远期利率协议：货币市场利率风险管理的利器

　　刘真

　　央行日前发布公告，宣布从11月1日起推出远期利率协议业务(FRA)，并制定了《远期利率协议业务管理规定》，对该业务的参与机构、参考利率及交易合同等作出了较为详细的规定。

　　远期利率协议业务与央行2006年推出的利率互换业务有着密切联系：两者都是利率风险工具；但两者也存在一个重要的区别：远期利率协议的期限比较短，一般为3、6、9、12、18个月，并以1年期限内的品种为主，因此通常被视为货币市场工具，主要用于规避短期利率风险；而利率互换期限跨度较长，通常为1~20年，主要用于管理长期利率风险。

　　提高机构利率风险管理能力

　　从我国目前的市场环境来看，远期利率协议无论在定价效率、参与主体及浮动利率基准方面都较利率互换有所改善，将进一步提高机构的利率风险管理能力。

　　(1)定价效率。从理论上讲，无论是远期利率协议还是利率互换，其定价均涉及到未来交换的现金流贴现。由于期限较短，远期利率协议中交易双方未来支付现金流的频数较利率互换少，因此现金流贴现较为简单。而且，投资者对短期利率波动的判断相对长期利率容易，这有利于交易双方对未来支付的现金有较为清晰的判断。此外，未来现金流的贴现计算，必须依赖于一条公允的无风险利率曲线。在我国目前银行间市场上，短期品种流动性较长期品种好，其价格具有更高的真实性和透明度，这使得远期利率协议的现金贴现较利率互换方便。因此，远期利率协议的定价效率将比利率互换高。

　　(2)浮动利率基准。目前我国利率互换的浮动利率基准主要为1年期定存利率和7天回购利率。但由于1年期定存利率不是市场利率，不能代表机构融资或投资的成本和收益，以此作为利率基准，将无法充分发挥互换管理利率风险的功能；7天回购利率反映的是短期收益率，与利率互换存在期限不匹配的问题。而远期利率协议本身就是短期利率风险管理工具，其浮动利率基准的选择在中国目前利率体系下更具有合理性。

　　(3)参与主体。央行在公告中提到“具有做市商或结算代理业务资格的金融机构可与其他所有市场参与者进行远期利率协议交易，其他金融机构可以与所有金融机构进行远期利率协议交易，非金融机构只能与具有做市商或结算代理业务资格的金融机构进行以套期保值为目的的远期利率协议交易”。这使远期利率协议参与主体较利率互换有所扩大。非做市商交易主体的引进，有利于避免交易主体需求和行为趋同现象的发生，推动远期利率协议业务交易活跃。

　　进一步完善

　　利率衍生产品市场

　　作为重要的利率衍生产品，远期利率协议的推出将对我国金融市场产生重要影响：

　　首先，远期利率协议为金融机构管理短期利率风险提供了工具。尤其在当前我国流动性整体宽裕、结构性紧张的局面下，回购利率受市场短期资金供求影响波动性增强，这大大增加银行等机构日常流动性的管理成本。远期利率协议的出现，可使机构在预期回购利率大幅波动时有效锁定融资成本或收益。

　　其次，远期利率协议有助于抑制货币市场利率波动，推动货币市场基准利率的形成。与其他衍生产品相同，远期利率协议具有价格发现功能，其定价包含交易双方对未来利率的预期，大规模的远期利率协议交易能使未来利率波动趋于理性。同时，由于不涉及本金交割，远期利率协议中反映短期利率走势不易受实际资产价格影响，所形成的收益率曲线具有稳定性高、代表性强的特点，可通过衍生产品和基础资产的联动关系促使货币市场收益率曲线趋于完善。

　　再次，远期利率协议将进一步完善我国利率衍生产品市场。与利率互换跨度期限1~20年不同，远期利率协议期限主要为1年以下，两者在期限结构上具有较好的互补性。远期利率协议的推出，使收益率曲线(包括货币市场和债券市场)上各期限品种均具备风险管理功能，有利于机构进行覆盖各期限、全方位的利率风险管理。