浙江铁路投资短期融资券分析报告

　　本期短融券信用级别：联合资信：A-1

　　                    鼎资研究: A-3

公司信息
发行人	浙江铁路投资集团有限公司
公司简称	浙江铁投	成立日期	2006-9
公司性质	国有独资	是否上市	否
短期融资券要素（2007年第一期）
发行总额	12亿元	发行方式	贴现发行
发行收益率	5.40％	起息日	2007-10-15
上市日	2007-10-16	期限	365天

　　分析观点

　　公司概况

　　浙江省铁路投资集团有限公司(本报告简称为浙江铁投)是浙江省政府为理顺全省铁路投资、建设和运营管理体制，加快推进浙江铁路现代化建设，以原浙江省发展投资集团有限公司为主体并整合其他省内铁路管理资源，于2006年9月组建设立的国有独资有限责任公司，注册资本金20亿元。集团为专业铁路投资营运机构，主要从事铁路、城际及其他轨道交通工程项目投融资、建设、运营管理，客货运输、仓储、物流以及铁路沿线综合开发等配套业务。同时，兼营高新技术产业、先进装备制造、新型材料、精细科技化工、房地产、资产管理、国内外贸易以及现代服务业的投资开发与经营管理。公司是浙江省铁路投资的责任主体。公司组织架构合理，内设办公室、项目管理部、投资发展部、资产经营部、财务

审计部、人力资源部和党群工作部等7 个职能部门。截至2006年底，公司拥有全资子公司11家、控股子公司6家。截至2007年中期，公司总资产120,822万元，净资产32,109万元，资产负债率73.42%。(资料来源：公司网站，www.zjrailway.com)

　　行业状况

　　根据我国《中长期铁路网规划》和《铁路“十一五”规划》等政策文件规定，我国将在未来五年乃至更长时期加强对铁路的投资建设。按照铁路“十一五”规划，铁路拟建设新线17000公里，其中客运专线7000公里；既有线增建二线8000公里，既有线电气化改造15000公里。2010年全国铁路营业里程达到9万公里以上，复线和电气化比例分别达到45%以上，即复线、电气化线路达到4.05万公里以上。基建总投资12500亿元，是“十五”建设投资规模的近4倍。到2020年，全国铁路营业里程将达到10万公里，主要繁忙干线实现客货分线，复线率和电化率均达到50%，运输能力满足国民经济和社会发展需要，主要技术装备达到或接近国际先进水平。我国铁路建设进入了一个前所未有的发展时期。同时，城市轨道交通建设已经成为我国各大中城市在未来的城市建设中的重要内容。良好的行业前景为铁路投资建设公司的发展带来了前所未有的机遇。(资料来源：《铁路“十一五”规划》)

　　鼎资评分

　　根据浙江铁投的财务数据，运用鼎资信用分析评分模型进行计算，浙江铁投的偿债能力评级为A-3，经营能力评级仅为C级，盈利能力评级为A-2。所以综合来看，我们给浙江铁投的整体评级为A-3。根据鼎资研究的统计，在这一信用水平的新债收益率为5.64%；浙江铁投为国有独资企业，鼎资统计的1年期左右国有独资企业短融券的成交收益率平均为4.66%。。结合浙江铁投的实际情况以及国有独资的企业性质，鼎资投资认为07浙铁投CP01的收益率在5.30%-5.40%之间较为合理。

　　有利因素

　　发展前景明确，主营收入有保证

　　浙江铁投作为浙江省铁路投资的责任主体，负责浙江省铁路的投资、建设、运营和管理，其主营业务收入及其成长性较强依赖于浙江省对铁路建设的投资规模和速度。根据铁道部和浙江省签署的铁路投资建设协议，到2010年，部省将合作完成浙赣线、沪杭线、萧甬复线电气化改造和金温线扩能提速改造，建成宣杭复线、温福铁路、甬台温铁路、宁杭城际铁路、沪杭甬客运专线杭甬段、沪湖嘉乍铁路和衢常铁路等11个项目，总投资780亿元。建设和改造铁路1500公里以上，新增营运里程600公里以上，干线电气化率和复线率分别达到75%和85%。另改造杭州枢纽，新建沪杭磁悬浮线路103公里。预计届时铁路客、货运周转量市场份额将分别达到31.82%和12.3%，比“十五”末分别增加5.54个百分点和4.02个百分点。2020年前，还将适时开工建设九景衢铁路、杭(州)长(沙)客运专线、金台铁路。合计建设和改造铁路2300多公里，总投资匡算1300多亿元(资料来源：《浙江省十一五铁路发展规划》)。在此基础上，浙江省铁路运营能力将得到大力提升，客运量及货物运输量将会有明显的上升(见表1、表2)，这很大程度上保证了浙江铁投未来的资产总规模和质量以及主营业务收入的增长。

　　表1 全国及浙江铁路客运预测表（单位：万人%） 　　数据来源：浙江省铁路网规划报告 鼎资整理 点击此处查看全部财经新闻图片

　　表2 全国及浙江铁路货物发达预测表（单位：百万吨%） 　　数据来源：浙江省铁路网规划报告 鼎资整理 点击此处查看全部财经新闻图片

　　化工行业龙头，优势明显

　　浙江铁投在化工行业的投资规模占集团总投资的16%，是集团产业基础的重要支柱。目前，公司主要控股浙江江山化工股份有限公司、浙江善高化学有限公司、宁波镇洋化工发展有限公司，主要产品包括DMF(二甲基甲酰胺)、烧碱和氯化石蜡等。2006 年，浙江铁投化工产品销售收入为151,686.07 万元，占主营业务收入的55.86%。公司在精细化工行业的优势明显，其下属控股浙江江山化工股份有限公司为国内化工行业的龙头企业，其DMF、混甲胺产能规模居世界第一，DMAC 产能规模居国内首位，技术水平、产品质量在国内均处于领先水平。此外，为保持技术领先地位，浙江铁投设立了研发中心，拥有有机胺及C1化学研究开发中心、浙高化学技术研发中心、杭州科技园机床研究所三个省级技术中心，有一大批专利技术和自主知识产权，旗下产业构筑了较高的技术壁垒，自主创新能力强。

　　主营业务结构优化，增长显著

　　浙江铁投近年来经营业绩稳定，主营收入及盈利能力稳步增长。公司具有良好的产业布局和清晰的主营业务发展脉络，在未来社会铁路运输需求量和精细化工行业持续增长的形势下，公司充分利用政府资源优势和行业龙头优势，对铁路和化工行业加大投资力度，使公司的主营业务更加突出，主营优势得到巩固，盈利能力得以加强。从表3我们可以发现，近年来浙江铁投主营业务构成逐渐向铁路和化工行业集中，2004 年至2006 年，铁路运营和化工产品销售收入合计占公司主营业务收入的比重分别为61.82%、80.66%和84.18%。目前，公司逐渐形成了行业风险低、具有发展潜力的以铁路为核心、化工为支撑的产业布局，公司主营业务构成不断得到优化。

　　表3 公司主营业务构成及变动（单位：万元） 　　数据来源：募集说明书 鼎资整理 点击此处查看全部财经新闻图片

　　不利因素

　　治理环境污染，经营成本上升

　　公司的主营业务收入中，化工行业占有较大比重。近年来，国家对环境保护日渐重视，对环境污染的治理力度逐渐加大，民众对环保意识不断增强，要求化工企业加大对减排、防污设施的投入，在一定程度上必然会加大公司的经营成本，影响公司的经营业绩。

　　财务分析

　　盈利能力分析

　　很明显公司在近三年的主营业务利润率在不断上升，从04年的10.58%上升到06年的18.57%，年平均主营利润率达到了14.74%。由于受06年将铁路业务纳入合并报表范围的影响，使得净资产收益率在06年存在一定程度上的下降，但仍旧高于04年的水平，三年净资产收益率维持在5.5%左右。公司盈利能力普遍高于同业水平，整体上来看，盈利能力在不断提高。

　　偿债能力分析

　　公司流动比率近三年变化不明显，平均值维持在1.5左右，处于比较合理的水平。公司近三年的现金流动负债比不断上升，06年公司经营活动产生的现金流量是流动负债的19.72倍，公司有充足的现金流量保证对短期融资券的到期偿还。同时，公司财务杠杆基本上保持稳定，平均维持在60%的合理水平，长期偿债压力不大；近三年，公司的息税折旧摊销前收入利息保障倍数有下降趋势，公司债务的利息支出得到的保障程度相对在弱化，但仍保持在5.0以上的水平，对利息支付仍有较强的保证。整体上看，公司产生现金流量的能力强，杠杆水平合理，对短期融资券的到期偿付有较强的保证。

　　经营能力分析

　　由于将浙江铁投控股的房地产公司纳入存货的范围，使得公司的存货周转天数居高不下。如果剔除房地产的影响，公司的存货周转天数维持在合理的水平。公司应收账款周转天数基本稳定。

　　评级结论

　　浙江铁投近三年来主营业务收入不断增长、经营性现金流量大幅度增加﹑流动资产规模不断扩大，货币资金充足。公司财务杠杆维持在合理的水平，长期偿债压力较小。本期短期融资券募集的资金，主要用于满足公司生产规模扩大引致的新增流动资金需求，并用来优化融资结构、降低融资成本。截至2006年底，各金融机构为公司提供授信额度总计110亿元，占用额度22.43亿元，剩余额度87.57亿元,明显大于本次融资规模。通过以上分析，我们认为浙江铁投对本次短期融资券的还本付息能力强，本次融资券偿还风险低。

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