清楚抵押品才可算出苦主损失

　　能让投资者稍感安心的是，SN同基金一样，其抵押品等资产是交给信托人(Trustee)托管的。理论上要在SN付息和到期时，Trustee将抵押品出售套现后，才知道盈亏的金额，以及投资者最终可取回多少钱。雷曼“迷你债券”未必如市面上盛传那样“渣都冇得剩”。由于每SN系列的结构和抵押品都不同，信托人需要逐一处理，散户本金可取回的数额不能一概而论。但在公司一旦清盘时，“迷你债券”的索偿权次序比较后，其风险因此比一般的债券较高，而且涉及CDS等衍生工具，绝不应被视为等同存款的低风险投资。

　　以雷曼在2008年4月发行的最后一批“迷你债券”(第36系列)为例，招售书已列明“债券”绝不保本，用作信贷参考的七家公司只要一家有信贷问题，“债券”便会被提前赎回，届时抵押品的出售视乎市场情况，投资者本金的损失可能很大。然而，现在七家参考机构都没事，发行人雷曼却倒下了，令问题复杂。第36系列的抵押品是AAA级的CDO和CDS，但掉期合约的交易对才又是雷曼的附属公司，这些所谓AAA级的CDO由谁发行、所付的息口如何，以及流通量是否足够，都未见披露。如果又是以出事前的雷曼信贷评级作参考包装而成的CDO，那就祝投资者好运了！

　　其实，“迷你债券”玩的是对赌其它公司有没有信贷违约事件的“财技”，其运作过程是先由发行人和掉期安排行以较低的价钱向“债券”的投资者买入相关的CDS，然后拿去在市场高价出售平仓。安排行再把部份差价津贴AAA级CDO的利息，让投资者可收取比其它同级债券稍高一些的息口。这在平静的日子时是不错的安排，但现在市场风高浪急，信贷严重收缩，CDO可能无价又无市CDS的交易对手雷曼已瘫痪，要在此刻找人接手，谈何容易呢！一旦掉期对手无法向发行人支付所需现金，后者力无法向“债券”持有人派息和偿还本金。

　　现在善后的当务之急是责成信托人尽快查明“迷你债券”抵押品的最新评级、市场价格等数据，并向投资者公布，以便采取相应的行动。最新的进展是有零售银行愿意向雷曼苦主退回部份款项，对解决问题是个好的开始。

　　作者姚迁为进邦汇理投资分析部总监