王刚

　　近期，票据市场利率一路下行，转贴现利率已普降至月息1.50％。以下，这是自2006年以来票据市场贴现利率的最低点，而去年初利率水平还在5.0％。以上。

　　根据央行提供的全国银行业存款结构数据，套用当前的利率标准，我们可以大致推算出商业银行模拟的平均资金成本为1.4％左右。依此来看，目前的票据市场利率正一步步冲击着商业银行资金成本的底线，票据市场俨然已进入低利率时代。

　　众所周知，票据业务具有类似于信贷业务等生息资产的盈利功能，这也是各行竞相追逐票据资产的一个重要原因。在目前所有的票据业务盈利模式中，持有到期进而享有其间收益是最普遍的一种。而在目前的低利率时期，持有的策略显然并不足以满足各主体的收益诉求。

　　那为何许多银行尤其是大行还在近乎无限制地“圈票”呢？这就不能不提票据业务另一个功能：基于当前会计处理方式，票据贴现成为商业银行调节资产负债结构的重要工具。而且相较其他调节工具而言，其快捷有效、立竿见影的比较优势也是非常明显的。结合当下形势，在金融危机影响日趋加深，世界经济持续放缓的大背景下，我国适时提出了“适度宽松”货币政策。各金融机构也在积极配合这一政策的实施，特别是部分大行紧跟政策，加大了信贷资产的投放力度。在此基础上，部分银行为辖属机构制定了收票的计划与任务。如此，也就不难理解利率如此之低但市场收票热度依然不减的现象了，而反过来讲，市场主体的这种行为自然也使得市场利率在竞争中进一步滑落。

　　票据业务具有资金与信贷两种属性，而这也是驱动票据利率走势的最重要的两个因素。而就今年的情况看，相对资金因素来讲，信贷属性对于利率的影响要更直接一些。在年初，信贷规模严控，票据易买难卖，利率在高位徘徊。而当前及下一阶段的情况恰好相反，规模放开，买盘涌入，市场空前活跃，利率自然是一降再降。只不过，上述冰火两重天的结果在一年之内出现，确为罕见。

　　如果我们套之以价值规律来分析的话，不难发现，资金属性构成了影响利率变化的成本（价值）因素，信贷规模则与市场供需关系变化直接相关。而根据价值决定价格，价格受供求关系影响的一般性理论，我们也就不难理解当前利率的走势与变化了。

　　从近一段时间的市场情况看，利率已趋于稳定。不过，对于市场而言，稳定只是暂时、相对的，变化才是永远、绝对的。目前资金成本以及降息的预期为阶段性的低利率提供了支撑，下一步的利率无疑将在一个低利率区间进行盘整。这其中，利率变化及变化幅度大小的关键还是取决于市场的供需状况。从宏观层面看，央行公布的信贷数据显示， 去年1~11月份人民币各项贷款按可比口径增加4.14万亿元，基本实现了“金融30条”中提出的“力争2008年金融机构人民币贷款增加4万亿元以上”的目标；而从微观层面看，部分大行已经部分限制或暂停了分支行的贴现业务。从这个角度看，票据利率应保持现有水平或有小幅微涨。