□国泰君安 李清 黄纪亮 姜超

　　据媒体报道，证监会已于近日召开高收益债券座谈会，多家证券公司参会，高收益债相关办法有望在近期颁布，并且最快本月落地实施。

　　高收益债，又名垃圾债券，和投资级别的债券相对，指评级低于投资级别的债券。分析人士指出，若国内推出高收益债券，或将分流部分信托贷款，但与目前的债市供需相分离，对存量市场的供需冲击有限。

　　分流信托贷款

　　目前国外成熟市场发行高收益债的目的主要有两类：一是帮助成长期的中小企业融资；二是满足杠杆收购(LBO)的融资需求。

　　就国内而言，由于中国杠杆收购量很小，此部分短期内还难以形成高收益债的供给，而帮助中小企业融资将是发行高收益债的主要目的。当前，由于我国金融资源仍偏向于大型企业，使得中小企业融资困难，很多中小企业通过信托获得融资。从信托资金的投资方向看，工商企业、房地产、基础产业这些实业投资约占50%-60%，且主要是以债权投资为主。信托资产的爆发式增长和信托产品的高收益率反映了实体经济通过非银行渠道融资的强烈需求，而投资者对此类高收益产品也表现出较大兴趣。虽然近年来国家鼓励银行将更多贷款投放到中小企业，但相对于需求而言，资金供给仍显不足。高收益债的推出或将分流部分信托贷款。

　　与目前供需主体分离

　　从需求方看，高收益债的投资者不会是债券市场的主力——银行、保险，更有可能是券商、基金(包括公募和私募)。从供给方看，高收益债的发行主体或为中小企业，与目前的发债主体有所不同。根据工信部关于中小企业的定义，目前已发债的主体中，除城投企业外，仅有极个别发债主体可能属于中小企业债。因此，无论是供给方，还是需求方，高收益债都与目前市场上的供需主体分离，因此对现有市场的供需冲击有限。

　　或加剧信用债分化

　　未来高收益债的发债主体将是中小企业，预计这部分企业信用资质弱于目前存量债券的大部分发行主体。由于国内的评级整体相对于国外偏高，预计未来高收益债的评级或在A级及以下。目前，由于投资者可投资的债券通常有评级在某等级以上的要求，使得债券评级普遍向上迁移，同一评级个券信用资质差异较大。未来，高收益债的出现或打开存量债券的评级下限，未来出现信用风险的债券主体评级也有可能降到更低。

　　相应的，高收益债也将打开现有债券收益率上限。目前除违约风险很大的11海龙CP01之外，其余债券收益率大都在10%以下，未来低评级信用债的出现会使信用风险在不同债券之间趋于分化，而高收益债可能带来的违约更将进一步加剧未来信用债市场的收益率分化。