庞爱华

　　在新增贷款从前期的1万亿以上降至3000亿左右的正常水平、股市出现技术性调整后，市场预期我国经济可能会出现二次探底或W形走势，债市透露出一丝较好的牛市气氛。但从市场实际运行来看，主要是存续期在7年以下的中短期国债收益率以每周2~5bps的幅度下行，金融债收益率基本维持不变，短融收益率经过补涨后近期有望稳定，中票流动性依然不乐观。

　　当前债市的走势令人“百爪挠心”，从中长期趋势来看，债市熊市的发展趋势没有任何改变，市场投资者没有乐观的充分理由。但从短期来看，至少在近两周内，中短期债券收益率又下降了10~20bps。而最近发行的新债利率预示着近期收益率仍将延续下调趋势。

　　从品种来看，市场操作者主要选择了存续期在3~5年这个波动率较大的期限段进行操作，并且根据我国经济大体的复苏和通胀时间，即使判断失误，也可以随着时间的流逝，这部分债券成为短期债券，基本不会妨碍大局，这可以看出市场较为精细的地方。但从另一方面，市场还是表现出一定的分割性，比如主要是国债收益率下调，金融债收益率维持不变，信用债收益率出现上调，说明债市弱市格局没有发生变化。

　　至于这波小行情如何结束，与经济数据公布窗口和新债发行节奏有关。我们认为主要观察点为9月16日的10年国债发行结果。

　　我们认为后市债市“小熊”的弱市格局没有发生根本性变化，近期由于美国圣诞节以及第三季度补充库存的要求，我国沿海出口复苏明显，所以预计8~9月份的经济数据会打击债市热情；但由于其天然的短期性，市场可能仍会以盘整来应对。

　　第四季度则要看具体宏观经济数据变动状况，从目前来看，经济复苏速度可能不会很快，市场会在政策期待中保持盘整略好的格局。而年底的中央经济工作会议会给经济和政策总体定基调，如果经济小幅回升或者增长不是很理想，政府政策都会对明年的债市具有明显的杀伤力，更不用说悬在投资者头上的加息预期之剑。对于今年的债市，我们预期整体利率会在15bps范围内波动，只是根据具体市场预期的不同或上调或下跌，但幅度不会很大；而到明年，我们依然维持熊市判断，具体幅度到时需要看中央经济工作会议的基调。

　　(作者单位：中信银行)