川财证券 刘藉仁

　　昨日债市小幅上扬，收于121.07点，涨0.03%；全天成交4.7亿元，较上个交易日萎缩一半。从盘面来看，中长期品种走势有所分化。

　　上周的国库现金招标、国开行09年首期债券的发行均反映出市场资金面的充裕状况；而2000亿元地方债的启动，在一定程度上增加市场供给。同时财政部召开的二季度国债发行会议信息透露，二季度国债将加大发行力度，约计发行国债20期，累计发行规模将超过5000亿元，较去年同期大幅增长，国债供给开闸，其影响作用已率先在上周中长端收益率的调整中得到体现，随着后期一级市场的频繁发行，中长期品种的收益率很有可能受此推动逐步上行。

　　债市已经平台整理近一个月，货币政策的真空期也成就了债市的小幅波动，我们认为后市仍将倚重货币政策的变化。对于当前的货币政策环境，我们认为：一是国际环境发生了较大变化。金融危机的影响还未退去，美联储与美财政部相继公布了购回债券与剥离毒资产计划，美国的救市政策已经转变为增加货币供给量来应对，目前美国的通胀率由负转正，后市通胀风险加大，能源及原材料价格的走高既可预期；二是国内经济已经出现回暖迹象。目前从投资、用电量、PMI以及地方统计数据来看，一些地方和行业已经出现企稳迹象，而在任何经济复苏周期来临之前，经济活力总是在部分地区和行业率先复苏。在政策方面，主角已经让位于财政政策和产业政策，货币政策已经弱化。

　　我们认为，利率可以暂缓调整，准备金率还有调整空间，信贷需要更加偏重结构调整。首先，全球央行联合采用以货币供应量应对危机的直接结果就是通胀不可避免地回归，而下一波全球资源价格的暴涨很有可能就是炒作“复苏”预期，尤其是中国经济的复苏预期。利率政策需要提前为应对通胀做好准备；其次，准备金率还有调整空间。中国的月度顺差已经从去年11月以来缩减了90%，这意味着外部输入流动性的急剧缩减。考虑到信贷扩张在当前的至关重要性以及银行准备金率依然处于偏高水平，准备金率仍有下调空间；最后，当前的信贷扩张不存在总量问题，但需要结构性调整，一是在整体投放中向居民调整以刺激消费；二是在投资领域中向非基建部门调整以带动更多行业复苏。

　　总的看来，目前流动性依然较为宽松，央行对于流动性的把握更值得投资者关注，货币政策近期的弱化也使得债市小幅整理，目前出现交易性机会不多。

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