本期内沪深300指数探底回升累计上涨1.60%,中信可转债指数上涨4.80%,转债市场走势明显强于A股市场,其中石化转债连续领涨并兑现利好对市场起到重要提振作用,次新转债也形成一定领涨板块效应,我们前期从防守反击角度推荐的中行转债和新钢转债本期内涨幅居中等及靠后。

　　转债中目前券价低于面值的主要包括中海、深机、川投、歌华、中行、博汇等转债,但离面值总体也较为接近。从转股溢价率来看,目前溢价率处于20%或更低水平的券种主要包括中行、工行等大盘转债,以及国电、中海、深机、国投转债等次新品种,还有老券中的美丰和澄星转债。从到期收益率来看,转债普涨使各券到期收益率继续下行,目前到期收益率维持在3%以上品种主要包括川投、中行以及短期限博汇、新钢和唐钢转债,转债的债性优势已逐步下降。

　　随本期内股市底部初现以及转债强势上涨,转债溢价情况下赎回条款开始具有意义,但由于目前各转债正股价格比触发赎回的股价低出30%以上,因此目前转债整体上涨空间并不受制于赎回条款。

　　中石化公布下修转股价议案对该债构成重大利好,我们认为石化一期转债的转股价格合理下修幅度可参照中行转债进行初步定位,两债同为大盘转债且行权条款相近,经合理对比目前石化一期转债价格在面值附近已隐含转股价格下修至正股价格110%乃至更低,一方面表明在目前市场情况下石化一期转债要维持面值已需要作出较大下修让步,另一方面也表明其要单纯依靠扩大下修空间来让转债价格进一步突破面值具有一定难度,基于该相对价值比较与分析,同时考虑石化转债面临系列复杂博弈,我们认为石化一期转债在面值附近已不具备追涨价值,其主要意义在于解除市场“地雷”,让发行扩容回到尊重现有市场利益的轨道上,也降低了后续“恶性”扩容的风险。此外新钢转债已再次进入触发回售临界期,但在目前股市趋强以及该券债性支撑较足情况下,其回售套利机会总体有所降低。

　　未来转债可能获益机会主要来源于三方面,首先是股市如能转强带来的转债系统性机会,其次是若干具有回售现实压力品种的回售套利或转股价下调增值机会,第三则是欠缺回售保底支撑品种的纯债性超跌机会。从股市表现来看,其从今年4月见顶回落后不断走低,本期内股市初显探底回升,主要动力来源于决策层明确提出考虑“适时适度进行预调微调”,政策态度变化引发市场预期调整。我们认为政策底将迎来流动性及经济基本面的底部,因此也能进一步夯实股市底部,在此有利大势背景下尽管10月份下半月转债市场已有所启动,我们认为从“右侧交易”角度仍可继续超配转债,其中重点品种为转股溢价率在20%以下的股性显著品种,并附带考虑其债性较强支撑,主要券种包括国电、中海、深机、国投等转债,相当于在面值附近增持次新转债。从转股价修正机会来看,石化转债构成目前市场焦点,从与中行转债的估值比较来看,目前石化一期转债价格在面值附近已隐含转股价格合理下修至正股价格110%乃至更低,同时考虑石化转债面临系列复杂博弈,我们认为石化一期转债在面值附近已不具备追涨价值,另外从回售套利机会来看,新钢转债可予继续关注,但其获利机会较前期已明显下降。从纯债性超跌投资机会来看,目前已居于次要方面,主要考虑中行转债具备汇金增持正股、3%以上到期收益率以及石化转债“保面值”比价效应的三重托底优势,其券价应能较快回复面值。

　　综合以上分析,转债市场先于股市触底,在政策底有望夯实股市底的背景下,我们认为可从“右侧交易”角度继续超配偏股转债,主要包括国电、中海、深机、国投等高股性、不低债性转债品种,此外中行转债具有托底条件及比价优势,可继续作为优先投资品种。