如何从紧事关债市大局

　　国海证券 孙稳存

　　中央经济工作会议将2008年货币政策的基调由2007年的“适度从紧”转变为“从紧”。而货币政策如何从紧对债券市场具有极其重要的影响。

　　从目前来看，央行有多种政策手段实施“从紧”的政策。政策手段包括汇率、利率和货币总量控制和信贷政策，由于汇率政策对债券市场的影响是间接的，我们主要分析后三个政策手段的不同组合对债券市场大局的影响。

　　第一种可能，货币政策采用大幅度加息，比如加息次数多或加息幅度比较大，那么在加息完成之前，债券市场将很难有机会。在这种情况下，无论货币总量还是贷款的紧缩力度如何，债券市场均难有好的机会，债券市场将持续下跌。

　　第二种可能，货币政策采用温和加息的步骤，那么债券市场的表现取决于货币与信贷政策的组合。如果采用“宽货币、紧信贷”，使贷款增速慢于存款增速，那么金融体系将有较多的流动性，那么，债券市场将有比较好的机会，债券的配置需求将增大。在这一情况下，金融机构，特别是银行其资产的组合将被动增加债券的比例。如果央行采用“紧货币、紧信贷”政策，那么，债券市场将会继续低迷，收益率曲线还将继续上升。在温和升息的情况下，存款

准备金率将大幅度提高，而市场的资金供求将出现比较紧张的局面，而此时，央行如果采用央票和国债逆回购等公开市场操作方式，那么市场会由于资金紧张而要求收益率上升。当然，在现在看来“紧货币、宽信贷”的可能性是不太可能出现，而且也难以实现。

　　第三种可能，货币政策全面紧缩，即大幅度加息，同时严格控制货币总量和信贷总量，那么，债券市场将出现严重的下跌。在这一政策下，金融机构流动性收缩严重，而利率上升则直接导致收益率曲线快速上升。这一政策不但会影响债券市场二级市场的表现，而且会对一级市场产生影响。债券供给会出现下降，企业可能推迟债券发行。

　　从目前中国宏观经济状况、未来出台的其他与之相对应的

宏观调控措施和中国货币政策的国际环境来看，利率政策大幅度上升受到

汇率升值和美国可能继续降息的影响，升息的幅度有限，因此，货币政策的主要手段在于货币总量和信贷总量的控制。由于2008年贸易顺差、FDI以及短期投机资本流入，以及国家增加内需政策的坚决贯彻，货币总量的增速下降程度不会太大，而信贷控制则由于其他相对应的行政管理，如项目审批、节能减排以及某些领域的进入限制政策等一系列宏观调控措施相继出台，信贷控制是能够在一定程度上达到目标。因此，即使在可能预计的紧缩政策出台的情况下，2008年债券的配置需求还是很大的，从某种程度上说，2008年是债券市场孕育机会的时期。

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