加息周期中Shibor浮息债价值提升

　　中信证券胡航宇

　　Shibor 利率走势回顾

　　9月份之前，3M Shibor利率的升幅一直逊于1 年定期存款利率，但这种状况在9月份出现了显著的改变，当月，3M Shibor上升了57bp，远远高于存款利率的上涨。截至目前，3M Shibor 利率保持在3.88%的水平，与1年定存利率基本持平，但大幅高于1年期央票利率水平。

　　从利差变动来看，今年3月加息以来，Shibor与央票的利差持续扩大，目前3M Shibor与3M央票的利差达到了100bp左右，较年初上升了70bp，我们认为这可能是因为Shibor利率作为报价利率，相对而言更能反映市场对利率水平的看法，而央票利率则在一定程度上受到央行的约束。

　　3M Shibor利率影响因素

　　理论上来说，3M Shibor 利率主要受央行货币政策操作及资金面状况的影响，实际操作上，目前各机构普遍采用3M 央票加利差的报价方法。

　　但是，从实际结果来看，我们发现参照1年定期

存款利率来为3M Shibor报价可能会成为未来各报价机构的趋势。首先，自2006年10月份以来，3MShibor和1年定期存款利率之间的相关性达到了0.94，而且从利率变动幅度来看，过去1年来3M Shibor利率累计上升了130bp，跟央行累计加息幅度135bp基本相当；其次，因为受央行控制，3M 央票利率并不能代表市场真实的短期利率水平。而3M Shibor和1年定存都代表以银行自身的信用来融资的成本，两者具有一定的替代性和可比性。因此

商业银行以1年定期存款来为3M Shibor报价也是相对比较合理的选择。

　　因此，我们判断未来3M Shibor利率走势很可能将继续保持与1年期定期存款利率基本同步的趋势。

　　Shibor 浮息债价值提升

　　加息周期中，Shibor浮息债价值得到明显提升。

　　第一，如果加息尚未结束，则Shibor浮息券的票面利率仍会随基准利率的提高而相应提高，而且从以往经验来看，其利率上升幅度丝毫不逊色于1年定期存款利率；

　　第二，如果市场预期加息已进入最后阶段，则固息券的收益率升幅通常很小甚至不动，所以对浮息券要求的回报率的升幅通常低于基准利率的升幅，从而导致利差的缩小；

　　第三，加息进入末期时基准利率已较高，发行人发行浮息券的当期成本与固息券相比没有明显优势，所以浮息券的供给也可能会减少，不会对利差产生上行的压力。

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