侯杰

　　近期债券市场急剧变盘，IPO重新开闸，停发7个月的一年期央票重启，两周内四只国债流标，央行票据发行利率节节攀升，债券市场收益率大幅上扬(尤其是短期利率上扬较快)。以银行间三年期国债为例，仅7月份收益率便上升了63个基点(BP)左右。

　　我们认为，虽然从长期来看，随着经济的进一步回暖，市场利率仍有上升的空间，但是从中短期来看，市场利率很可能进入了一个新的平衡阶段，甚至不排除在一定范围内对前一段利率的快速上扬进行矫正。

　　当前一年期国债收益率基本上跟2006年初的水平相仿，三年及三年以上的国债收益率基本到了2006年下半年甚至2007年的水平。但各项宏观经济指数，包括GDP同比增速、工业增加值同比增速均远无法与2006年同日而语。就是在这种情况下，债券市场利率却回升到了2006年甚至2007年的水平。

　　这种利率的快速回升，被解释为货币的大量投放所产生的通胀预期。当前较2006年有大幅提高的宏观指标便是货币供应量。M1及M2的同比增速均创出了近十几年的新高。今年6月份M1及M2同比增速分别在25%及28%左右，较2006年的16%、17%的水平有了很大幅度的提高。

　　在货币供应量的超常规增速下，弗里德曼的“通货膨胀无论何时何地都只是一种货币现象”这一观点左右着投资者的思维。但我们认为暂时还看不到严重的通胀迹象，市场有可能是夸大了未来通胀的可能，并在各种利空集中释放的前提下作出过激反应。

　　无论是粮食价格，还是原油价格，都缺乏大幅上涨的基础。同时，在经历了上一轮的通货膨胀之后，各国央行在大量注入流动性的同时并没有放松对通胀的警惕性。有了前车之鉴，必然会及时出手对通胀进行干预，保证经济的平稳增长，防止再次出现严重的泡沫。

　　中国央行近日已明确指出，货币政策要根据国内外经济走势和物价变化进行动态微调。央行票据发行利率的上扬存在人民银行调整利率的主观动机，随着票据转贴现利率的回升，其与银行存款间的套利机会很快将不存在，短期内央行调整利率的目的也将达到。预计下半年贷款增速也会明显回落，这既有利于延缓通胀的上升，也为债券市场提供充裕的资金。

　　各种因素交织在一起，使得通胀很难再有上一轮之气势。前不久，投资者对浮息债极为追捧，7年期一年定存农发行浮息债利差创下了35BP之低点后，市场已经对其有所矫正，相信本次利率的快速上扬也将很快企稳，并很可能在一定程度内被矫正。(作者单位：北京首创投资担保有限责任公司)