长端利率反弹尤为坚决，体现出市场对资金面宽松期待落空、经济面悲观论调弱化，虽对3月份资金状况仍持乐观心态，但投资转向谨慎。对于后市，市场观点并不统一，2月份经济数据公布之前市场或仍以震荡为主。

　　资金方面，央行2月24日下调存款准备金率0.5%，但新股IPO、千亿定向逆回购到期、公开市场到期量偏少等因素累加，资金紧张程度依旧，7天回购利率一度上升至5.5%。“降准”政策正式生效后资金成本有所回落，但速度和幅度均低于市场年前预期。

　　宏观方面，汇丰2月PMI预览值(49.7)较上月环比上升0.9%，经济面悲观情绪缓解，但分项数据显示经济复苏主要源于生产的增加，需求并未改善甚至有所下滑，而海外近期频发石油危机，输入型通胀压力再度点燃市场担忧，央行四季度货币政策报告中也提到中国面临“经济增长下行压力和物价上涨压力并存”。

　　市场方面，投资者已放弃对央行快速“降准降息”的幻想，虽对资金面改善仍持乐观态度，但操作明显谨慎，互换曲线陡峭化上移。REPO IRS方面，1年品种最新成交在3.31-3.36%区间，3年品种成交于3.35%，5年品种成交3.45-3.48%；SHBOR IRS方面，1年品种最新成交4.65-4.68%，2年品种成交4.36-4.41%，3年品种成交4.15-4.20%，5年品种成交在4.10%。本轮行情中，ONSHORE IRS价格与OFFSHORE IRS价格基本保持同向同幅度变动，跨市场利差维持5-10bps。

　　央行近期会议指出货币政策仍以稳健为主，虽会保证市场流动性，但不会主动大幅注资。目前，全球流动性泛滥推高了大宗商品价格和油价，输入通胀风险增大，在促增长与控物价之间，央行显然更偏向后者。随着公开市场到期量逐步增加，资金面有望进一步宽松，短期内7天回购利率仍将徘徊在3.5%附近，互换利率维持震荡，但如果央票继续停发、公开市场保持净投放，或者央行再度“降准”，配合季节性回落的通胀水平，资金成本下降速度将加快，互换曲线继续增陡的概率加大。