□广发证券 何秀红

　　目前7天回购利率仍在2.8%上下徘徊，如果央行继续实行宽松的货币政策，谨慎估计2009年7天回购利率将回落至2%，乐观预期会达到1.5%。

　　目前债市资金虽然比2008年6月份已经宽松不少，但是7天回购利率仍在2.8%上下徘徊。7天回购利率回落缓慢的主要原因在于：第一，非银行机构的融资需求在过去的三个月上升。交易型机构回购套利需求增大、保险机构赶在基准利率下降之前提前定存(部分通过融资方式)都使得资金需求量增大。第二，商业银行在银行间回购市场上占据支配地位，当非银行金融机构的融资需求增大时，其支配地位更加明显，从商业银行融出的资金面占比可以看出这一点。鉴于存款基准利率下降比较缓慢，而定存比例不断上升，因此商业银行的存款利息成本下降得比较慢，目前商业银行存款的利息成本大概在2.1%左右。鉴于成本还是比较高，较高的回购利率符合商业银行的利益，而商业银行在回购市场上的支配地位赋予了其维持较高的回购利率能力。

　　尽管如此，市场对于回购利率下降的预期已经非常浓厚，当非银行金融机构的融资需求减弱，或者商业银行资金更为泛滥的时候，银行间回购利率将不会受限于商业银行资金成本的限制。2002年和2005年，7天回购利率曾经回落至超储利率左右。如果央行继续实行宽松的货币政策，谨慎估计2009年7天回购利率回落至2%，乐观预期会达到1.5%。做出这个判断的理由在于：2009年一年期定存基准利率预期下调至2.25%，假定定存比例上升至55%，那么商业银行的利息成本为1.56%。为了刺激商业银行贷款，央行将大量释放流动性，商业银行出于风险控制，信贷投放将会比较谨慎，因此，债市的流动性将会非常充裕。在资金泛滥时，7天回购利率甚至会冲破利息成本的限制。

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