长城证券杨小青

　　9月16日央行下调了贷款利率，短期利率下调幅度大于长期利率；同时央行也下调了除四大行、交行和邮储以外各金融机构的存款准备金率。

　　此举有意缓解实体经济中资金结构性短缺的矛盾，导向性作用明显，但实际作用有限。由于银行的贷款行为并不会因为降息而有明显的改变，中小企业的融资需求仍不能得到有效满足；降低存款准备金率是出于对中小金融机构的保护，部分提高中小金融机构的资金流动性，银行间结构性资金短缺的状态将有所改善。

　　此次货币政策结构性放松无疑给债券市场的走好增加助燃剂，但我们也应客观的看到债市尚有一些不确定因素的干扰。

　　首先是油价和电价的上调。电监会有关负责人11日在新闻发布会上表示，8月居民消费价格总水平回落到4.9%，这将为资源能源价格改革提供广阔的政策空间。有关部门可能在今年上调电网销售电价，但发电企业的上网电价短期内不会再调整。CPI的小幅反弹可能引起债券市场走势的短期波动。

　　PPI和固定资产投资增速还在高位，前8月累计值创出新高，这也是长期贷款利率下调幅度较小的原因之一。中国的PPI与固定资产投资之间的相关性比较高，PPI在出现拐点之前对固定资产投资增速推动作用明显，不过扣除价格因素后，固定资产增速在15%左右，尚在宏观调控预期范围内。

　　降息是经济下行风险信号，实体经济中的中小企业已开始受到实质的负面影响，企业信用水平有下降的可能，从而导致债券信用产品的信用利差增加。

　　因此债券市场长期走好的趋势不变，但短期内仍有防范利率风险的必要，不宜过分乐观。

　　一年以下各券种利率及SHIBOR利率受资金状况和存款成本的影响较多，近期变化不会太大。一年以上品种的利率将有幅度不等的下降，其中特别是2-5年期债券的下降幅度较大。央票和金融债的下降空间短期内逐渐缩小，而前期波动不大的中期票据和企业债利率会有更大下降动力。

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