阿西

　　上周五，我国首只地方政府债——09新疆维吾尔自治区政府债(一期)(下称“新疆债”)在银行间和交易所市场上市交易。首只地方债首日上市成交还算活跃，两市共成交近8.4亿元。虽然当日即告跌破100元的面值，成交价格最高为99.95元，最低至99.9376元。

　　其对应的参考收益率分别为1.6272%和1.6375%，不考虑来回买卖手续费的话，理论上讲从承销团手里购买新疆债的投资人，还是赚钱的。

　　一般来说债券上市流通之前，承销团会把千分之一的承销费折让给投资人。扣除了这个0.1元，就算跌破面值投资人还隐含着5分钱的获益。即使不加利息，账面也是不亏损的。债券的收益率是个复杂的计算，要考虑的因素并不比股票少，但可以说三年期债券的收益问题，投资人首先要考虑的并不在于是否跌破面值。

　　新疆债发行量才30亿元，期限也不长，只有3年。这个品种的债券，在银行间和交易所市场同时上市流通的很多，它没有什么特别值得投资人青睐的理由，比较容易对比的是各种正式国债。虽然它和国债比，有免缴所得税的优惠，但就30亿元的规模和其实际利率而言，免税的溢价几乎可以忽略不计。

　　中国各个资本交易市场都有炒新的传统，新疆债是今年我国财政部代理发行的首只地方政府债，也是首只上市交易的地方债，首次交易没有受到特别的青睐，倒是值得关注的——尤其让人担心的是，它表面是地方发行的债权，其实是国债的特殊品种之一。首次交易，市场并不热捧，日后交易清淡，那才是个麻烦事。

　　因为债券市场和其他资本市场不一样，它适合大规模资金操作，最强调的是流动充分情况下的安全性。我国法规明确规定银行资金不能直接进入股市，债券交易就成为银行资金追求交易性盈利的最大去处，甚至是唯一去处。

　　我以为，新疆债上市跌破面值有各种原因，但主要的原因还是来自机构的担心：这个小品种特殊的“国债”将来的流通性如何？

　　当天发行、尚未流通的新一期地方债——09河南政府债(一期)发行利率也有所走高，该期河南债期限也为3年，发行利率达到了1.63%，较此前新疆债和安徽债的发行利率均有所上升，发行量50亿元，发行倍数为1.53倍，较前两期则有所降低。其实这就反映了流动性的局促，使得大机构资金并不乐于参与。

　　一般来说，新债上市初期换手率会相对较高，交投也活跃，日后会慢慢冷却。地方债在发行中多以银行投资户的参与为主，若交易赢利的水平降低，则将会采取持有到期的投资方式，这样地方债的流动性不足问题可能会更加严重。

　　(阿西，上海投资者)

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