川财证券刘藉仁

　　继6月之后，7月宏观数据有望继续回落。高盛研究报告预计，7月份CPI同比增速可能从6月份的7.1%进一步回落至6.6%。同时，PPI同比增速将微升至8.9%。这意味着，CPI的持续回落再度降低近期加息的预期，但PPI增速再度扩大，原材料价格上涨动力不减，对CPI的推动力加剧，上游企业通胀压力依然较强。

　　从近期央行控制流动性力度上来看，5、6月公开市场操作力度的减少，7月份弃用存款准备金率工具，其并不是之前过度收紧后的放松，我们认为当前流动性仍然处于充裕的状态。虽然去年以来央行频繁上调准备金率，今年上半年也几乎维持了去年的调整频率，但从货币发行的角度来看，2003年以来的统计数据显示，2007年的货币发行余额同比增速处于最高水平，即使今年前 5个月发生下滑，但3、4、5月份的货币发行余额同比增速仍处于2003年以来的高位。这主要反映了今年以来外生流动性的压力，上半年各月的新增外汇占款规模要明显高于去年同期。新增的货币发行主要发生在今年1月份，当月新增高达7080亿元，其后的2、3、4、5月份的货币回笼量分别是4504亿元、2111亿元、13亿元和598亿元。从这个意义上讲，央行在这4个月一直是紧缩货币的。 但是总体来看，前5个月的累积回笼量只有145亿元，考虑到去年流动性总体严重过剩的基数，这种规模的货币净回笼显然与“从紧”的货币政策基调不相称，市场资金依然处于宽松的态势。

　　有消息称，央行将增加5%的信贷额度，但对下半年流动性管理的放松，却不能太过乐观。除了实体经济名义增速下滑导致目前的货币供应量更显充裕之外，新增流动性也加大央行的对冲压力。尽管6月份外汇储备新增规模出现较明显下滑，但6月份的外贸顺差和FDI规模仍呈现持续增长的趋势。若考虑到存款准备金以美元上缴导致商业银行收购央行外汇储备，以及中投公司向央行购汇，6月份的外汇储备新增量仍然比较可观，这表明，至少在6月份外汇占款仍呈现大量新增的局面。央行在7月份明显加大了公开市场操作的力度，当月央票和正回购净回笼750亿元，与6月份公开市场净投放3100亿元形成了鲜明的对比，7月份上调准备金率的弃用不将成为趋势，下半年央行的流动性管理力度可能难以放松。

　　短期内，债市有望在资金面的支撑下呈高位盘整格局，后市仍将面临变数。