大小非减持依旧凶猛

　　事情还远不止门槛高这么简单。高企的发债成本以及风险与收益严重不对称或许才是令上市公司大股东们对可交换债望而却步的根本原因。

　　“大股东缺钱也不一定非要走这一条路，比如大小非到期后，额度如果在1%以内可以在二级市场上直接减持，或者拿这些股份去银行进行抵押贷款等等，都是可以解决问题的。”上述投行部总经理助理指出，“而另一方面发债会增加相当一部分成本，比如利息支出、支付给中介机构的费用等等。此外还有一些隐性成本也会让大股东犹豫不决，比如信息披露特别是大股东的信息需要对外披露、评级机构的跟踪评级等等。”

　　然而在中国社会科学院金融研究所金融市场研究室副主任尹中立看来，风险和收益严重不对称才是根本原因。“债券到期后，如果是牛市，债券投资者自然会选择将其权益转换成大股东手上的股票；如果行情依然不好，投资者还可以选择兑现，获得利息收入。”尹中立分析，“也就是说这个产品对投资者来说是属于无风险套利的，而所有的风险都将完全集中到发债方一边：牛市他们会失去手中的股票，熊市需要拿出现金偿付投资者。”

　　与可交换债这一针对两市大小非顽症的“解药”迟迟推不出来相比，最近一段时间大小非的减持却显得越发积极。

　　据WIND资讯显示，2008年10月25日至12月25日，沪深两市共有97家上市公司披露大小非减持情况，减持笔数为210笔，减持股份合计9.25亿股，按照股票均价和交易平均价测算，减持市值约为75.83亿元。

　　尤其是其中的后一个月，大小非的减持不降反升，呈现出大幅增加的趋势。据统计，11月26日至12月25日沪深两市已经有61家上市公司发布大小非减持公告，减持笔数158笔，减持股份合计6.5亿股，按照股票均价和交易平均价测算，减持市值约为48.14亿元。

　　令人意外的是，即使是具备发行可交换债的大非们，在减持的时候同样毫不手软。据记者了解，皖能电力第二大股东安徽省新能创业投资公司在12月23日通过大宗交易平台一次性减持3710万股，占其持股总数的63.3%。华闻传媒第三大股东中泰信托12月24日减持6800万股，相当于卖掉了手中全部解禁限售股的93.6%。

　　大股东们的疯狂减持的另一面是企业债市场的异常火爆，据WIND资讯显示，自2008年10月17日以来，已累计发行各类企业债45只，发行总额达到1791亿元，其中不乏武钢、中石油这样的大腕。而可交换债推出之始被认为最有可能发出第一单的武钢集团，在可交换债出台当日发出了其简称为08武钢MTN1的2008年度第一期中期票据，其实际发行总额达20亿元，但在可交换债方面却至今未见任何动作。“既然他们发企业债融资了，自然说明是缺钱，但他们即便是缺钱也不发可交换债令我们很头疼。”本以为可以凭借可交换债这项新业务过个好年的上述上海本地券商投行人士抱怨道。据该投行人士透露，他们也曾专门咨询过几家上市公司的大股东，“但是大家都不感兴趣”。

　　“由此可见大小非减持的真实原因并不是其背后的大股东缺钱，即使缺钱他们也不会用发行可交换债的方式解决问题，也就是说原来政策制定的出发点其实是不存在的。”尹中立向本报记者表示，“尽管现在有些股票已经回到合理的估值范围，但是我认为大部分大小非减持的真实动力依然是其股价偏高，这也是可交换债遭到市场冷遇的症结所在。”

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