远期利率协议规定出炉 短期利率市场利器出鞘

　　日前，中国人民银行发布《远期利率协议业务管理规定》短期利率市场的利器出鞘

　　联合证券张晶

　　短期利率市场的利器

　　远期利率协议（FRA）是指交易双方约定在未来某一日，交换协议期间内一定名义本金基础上分别以合同利率和参考利率计算的利息的金融合约。其中，远期利率协议的买方支付以合同利率计算的利息，卖方支付以参考利率计算的利息。其本质上是承诺在未来支付/接受某一特定利率的协定，不考虑那时即期的市场利率水平。

　　远期利率协定经常被借款者在货币市场上使用，用以锁定他们所付的短期贷款的短期利率。在参考利率上升并超过议定合同利率时，卖方将支付现金给买方。借款者想防范未来借款成本提高的风险，就必须买进远期利率协议进行对冲。而在参考利率下降并低于合同议定利率时，远期利率协定的买方将支付现金给卖方。贷款者希望防范未来利率下降，就须卖出远期利率协定。

　　我们认为，基于目前的货币市场资金状况，远期利率协议的推出，可以刺激资金面紧张时期资金的流通性与活跃程度。有助于借款方在预期未来利率将走高时锁定其借款成本：借款者可以提前签订利率远期协议，以约定的利率进行融资，锁定融资成本。此外，远期利率协议业务推出后，还可以与现在已有的利率衍生品结合起来做套利。

　　央行公告中提到“远期利率协议的参考利率应为经中国

人民银行授权的全国银行间同业拆借中心（简称交易中心）等机构发布的银行间市场具有基准性质的市场利率或中国人民银行公布的基准利率”。目前央行大力推行的SHIBOR 应该是最有可能的参考利率。不过，当前SHIBOR 的报价银行往往是存在报价但不成交的问题。故而远期利率协议刚推出时，市场还需要一个观望期，以判断远期利率协议定价的可参考性。短期来看，远期利率对市场的影响在于：在市场资金紧张时期，可分散资金的集中程度，影响资金融入融出双方的资金使用安排节奏；可平抑货币市场短期利率水平的波动。

　　与其它利率衍生品对比

　　在没有利率衍生产品的情况下，为了管理利率风险，国内机构投资者常用的措施有：资产与负债相匹配；出售长期债将债券资产的久期不断缩小；调整固定利率债券和浮动利率债券的比例，加大浮动利率债的比重；不再买入长期固定债券，等等。而根据国外的成功经验，有效的利率风险管理工具主要有：远期利率协议、利率互换、利率期货、利率期权等利率衍生产品。这些工具最基本的功能在于对未来利率的波动进行保险。远期利率协议、利率期货、利率期权等主要用于管理短期利率波动的风险；而利率互换、利率期权主要用于管理长期利率波动的风险。目前我国已推出利率互换，远期利率协议作为短期利率管理的重要工具成为长期利率管理工具的补充。FRA 与同为纯利率衍生品的利率期货、利率互换和利率上、下限有着密切的联系。

　　(1)FRA 可以组合成利率互换

　　FRA 与远期开始的一期利率互换(for－ward start SWAP)相似，只是期限更短。如果一系列远期利率协议的结算期限与一笔利率互换的各个利率交换日相对应，而且涉及的本金和利率标准一致，那么二者可以视为等同。除了利息交换次数不同外，FRA 与利率互换一个重要差别在于期限，FRA 的期限比较短，一般可为3、6、9、12、18 个月；利率互换的期限跨度则比较长，通常为1-20 年。

　　(2)FRA 与利率期货性质相似

　　FRA 虽然是一种典型的场外交易利率衍生品，但其与利率期货性质相似，它们都锁定了未来一段时间的利率。在较短期限(不超过一年)内，两种合约甚至可以视为是相同。功能上，FRA 与短期利率期货可相互替代。与利率期货相比，FRA 的优点是：①不强制性交纳保证金，从而利率风险管理的成本较低；②合约的金额和到期日比较灵活，可以根据资金的实际需要灵活确定，从而能在一定程度上提高利率风险管理的效率。③FRA 和利率互换可以视为利率上限和利率下限的组合。

　　对于FRA 的买方(即到期支付固定利率、收到浮动利率的一方)，该FRA 相当于买入一个利率上限并卖出一个利率下限，而利率上限和利率下限的协定利率都与远期利率协议中的协定利率相同(对于FRA 卖方，则操作相反)。显然，利率互换也可以视为一系列利率上限和利率下限的组合。利率上限、下限可以用来对冲FRA和利率互换头寸。

　　另外，FRA 推出，可以成为未来利率期货推出的铺垫。利率期货合同很容易替代远期利率协议，它们都能成为锁定未来一段时间内应付或应收利率的工具。至于FRA 和利率期货哪一种更适合对冲，应由使用者根据自己的需求而定。

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